8月份以來，粗鋼嚴格限產，而需求預期分化，鋼價震蕩調整；原料由于供應的差異，鐵礦價格大幅下跌，而煤焦價格連創(chuàng)歷史新高，那么，真實的需求情況如何，限產政策下，黑色各品種進一步的走勢將如何演繹？中信期貨邀請了數位資深嘉賓，為您全面展望9月黑色走勢：

▌發(fā)言嘉賓1：姜婧  中信期貨  資產配置研究員

大家好，很榮幸可以參加今天黑色月談會議，談談最近的宏觀邏輯。我今天的內容想從外部環(huán)境和國內經濟兩個方面展開，雖然海外市場變化對我們黑色品種的影響可能相對小一點，但是對整個商品板塊的資金和情緒會有影響；還有就是今天正好公布了8月份的PMI數據，后面也想聊聊對國內宏觀的一些看法。

首先，上周末大家都比較關注Jackson Hole全球央行貨幣政策年會，每年8月的這個年會非常重要，去年美聯儲就公布了新的貨幣政策框架，今年大家更關注后面美聯儲退出QE的節(jié)奏。鮑威爾這次傳達出來的內容整體沒有超預期的地方，說“如果經濟的發(fā)展大致如預期，今年開始減少資產購買的步伐可能是合適的?！币簿褪钦f市場之前預期的美聯儲會在今年12月份開始縮減量化寬松，這一點沒有改變。

這次會議有兩個需要關注的點，一個是美聯儲對通脹的判斷，現在仍然是傾向于臨時的、缺乏廣泛的通脹，還強調了耐用品對通脹的貢獻度高與服務業(yè)的恢復不均衡的特點。所以，盡管美國PCE以及核心PCE通脹率分別為4.2%和3.6%，遠高于美聯儲2%的長期通脹目標，也還可以忍受。但是美聯儲也承認如果臨時的通脹改變了人們的通脹預期，導致持續(xù)的較高通脹，那么美聯儲肯定也會做出反應。這個是個動態(tài)變化的需要去持續(xù)跟蹤的點，因為美聯儲縮減QE是大家一致預期的確定性趨勢，但是節(jié)奏上存預期差的可能。

另一個需要注意的是美聯儲提到縮減QE的時間和速度與加息的時間信號無關，需要經濟和就業(yè)的前提條件，還有很多事要做，時間會去檢驗，等等。其實也是在變相的表達，加息時間節(jié)點還會有很長時間。所以，盡管這次美聯儲明確了今年會縮減QE，但之前已經和市場做了預期管理，而且不急于加息，反而一定程度上安撫了市場之前焦慮的情緒，這是跟上一次2013年非常大的區(qū)別。

那么，做好預期管理的啟動縮減資產購買計劃和現在看較長一段時間還不會加息，意味著美元和美債利率的中樞不會出現快速上漲，而且上行空間有限。周末年會之后，美元和美債利率就不升反降，也是反映了對前期情緒過后的回歸。那么對于我們國內資產來說，外圍的不確定風險消退了，短期沖擊力也相對減弱。

然后，我們聚焦國內基本面的情況，今天公布了8月中國PMI數據，比較差，制造業(yè)PMI降到50.1，非制造業(yè)商務活動PMI為47.5直接掉到邊界下方，其中建筑業(yè)還在60.5高位維持，主要是服務業(yè)出現比較大的下滑至45.2。背后的原因既有疫情的短期擾動，也有經濟動力減弱的趨勢效應，尤其是服務業(yè)景氣度偏低。經濟數據回落在7月已經有體現，8月可能部分投資數據能企穩(wěn)，但整體估計還是偏弱。

未來1、2個月實體經濟發(fā)展不均衡的情況還會延續(xù)，可能會表現在投資端偏強，消費端偏弱，雖然中秋國慶假期，但是整體經濟數據還是有下行壓力。

還有一點是，如果經濟走弱已經是市場的一致預期，那么宏觀政策是否會提前托底，因為730政治局會議已經在提財政積極，要加快專項債到明年初項目見成效，所以市場也普遍預期后面專項債發(fā)行速度加快，對基建拉動增加。這一點我們是認同的，下半年會看見基建數據改善。但是這里會有兩個約束條件，一個是地方政府隱性債務嚴監(jiān)管，還有一個是在經濟高質量增長結構性調整的背景下，宏觀政策對經濟更多是“托而不舉”，所以對于基建向上的空間不宜高估。

