第一部分 綜述

上半年棉花價格區(qū)間震蕩為主，價格大部分時間是在15000-16000區(qū)間附近震蕩，其中2月份價格大漲至17000以上，之后價格再次下跌至震蕩區(qū)間內(nèi)。棉花基本面供應(yīng)寬松，下游需求不錯，一方面中國和歐美疫情得到控制，消費好轉(zhuǎn)，另一方面印度和東南亞疫情爆發(fā)，部分外貿(mào)訂單回流到國內(nèi)，使得下游需求持續(xù)不錯，淡季不淡，紡織企業(yè)利潤持續(xù)維持高位。但是2月份-3月份的時候，由于美國大放水，全球商品價格普漲，因此棉花價格也被拉漲一波，之后隨著上漲熱情結(jié)束，棉花回歸基本面，價格跌至震蕩區(qū)間。

供應(yīng)端，三季度棉花仍是消化商業(yè)庫存的周期，棉花庫存會越來越少，棉花預計也不會出現(xiàn)大幅度下跌的趨勢，但是由于本年度棉花商業(yè)庫存和進口棉量大，整體供應(yīng)仍然是非常寬松的狀態(tài)。消費端，隨著8、9月份消費傳統(tǒng)旺季到來，棉花消費預計不錯，對棉花價格也是一個較大的支撐。從供需層面上講預計棉花供應(yīng)寬松，需求持續(xù)好轉(zhuǎn)，因此棉花基本面是一個震蕩略偏強的趨勢。但是也需要看到9月份內(nèi)地和新疆有部分地區(qū)新花逐步上市，而新花上市期開秤價對于新年度棉花有一定的知道左右，而且對本年度的棉花價格也有較大影響，因此三季度除了供需層面的影響，軋花廠的開秤價和成本也會對棉花價格有較大影響。此外美國的貨幣政策對全球的商品也有較大的影響，同樣對棉花市場也影響比較大，若三季度美聯(lián)儲收緊貨幣預期增加，那么全球商品可能都面臨這下調(diào)的風險。

第二部分 綜合分析

一、國際市場

全球：根據(jù)6月份USDA棉花供需月報顯示，2021/22年度全球棉花產(chǎn)量較上月調(diào)減12.4萬噸至2588.1萬噸，其中中國調(diào)減16.3萬噸至582.4萬噸；全球棉花消費調(diào)增23.8萬噸至2667.9萬噸，其中中國調(diào)增21.8萬噸至892.7萬噸，印度調(diào)減10.9萬噸至544.3萬噸；全球棉花期末庫存調(diào)減36.8萬噸至1944.3萬噸，其中中國調(diào)減21.3萬噸至774.5萬噸，巴西調(diào)減17.4萬噸至274.4萬噸；全球棉花庫存消費比下降至72.88%。

根據(jù)花USDA最新供需月報顯示，庫存消費比由之前的95%下降至2021/22年度的72.88%。棉花的價格走勢和庫消比走勢大體上負相關(guān)，就是全球棉花庫存消費比下降往往伴隨著棉花價格的上漲。2009年度到2010年度全球棉花庫存消費比從55%下降至40%左右，棉花價格大漲。最近兩年庫存消費比從95%下降至的73%，兩年下降了20%多，但是當前73%的庫消比和前些年的40%相比仍然是非常高的，現(xiàn)在全球棉花沒有感覺到有缺口，所以預計也很難出現(xiàn)那樣2010年度級別的上漲行情。

表1：美國農(nóng)業(yè)部（USDA）2021年6月份全球棉花產(chǎn)銷預測（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、USDA

美國：6月份USDA的最新報告顯示2021/22年度美國棉花的產(chǎn)量是370萬噸。之前USDA預計2021/22年度全球棉花播種面積為1204萬英畝，比2020年度的1209萬英畝還少一些，但是預計收獲面積為963萬英畝，要比2020年度的828萬英畝高15%左右。面積調(diào)整和產(chǎn)量的調(diào)增是對應(yīng)的，新年度產(chǎn)量是USDA預計美棉產(chǎn)量在370萬噸，同比也增加了16%。6月底USDA會再次公布美棉的播種面積，屆時預計將對美棉的產(chǎn)量有一個相對準確的判斷。