宏觀層面，7月全面降準如果增加了市場對“寬貨幣”的預期，現在經濟動能減弱又增加了市場對“寬信用”的預期。7月份的信貸數據，社融低于往年同比。對于這一點，我們認為現在就談寬信用可能更多是有心無力，三季度信貸整體還會持續(xù)收縮，四季度社融大概率階段性企穩(wěn)。

房地產作為國內信貸融資最大的主體之一，嚴監(jiān)管的政策還在持續(xù)，而且也不宜低估政策的定力。我們觀察地產資金來源里面的國內貸款與社融的變化，2005年以來二者的走勢大體一致，而且地產信貸的拐點早于社融的拐點。盡管政策導向是讓經濟逐漸脫離對地產的依賴，但短期難以快速實現。8月PMI數據已經降至50邊界，政策定力與托底經濟在邊際預期上博弈加劇。如果四季度地產融資企穩(wěn)了，或者出現第二次降準，可能會加速信貸的寬松。

最后，簡單總結下，如果我們看外部環(huán)境，現在對國內商品的不確定性影響是在減弱的；如果看實體經濟，四季度還有下行壓力，這里有結構分化，投資端需求會有一定支撐；如果看信貸環(huán)境，從大類資產角度，相對來說對股債的潛在利好要大于商品?？傊?，四季度宏觀環(huán)境對商品的影響偏空。

▌發(fā)言嘉賓2：姜秀銘 中信期貨 黑色研究員

各位領導各位投資者大家下午好，接下來我將我們鋼材的觀點向各位領導做個匯報。我們認為對黑色板塊的中長期判斷，需要把握2條主線：

1、成材下半年將處于供需雙弱格局。在這種格局之下，對于成材而言很難長期的趨勢性行情，應該重點把握不同階段的供需錯配的節(jié)奏和預期差。對于原料而言，終端需求走弱會壓制整個板塊的價格中樞，而鋼材供給的收縮則直接壓制原料需求。因此從長期角度而言，鋼材利潤維持較高水平比絕對價格的確定性更強。

2、原料端下半年鐵碳元素供給分化延續(xù)。煤焦供給端問題緩解速度偏慢，偏緊狀態(tài)難有根本改變，煤焦現貨較為堅挺。對鐵礦而言，主流礦產量長期將繼續(xù)恢復，而海外需求難有明顯增量，中國鐵礦供應呈增加趨勢。經過上半年的快速消耗，去年已經報廢但是沒有進入流通環(huán)節(jié)的資源在今年上半年消耗殆盡，下半年廢鋼供應恢復自然產出節(jié)奏。

基于以上兩點，利潤在板塊內部是出現了重新分配的：

1、焦煤庫存極低，且供給問題難有根本緩解，在利潤分配中始終是強勢方。

2、焦化利潤受到成材和焦煤兩端的擠壓，焦化企業(yè)將長期維持盈虧平衡附近，同時，低利潤下焦炭受到較強的成本支撐。

3、鐵礦長期供需關系將持續(xù)弱化，海外礦山的高利潤將被逐步壓縮。

4、由于鐵礦和煤焦之間的蹺蹺板效應，在減產背景下，鋼材將維持500-1000的高利潤。如終端需求超預期弱化導致鋼價下行，將侵蝕原料端的利潤，從而壓降整個板塊的價格中樞。所以未來成本端對鋼材價格的影響將明顯減弱，鋼價的核心矛盾將主要來自于自身的供需關系。

然后我們重點來說鋼材，首先供給端的問題主要還是粗鋼減產政策，主要是三點：

1、減產政策在切實落地，而且執(zhí)行較為嚴格。從7月以來，我們看到各地出臺減產計劃，鋼廠對于減產政策的理解也在不斷的深入，因此減產經歷了從減廢鋼添加量到關停軋線，再到關停小高爐，近期又開始關停部分大高爐，這樣一個層層遞進的過程，減產在不斷推進。而且很關鍵一點，隨著煉鋼利潤重新回升，產量并沒有出現恢復，減產整體執(zhí)行較為嚴格。

2、當前的減產處于什么水平。7月粗鋼產量同比-8.4%，生鐵-8.9%；從高頻數據來看，8月鐵水產量和廢鋼添加量均繼續(xù)小幅回落，產量平控政策執(zhí)行較為嚴格。按照日均鐵水產量和廢鋼日耗量去外推，下半年粗鋼減量可達到3800萬噸，同比減量將近8%，已經可以完成已經出了計劃的這部分省市的平控目標，因此我們最近看到減產的推進相較于前期有所放緩。

3、減產仍然存在繼續(xù)加碼的預期。按照當前的減產力度，雖然下半年同比減量，但全年仍有2500萬噸的增量，不足以實現全年平控的目標。而且考慮到河北、山東、山西三個省的減量目標，則下半年全國需壓減粗鋼產量近9000萬噸，同比減量16%，因此減產至少存在繼續(xù)加碼的預期。

以上是關于減產的情況。在7、8月的時候，旺季需求預期無法證實或者證偽，而且減產是在從預期向落地過渡，因此盤面先重點去交易減產預期，我們看到前期盤面利潤一度逼近2000元、螺紋期價升水超過400元，實際上當時已經給予減產預期比較充分的定價。

但是隨著減產預期逐漸明朗，以及實際減產的推進逐漸放緩，再加上時間來到8月中下旬，需求也在從淡季向旺季過渡，市場的交易邏輯就要開始向需求端轉移，同樣也是先交易需求的預期。

一方面從宏觀經濟數據上給予了相對悲觀的預期，另一方面8月的現實需求也給予了相對較差的印證，因此期價先下跌，但這一波下跌有一點比較好，就是打掉了期價的升水，沒像去年那樣把高升水帶入9月的旺季，如此一來在減產政策沒有進一步變化的情況下，未來的交易邏輯更多關注現實的需求情況。

從需求來看，無疑是比較弱的。今年以來，我們一直強調，鋼材需求的增速基本上在4、5月份見頂，之后將逐步走弱。

1）新開工難有起色。房企去杠桿、22城集中供地推遲，導致房企拿地持續(xù)減量，疊加銷售疲態(tài)抑制開工意愿，新開工的走弱將是長期的，下半年在高基數下也難有明顯起色。

2）銷售轉弱，回款壓力延緩趕工節(jié)奏。地產端存在較大存量施工面積，前期去杠桿、趕交付等壓力促使房企趕工意愿較強，支撐用鋼需求。但銷售轉弱后，回款的絕對量在下降、回款的周期也在延長，而現在銷售回款又是地產資金來源的大頭，資金緊張將制約房企的趕工能力。

3）除地產之外，海外需求幾近見頂，歐美PMI見頂回落、美國熱卷價格也見頂回落，國內新訂單、新出口訂單PMI走弱，預計對后續(xù)訂單拉動將有所轉弱，在手訂單完成出口后可能后繼乏力。

需求轉弱是較為確定的，但我們更需要關注的是需求下行的幅度，我們認為對未來的需求也不能過度悲觀。雖然需求是在走弱，但是作為與經濟運行共生的變量，其下行斜率將是較為平緩的，失速下行的風險不大。前期對需求悲觀預期交易過度，預期差需要修復。

1）雖然全球貨幣收緊預期加強，但海外疫情仍面臨不確定性、經濟復蘇的動能也在轉弱，短期內美聯儲加息概率較小。

2）7月地產新開工降幅達21%，但新開工到用鋼需求存在時滯性，且22城集中供地只是推遲，其供地不會缺席，對開工端的用鋼需求不宜過度悲觀；而且新開工確實是需求的領先指標，但因為存量施工的存在，新開工增速見頂并不會導致鋼材需求馬上見頂，并且考慮到過去幾年房企“高周轉”，建筑工程投資增速明顯低于新開工增速，導致大量后端施工進度滯后，而隨著期房竣工交付期到來以及“三道紅線”后房企去杠桿壓力增強，存量施工也面臨較強趕工壓力，會進一步弱化新開工下行對鋼材需求的影響；同時雖然銷售回款走弱會制約趕工進度，但趕工動力僅是放緩而非消失，畢竟建筑工程投資還是保持了較高的正增長。而且下半年貨幣維持寬松和后置財政的發(fā)力是相對明確的，整體的資金狀況存在一定改善預期。