今年美國西部地區(qū)天氣干旱，有報道稱美國西部72%的地區(qū)正在經(jīng)歷嚴重干旱，其中26%處于特大干旱狀態(tài)，這是1200年以來美國西部經(jīng)歷的最為嚴重的干旱危機。美國干旱天氣從3、4月份就開始炒作，但是實際情況是干旱天氣對棉花產(chǎn)量和質(zhì)量影響不大。首先美國主產(chǎn)棉區(qū)是德克薩斯州，以及德州東部的幾個州的天氣并不是特別干旱，另外從時間維度上可，6月覅德州的干旱情況較5月份由了明顯好轉(zhuǎn)的。從每面的苗青來看其實干旱影響不大。

美國農(nóng)業(yè)部報告顯示，截至2021年6月21日，美國棉花播種進度為96%，比過去五年平均值高1個百分點。美國棉花現(xiàn)蕾進度為21%，比過去五年平均值低4個百分點。美國棉花生長狀況達到良好以上的占52%，較上周增加7個百分點，較去年同期增加12個百分點，美棉的差苗率也僅有6%，這一比例處于近些年歷史同期的低位。綜合來看今年的棉花苗情甚至可能還是略偏好一些。

圖1：生長狀況好+生長狀況非常好占比

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

圖2：生長狀況不好+生長狀況非常不好占比

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

根據(jù)USDA最新報告，截至6月17日一周美國2020/21年度陸地棉累計簽約量為363.37萬噸，簽約進度為106%，5年均值為110%，截至當周累計裝運量為303.11萬噸，裝運進度為88%，5年均值為86%。

表2：新年度美棉簽約出口情況

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、USDA

美國新年度棉花產(chǎn)量預計同比增加，但是目前來看簽約情況較差，因此新年度美棉的基本面情況一般。

印度：一季度由于印度國內(nèi)需求大幅好轉(zhuǎn)以及中國市場棉紗需求量增加，印度國內(nèi)紡織廠訂單非常好，其國內(nèi)棉紗價格和棉花價格較強勢。但是二季度隨著印度國內(nèi)疫情的加重，印度紡織廠主動或者被動地降低開機率或者停機，印度國內(nèi)和出口的紡織品服裝量下降，棉花的消費量也下降。但是由于其國內(nèi)棉花上市量也減少，市場上棉花的供應(yīng)量減少，印度國內(nèi)棉花價格甚至漲到了近些年的高位，印度棉花公司的棉花也被大量拍賣，售價也不斷上漲。

新年度USDA調(diào)高印度國內(nèi)的棉花產(chǎn)量，更調(diào)高了印度國內(nèi)棉花的消費量，下調(diào)了印度棉花的期末庫存和庫存消費比。對于新年度棉花收購，印度政府宣布提高2021/22年度棉花的最低收購價格（MSP），新的最低收購價格分別定為5726盧比/公擔和6025盧比/公擔，比去年再次提高了3%-4%。

當前印度北部棉區(qū)基本上已經(jīng)播種完畢，中南部棉區(qū)正逐步進入播種高峰區(qū)，北部棉區(qū)據(jù)悉播種面積整體下降，有數(shù)據(jù)預測今年印度北部棉區(qū)減少10%左右，中南部棉區(qū)目前還沒有定論。新年度一方面印度疫情得到控制后其國內(nèi)的棉花消費量預計將增加，另外印度棉花公司再次調(diào)高了籽棉收購價格也給印度棉花價格提供支撐，因此新年度印度棉花基本面相對較強，印度國內(nèi)的棉花價格可能會從高位下調(diào)一些，但是預計2021年度印度棉花價格整體將處于高位。

表3：印度棉花供需平衡表（萬噸）2021.6

數(shù)據(jù)來源：USDA、銀河期貨

圖3：印度棉花現(xiàn)貨S-6價格走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

圖4：印度棉花現(xiàn)貨S-6價格季節(jié)性走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

巴西：根據(jù)6月份USDA的全球棉花供需報告中，本年度由于巴西北部地區(qū)的棉花主產(chǎn)區(qū)馬托格羅索州則旱情嚴重，導致2020年度巴西棉花產(chǎn)量大減。2021/20年度巴西天氣尚可，新年度預計巴西棉花產(chǎn)量將恢復至289萬噸。出口量預計也在200萬噸左右。