我們認為下半年需求同比走弱7-8%就已經是相對保守的預估了，10%以上的需求降幅過于悲觀。因此只要減產維持當前力度，下半年的供需整體就是相對平衡的，而由于供給受到人為干擾，彈性更大，因此我們需要更多關注階段性的供需錯配。

然后我們回到當前階段。在目前的減產水平下，鋼材庫存已經開始去化，后期鋼材需求就算只是季節(jié)性環(huán)比回升、減產就算不繼續(xù)推進，鋼材的庫存去化速度也會進一步加快，升水被打掉后，基本面改善將對鋼價產生較強支撐。而實際上7、8月份是現實需求受到疫情多地散發(fā)導致的管控措施以及降雨季節(jié)延長影響最嚴重的時候，隨著這些客觀因素的消退以及資金狀況的改善，我們認為需求的降幅有望收斂，今年旺季可能出現類似于去年四五月份的情況，即疫情受控后前期被壓抑的需求在旺季集中釋放，預期差得到修正將推動鋼價進一步反彈。

再考慮減產仍有繼續(xù)推進預期，因此我們相對看好9、10月份鋼價，當然，上漲不是一蹴而就的，如果9月終端需求回歸比較滯后，那么中途可能會出現階段性震蕩整理，同時也可能是給出比較好的買入機會。以上是我對鋼材市場的分析與展望，感謝各位領導收聽，謝謝大家。

▌發(fā)言嘉賓3：陳磊 浙江金榕樹 投資經理

今年商品主題有很多，我覺得最主要是降碳，即降低單位GDP能耗，按照這個主題去交易的話比其他的邏輯輕松很多。

在降碳邏輯上，供應端的收緊成為部分商品最重要的驅動，最明顯的是高耗電商品，例如鋁，每噸耗電13000-14000千度電，所以鋁是最利好的，其次是硅鐵、PVC等高耗電品種，所以這幾個品種更明確一些，第二種就是黑色鋼材品種，降碳是鋼材產量平控的政策，根據供應主題交易。

其次對焦煤來說，國內的環(huán)保、安檢和事故等，國內產量受限，所以對澳煤限制也很大，今年幾乎沒有進口，蒙煤也是因為疫情造成通關大幅下降，造成主焦煤偏緊，所以這些都是從供應端的矛盾很大。對于焦煤，也是有環(huán)保缺煤導致的限產，因此這些品種都是在產量上受到了限制。

最近我個人黑色期貨交易參與較少，我主要是參與動力煤的交易，因為動力煤之前的基差特別大，記得之前基差在1050左右時，市場很多預期9月以后動力煤會跌，所以當時動力煤09合約特別低，其實09合約沒有經歷淡季就結束了，所以今天看邏輯是對的，動力煤又回到了1050左右的價格。

但當時市場很悲觀，市場價格降低到了860-880區(qū)間，01合約也是跌到750-770，基差幅度比現在焦炭的基差幅度還要大很多。最近在分析焦炭的基差，覺得近月3700-3800左右，遠月價格3100左右，基差很大，其實動力煤基差是最大的，而且動力煤需要在極低的庫存下有一個快速的崩盤是很難的，所以動力煤交易的確定性會更高一點。

相比之下，黑色產業(yè)鏈這幾個品種我覺得是難下手的，特別是成材也比較難交易，比如大家的邏輯在供應受限上，還是比較看好鋼廠利潤，但是鋼廠利潤做交易很難，比如01鋼廠利潤，去買螺紋或空焦炭和鐵礦去做多利潤，是很難賺錢的，因為一是盤面上已經交易了很大一段鐵礦和焦炭，他們的貼水幅度已經很大，二是螺紋的基差基本是正常的，所以盤面上去做多利潤也難受。

現在來談一下短期的黑色看法，剛才姜老師講的已經很細致，我的觀點有一些重復并也有一些補充。現在來看，螺紋是供需雙弱格局，供應本身下降很快，已經從前期的鋼聯周度370-380下降到了320-330，但是最近的漲主要由于一些新增的限產出現，廣東廣西和四川前面大家關注的較少，但是近期這三個省的日均產量都會有一些下降，根據鋼聯數據，四川的限產也有20000余噸的日均產量，廣東也有1.4萬噸的日均減產，從這些方面市場對限產預期進一步加強。

需求端來說，有兩個概念，相對看空鋼材的邏輯是認為需求走弱的趨勢已經確定，并且認為對需求走弱的幅度也是認為比較大的，即認為從同比的下降才剛開始，后期同比不會走好，這是空頭的邏輯；多頭邏輯是認為七八月是有特殊因素存在的，像季節(jié)性、疫情和天氣等造成了需求的下滑，所以同比較差，但是會覺得七八月后，季節(jié)性恢復會較快，這是我覺得多空邏輯的分歧點所在。

現在我覺得也很難下注，從靜態(tài)來看，在低產量下我覺得多頭邏輯會更占優(yōu)，因為從季節(jié)性角度后期向上概率更大，但是九月可能還是會震蕩格局，特別是九月統計局數據出來后，可能會有一波宏觀的利空，這個時候也可能會形成逢低買入的機會，也有可能是最后一次買入機會，因為到了國慶之后，需求才會看到真正的好轉，到了十一月在庫銷比最低的時候，因為現在價格高的話，投機性的需求不是很強，但是如果庫存下降的快，投機性需求起來，價格會一下子有彈性，但是十一月時間不佳，可能價格起來后持續(xù)不了太久，后面要面臨冬季，冬儲不會給予鋼廠太高的利潤維持，同時鐵礦還會有下降的趨勢導致成本的下移。因此，具體看多高并不確定，只能看市場的投機性強度進行跟蹤。

以上是我的預測，短期去看的話一些指標的話，一是去看日成交量，日成交量是否在20或25以上，還有是跟蹤鋼聯每周數據情況，如果這些指標都是好轉的，行情指標便起來了。

這是從驅動的角度去看的，還有是從安全角度看，即不做驅動，在價格較合理的時候買入，然后等待價格上行，這個相對來說逆向一些，即在統計局數據、成交數據相對較差的時候低價買入。

從成本角度考慮，可能市場算法有所分歧，華東大概4800左右，電爐也在4800，華南4900左右，這些是相對安全邊際的位置，但是不一定去，因為現在盤面還在5300說明市場預期還是較好的，留了一定的利潤。上次統計局數據出來后，過兩三天價格回調幅度較大，反而是一個上車的機會，不然波動較大，所以我覺得現在螺紋比較難下手，我是從這幾方面考慮的，可能后面還會有逢低買入的機會，可以等需求來。

熱卷的供需波動比螺紋小，同時熱卷受海外需求的支撐，所以熱卷的價格比螺紋表現總體更強，同時汽車、家電七八月份不是很好，后期隨著消費刺激政策，汽車、家電的需求會表現好一些，如果熱卷真的漲起來的話，我覺得可以看出口價格的情況，我覺得上方看6000左右，下方大約5000-5300左右，我大致覺得可以考慮在此區(qū)間做交易。

對于鐵礦來說，從短期來看，鐵礦累庫不是很明顯，港口庫存7月底1.28億噸，現在是1.29億噸，但是價格為什么跌如此猛，從220美金最低跌到過130美金左右，主要是緣于市場一致性認為鋼廠限產，現貨商集中甩貨，鋼廠主動去庫，造成了鐵礦從緊平衡變成過剩交易，所以下跌沒有支撐，因為供應端看不到明顯變化，我覺得下方如果按100美金來算，超特大約是710左右會有支撐，上方現在快速下跌后可能有一些反彈，一個是前期空單，另一個是買焦煤空鐵礦的平倉，但基本上我認為鐵礦無法超過900，可能870就受到了一定的阻力，下方700-710左右，鐵礦01合約大致是這樣一個看法。

那么趨勢上如果市場還是主要交易鋼廠限產，包括鐵水較弱不僅沒有上升反降，原來平衡表我預估230鐵水，現在鋼聯數據還在環(huán)比回落，227萬噸，或許本周還繼續(xù)下降，那么鐵礦短期還是會受到一定的壓力，因為主動去買鐵礦并不多。

原料端焦炭也是雙弱態(tài)勢，其價格更多受焦煤支撐，所以焦炭現在很難保持高利潤，只有在利潤下降，降低開工率時，才能形成平衡，所以現在出現了很奇怪的現象，山西焦炭現貨漲了8輪，價格處于較高位置，但是同等情況下利潤并不好，主要還是來源于焦煤，因此解決焦炭問題就是解決焦煤問題。盤面上，正好今天09合約走過3800，我覺得還是合理的，基差基本回歸，遠月01合約我覺得季節(jié)性不錯，所以焦煤現在還是無解狀態(tài)，有一些利空狀況導致焦炭基差擴大后，我覺得還是有一些逢低做多的機會。