圖5：巴西棉花產(chǎn)量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、USDA

圖6：巴西棉花出口量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、USDA

二、國內(nèi)市場：供應(yīng)仍充足，需求在好轉(zhuǎn)

概述：二季度國內(nèi)棉花工商業(yè)庫存高企，進口棉花量大，整體供應(yīng)充足。二季度和三季度是棉花去庫存周期，棉花商業(yè)庫存將逐步下降，但是商業(yè)庫存仍位于歷史同期的相對高位。進口方面，由于增發(fā)70萬噸棉花進口配額，二季度棉花進口量很大。消費情況二季度保持不錯，無論是出口數(shù)據(jù)還是內(nèi)銷數(shù)據(jù)都非常不錯，中端紗布庫存仍較低，5、6月份是紡織行業(yè)的傳統(tǒng)淡季，但是淡季不淡，紗布的銷售情況尚可，紡織企業(yè)利潤仍然不錯。三季度供應(yīng)端仍是消化庫存階段，但是考慮高位商業(yè)庫存和大量棉花進口，未來會有儲備棉輪出，棉花整體供應(yīng)仍充足，預計終端消費將迎來行業(yè)傳統(tǒng)旺季，消費將進一步好轉(zhuǎn)。

表4：中國棉花供需預測（2021年6月）單位：萬噸

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind資訊

1、商業(yè)庫存同比減少，新疆棉出疆量下降

商業(yè)庫存：當前處于消化商業(yè)庫存階段，棉花的商業(yè)庫存繼續(xù)下降，由于下游紡織企業(yè)保持較高開機率，下游市場相對銷售順暢，紡織企業(yè)對棉花的消費增加，商業(yè)庫存同比也出現(xiàn)了下降。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，5月底全國棉花商業(yè)庫存為357.79萬噸，環(huán)比下降55.42萬噸，同比減少19.59萬噸，其中新疆庫棉花205.35萬噸，環(huán)比減少50.91萬噸，同比減少11.48萬噸，內(nèi)地庫棉花97.14萬噸，保稅區(qū)棉花55.3萬噸。

5月出疆棉總計發(fā)運41.1萬噸，環(huán)比減少8.39萬噸，減幅16.9%。其中，通過公路發(fā)運28.46萬噸，環(huán)比減少5.13萬噸，同比增加4.78萬噸；新疆專業(yè)倉儲出疆棉通過鐵路發(fā)運量總計12.64萬噸，環(huán)比減少3.26萬噸，同比減少22.91萬噸。從運輸價格來看，與鐵路運價相比，公路運價明顯上漲且時效性優(yōu)勢明顯。

圖7：全國棉花商業(yè)庫存走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖8：新疆棉出疆量統(tǒng)計

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

2、增發(fā)滑準稅配額，棉花進口量大增

前半年我國棉花進口量大幅增加，一方面由于內(nèi)外棉價差較大，另一方面市場對于滑準稅配額抱有較大的預期。之前市場有傳言今年將增發(fā)200萬噸滑準稅配額，但是實際上4月30日國家發(fā)改委發(fā)布公告稱將增發(fā)70萬噸滑準配額。今年大量進口棉增加了國內(nèi)棉花的供應(yīng)同時也緩解了之前國外市場對于新疆棉的制裁和抵制。

據(jù)海關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2021年5月我國棉花進口量17萬噸，較上月環(huán)比減少6萬噸，減幅在26%；較去年同期增加10萬噸，增加逾一倍。2021年我國累計進口棉花137萬噸，同比增加71%。2020/21年度以來（2020.9-2021.5）累計進口棉花234萬噸，同比增加93%。

預計3季度隨著棉花配額的使用預計進口量將有所減少。

圖9：中國進口棉花情況

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖10：1%征稅下內(nèi)外市場棉花價差

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

3、儲備庫棉花量少，輪出或變利多

2020年儲備棉輪出時間為7月1日至9月30日，儲備棉輪出通知是在儲備棉輪出前一天6月30日晚上，政策公布后對市場影響不大。2020年儲備棉累計成交總量503352.5011噸，成交率99.87%。