但是焦炭的波動率也較大，和動力煤一樣，貼水幅度較大，因此安全邊際較難預測，我曾經也遇到過2000左右現貨的時候，盤面1400左右，因此焦炭也只能可以在基差大的時候嘗試配一些多單。以上整體是我對黑色的觀點，我覺得鋼材有一些利空出現，找安全邊際買一些。

問：9月黑色板塊最大的風險點？

答：對螺紋來說，基建看不到發(fā)力，需求主要看地產端，但地產高頻數據并不理想，一個是300城土地成交同比下降65%，8月前28天48城新房成交面積下降23%，二手房成交同比下降26%，所以從地產端來說，走弱趨勢很確定，所以造成鋼材產量下降很多但是彈性仍然無法起來，引起做多鋼材我怕9月的宏觀數據還是不理想，即便是漲起來也會跌回去。

同時如果鐵礦等回落，因為9月煤炭需求會走弱，動力煤等帶動焦煤焦炭也走弱，鋼材的成本也會下移，所以鋼材做驅動較難，除非觀察到鋼材成交持續(xù)較好，像昨天鋼材成交較好，但是持續(xù)性不好，今天成材交易數據回落，從過去經驗看，9月鋼材整體需求強度并不是很大，我覺得鋼材彈性要增強，受限庫存要下降到一定程度，從現在庫銷比看彈性是不足的，而且在現在的價格下面，貿易商和終端投機性補庫需求也較弱，因此很難形成共振，所以說只有看到庫存下滑很快，才可以放心做多，不然現在還有一些溫水煮青蛙的感覺，一追高就容易被套。

▌發(fā)言嘉賓4：俞塵泯  鴻商資本  黑色研究員

很高興收到中信期貨的邀請在這個平臺與大家交流近期我們的研究觀點。首先拋出我的觀點，相較于從上周下半開始的成材和鐵礦反彈反映出的市場樂觀情緒，我會更加悲觀一些。

當前的市場背景：焦炭的強勢有一些熄火，鋼礦從上周開始的反彈比較強勢。8月的市場分裂很嚴重，首先我認為進入9月之后，黑色的走勢會重新趨同，回顧8月分裂主要來自于煤炭的供應緊張和鐵礦的現貨恐慌。

9月的煤炭保供是在逐步落地的，另外交易所政策出臺和主力換月，向上的故事有點減弱。鐵礦雖然還是偏空，但澳洲港口泊位檢修不斷，BHP還會有預告的一波大修，鋼廠的低庫存運行也限制了終端甩貨的風險。當然不排除在成材需求不佳的情況下重新出現礦端的恐慌，但時間點我認為起碼不會發(fā)生在9月上旬。那么原料自己的故事有一定淡化，市場會更容易受材的表現帶動。

那就直接引到我的第二個觀點，成材走勢會決定9月的黑色走勢。進入9月之后，交易會比較集中在旺季需求的兌現，以及限產政策的變化。需求預期的觀點在10合約基差以及10-1價差上有明顯的轉換，最近因為限產的預期的加嚴和對于9、10月的需求預期，又再次開始走反套。

但我從高頻地產數據看，8月30城的商品房成交面積環(huán)比7月仍然下降超過20%，其中二三線下降均超過30%，一線回升，體量有限；集中供地推后，將降低地產公司的成本，中期有望緩解地產資金壓力。但下半年地產行業(yè)償債規(guī)模超過5000億元，銷售后回款的占比還會占到超過半個月的銷售額，按20%的地產利潤率，會擠壓近3個月的凈利潤。資金壓力還是會限制地產開發(fā)，我們了解到的房建終端資金仍然沒有緩解。

相較于地產，基建的表現還是不佳：一方面是線螺和螺紋的基差，近期還在穩(wěn)步擴大；此外是8月的專項債發(fā)行規(guī)模不到7000億，雖然為今年最高，但低于月初的目標；同時優(yōu)質項目少的問題，繼續(xù)限制投放到實體的情況。