當前我們能看到的數(shù)字是國儲庫中有儲備棉162萬噸，其中125萬噸是2012、2013年度的陳棉，37萬噸是2019年度輪入的棉花，2020年度由于內(nèi)外棉價差較大棉花并沒有輪入。由于國儲庫中棉花量較少，如果繼續(xù)按照去年的政策輪出，最終成交量預計和去年相差不大，這樣國儲庫中的棉花儲備就越來越少，未來可用于調(diào)節(jié)市場供需的子彈就越來越少，因此預計儲備棉輪出雖然表象上是增加了市場供應(yīng)但是實際上棉花反而可能會上漲。

4、棉花工業(yè)庫存高，紗布庫存仍低

由于對市場看漲情緒較濃，紡織企業(yè)積極補庫，企業(yè)工業(yè)庫存創(chuàng)了近幾年同期的新高，而紗布庫存由于去年下半年的去庫存目前庫存量仍然維持在低位。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至5月底紡織企業(yè)在庫棉花工業(yè)庫存量為86.24噸，較上月底上升0.61萬噸，同比增加18.29萬噸。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至5月底，紡織企業(yè)紗線庫存天數(shù)為8.12天，較上月減少1.93天，同期坯布庫存天數(shù)為15.42天，較上月減少1.36。利潤方面，雖然二季度為紡織行業(yè)的傳統(tǒng)淡季，但是今年淡季不淡，印度和東南亞國家疫情導致部分訂單回流，我國紡織服裝企業(yè)利潤也一直處于盈利狀態(tài)，目前C32S的利潤每噸仍在一千元左右，是近幾年來利潤最好的時候之一。

隨著未來8、9、10月份的紡織旺季到來，預計二季度我國紡織企業(yè)的紗布庫存仍將維持在低位，紡織企業(yè)也將維持較好的利潤空間。

圖11：棉花工業(yè)庫存走勢（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖12：純棉紗C32S現(xiàn)貨利潤

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖13：紗線庫存周期走勢（天）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖14：坯布庫存周期走勢（天）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

5、下游消費給力

二季度紡織品服裝終端消費數(shù)據(jù)較好，全球經(jīng)濟將逐步復蘇，消費將進一步改善，且印度以及東南亞的疫情導致部分訂單回流到中國，雖然人民幣大幅升值，但是我國紡織品服裝出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好。國內(nèi)的消費也隨著經(jīng)濟的復蘇消費增加，國內(nèi)服裝鞋帽零售額數(shù)據(jù)創(chuàng)了近幾年同期的新高。8、9、10月份是紡織品傳統(tǒng)的旺季，因此預計三季度我國的紡織品服裝的終端消費數(shù)據(jù)將非常不錯。

出口：5月我國紡織服裝出口243.2億美元，同比下降17.7%，其中紡織品出口121.23億美元，同比下降41.2%，服裝出口121.97億美元，同比增長36.9%。2021年1-5月，紡織服裝累計出口1126.8億美元，同比增長17.3%，其中紡織品出口560.7億美元，同比下降3.1%，服裝出口566.1億美元，同比增長48.3%。

近期人民幣持續(xù)走強，由去年5月底的7.18附近跌至目前的6.4，跌幅達10.9%，這對于在外貿(mào)出口的企業(yè)而言影響很大。三季度人民幣美元大概率會升值而相對應(yīng)的人民幣可能會略微貶值一些，這對于紡織品服裝出口企業(yè)來講是利好的。

內(nèi)銷：國內(nèi)疫情得到控制，消費也大幅增加，我們對比今年和去年的數(shù)據(jù)可以看到上半年國內(nèi)消費大幅好轉(zhuǎn)?？紤]去年疫情影響國內(nèi)消費，將國內(nèi)消費和2019年相比，可以看出內(nèi)銷數(shù)據(jù)是近幾年的相對高位，所以今年棉花的國內(nèi)消費情況非常不錯。

5月份服裝鞋帽、針紡織品類零售額1130億元，同比增加12.3%。截至5月服裝鞋帽、針紡織累計零售額5568億元，同比增加39.1%。從庫存來看，當前紡織服裝服飾業(yè)產(chǎn)品庫存仍處于近幾年的低位，4月份數(shù)據(jù)同比減少3.4%，可以明顯看到數(shù)據(jù)是從去年7月份開始下降的。

圖15：我國服裝出口額走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關(guān)總署

圖16：我國紡織品出口額走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關(guān)總署

圖17：限額以上服裝鞋帽、針紡織品類零售額

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、國家統(tǒng)計局

圖18：紡織服裝服飾業(yè)產(chǎn)成品存貨

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、國家統(tǒng)計局

6、替代品先漲后跌，棉紗價格相對堅挺

上半年棉花替代品先漲后跌。滌綸短纖價格由3月初的8000元/噸漲至當前的6800元/噸，降幅15%，粘膠短纖價格由15700下降到12300，降幅22%。普梳棉紗C32S價格從3月初的25900元/噸到目前的24500元/噸，降幅5.4%；純滌紗T32S價格由13300下降至11700同期降幅13.7%；粘膠紗R30S價格由19550下降至16850同期降幅13.8%。

從替代短纖和下游紗線價格走勢也可以看出來雖然終端需求尚可，但是需求也不足以支撐較高的價格，因此經(jīng)過大漲之后替代品價都出現(xiàn)了較大幅度的回調(diào)。

圖19：棉花及其替代品價格走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

圖20：棉紗及其替代品價格走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

7、倉單

倉單方面，截至6月23日，鄭商所期貨倉單已生成17261張，有效預報倉單量1264張，合計18525張，按照每張倉單40噸計算，合計倉單棉量為74.1萬噸。大量的棉花倉單對棉花市場是一個穩(wěn)定器，在9月合約交割前由于市場有大量倉單制約，多頭不敢大幅拉漲，而空頭也不敢大幅拉低。

圖21：倉單數(shù)據(jù)（倉單+有效預報）季節(jié)性變化情況

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

第三部分 交易邏輯

宏觀方面，美聯(lián)儲短期內(nèi)仍不愿意貨幣收緊，仍希望寬松的貨幣政策來刺激經(jīng)濟的增長，但是考慮美國CPI大增且短期內(nèi)難以下來，6月份雖然維持利率不變，但是對于2022年和2023年加息的預期增加，這也說明市場對于美國收緊貨幣的預期增加。

國外棉花市場，美國方面，棉花新年度棉花產(chǎn)量增加，主產(chǎn)棉區(qū)干旱情況有緩解，從美棉苗情來看干旱對棉花產(chǎn)量影響不大。消費方面，近期美陸地棉簽約銷售情況一般，新年度簽約進度或低于往年同期，美棉基本面一般，不足以支撐大幅度的上漲，但是三季度是美棉天氣，特別是颶風等天氣炒作的高峰期，未來關(guān)注天氣情況。印度國內(nèi)雖然疫情嚴重但是近期得到了有效控制，新增人數(shù)大幅下降，隨著印度疫情得到控制，其國內(nèi)棉花消費量有望增加。產(chǎn)量方面北方播種面積下降，中南方要看季風情況，且印度棉花公司也調(diào)高了最低籽棉收購價格。綜上來看印度棉花基本面相對強勢。

國內(nèi)棉花市場，供應(yīng)端棉花有大量商業(yè)庫存+大量進口棉，且7-9月份還可能有儲備棉供應(yīng)，因此棉花供應(yīng)充足；需求端，內(nèi)需情況不錯，外需數(shù)據(jù)較好，特別是印度和其他東南亞國家作為紡織品服裝出口國家的疫情加重出現(xiàn)封鎖國家的情況，外貿(mào)訂單有回流現(xiàn)象，而且8、9、10月份是紡織行業(yè)的傳統(tǒng)旺季，消費情況將好轉(zhuǎn)，此外紡織服裝中間和終端產(chǎn)品庫存仍低也支撐了棉花的消費。棉花供應(yīng)寬松，需求好，整體來看雖然基本面略偏強，但是驅(qū)動相對也弱，三季度新花上市前，棉花價格大概率仍將維持震蕩略偏強。短期內(nèi)關(guān)注拋儲政策和天氣等不確定因素，長期關(guān)注美聯(lián)儲貨幣政策導向。