當然限產加嚴和季節(jié)性需求回升的對盤面的利好依然存在，但我靜態(tài)看當前01合約的價格，其實和7月上旬一致；當時的限產力度極強，當時兩周的平均高爐產能利用率和鋼材產量低于當前水平，同時01合約也是升水現貨200的水平；

動態(tài)比較的話，一方面近期10基差收得很快，然后01的盤面利潤仍然在1100以上，近月小基差和遠月高利潤我認為都是反應了市場對9、10月需求的樂觀態(tài)度；1月升水10月則是體現限產預期的變動。我不否認成材需求會有環(huán)比走強，現貨也有望向上走一走，但從目前來看，我覺得向下的可能性會更大。

品種間的話，我覺得中周期多卷空螺是好的頭寸，一方面是對地產的壓制我覺得會是一個長期的趨勢，而向制造業(yè)轉型；短期因為卷板還有汽車缺芯，重卡替換周期結束以及高價差不是很好介入。長期如果能打到150以下是個可以一直拿的頭寸。

限產的信息姜老師講的很全面了，我這邊也沒有什么能補充的。最后提一下最近關注的點吧，一個是鋼材現貨上漲后的成交情況，如果買漲的情緒持續(xù)不了，那么起碼投機度不好，而且也說明市場急著用貨的情況沒有出現；另外就是有環(huán)保督察組進駐地方的限產執(zhí)行情況。如果有放松那么保供會短期成為焦點。

鐵礦主要矛盾還是在需求上，前一波下跌中不僅鋼廠減了很多庫存，手中的長協也賣了不少。我們看鋼聯的貿易貨占比也從5月的50%以下漲到上周的57%，庫存累積港口庫存雖然港口累積1100萬噸，如果加上長協船貨的話，貿易貨只會更多。

這里就有兩個觀點，一個是鋼廠低庫存，為中秋和國慶備貨會有潛在利多；另一方面是貿易貨較多，壓款增加存在再次甩貨回款的風險。我認為這兩個因素都在，然后低庫存補庫會階段性拉高礦價，但礦價還是向下看為主?；久嫔系脑?，供應問題還是在的：

一個是最近力拓的walcott港檢修不斷，BHP也預計在9月有大修；然后日韓對國內到港的分流效應也還是存在的；不過Vale的運量持續(xù)增加，雖然到，FMG雖然已經一個月發(fā)運下降了，但港口庫存一直在壘，說明生產沒有問題，還是航運有一些問題。后面的發(fā)運大概率會補上。

我按照7-8月的平均鐵礦到港量算下半年的鐵礦進口量，同比去年要減2000萬噸，悲觀估算3000萬噸的進口減量，然后國內粗鋼平控的話，減鐵礦需求4000萬噸，還是會有1000萬噸的增量。去年同期壘庫約1000萬噸，到年底還有2000-3000萬噸的壘庫壓力。另外一點比較明顯的情況，不僅是剛剛提到的鋼廠有甩貨，鋼聯數據的港口貿易貨的占比也從50%以下上漲到上周的57%，港口的貿易礦的庫存累計了1100萬噸，再加上一些長協船貨的話，貿易貨就會更多，這部分也會增加貿易商的整體壓力，因此也是導致了8月份大幅度的下行。

我們看到的鋼廠的低庫存運行也是衍生出兩個觀點的，第一個觀點是中秋國情的備貨會構成潛在利多，另一個就是來自于資金面，貿易貨的增多也會增加貿易貨的壓貨成本，這塊對他的回款是有比較大的壓力的，如果鐵礦石的價格沒有明顯回升，后期還是存在一個甩貨的風險。

我覺得這部分的兩個因素都是存在的，還是一個節(jié)奏問題，我覺得低庫存的補庫還是會階段性拉高礦價，這是一個短暫的因素，基本上會出現在國慶前一周和中秋前半周，會在短期九月下旬刺激一波需求，但是整體向下的趨勢是不變的。

最后總結下，鋼材是比較悲觀的觀點，雖然大家看到的東西類似，我不覺得需求的環(huán)比回升會帶來鋼價的上行，九月份還是逢高沽空為主。鐵礦短期不宜過分悲觀，供應端是有些風險在的，中長期還是向下為主。

問：鋼材大家都提到了需求下行的問題，關鍵是需求下行的幅度，您覺得粗鋼需求同比下行的幅度有多大？另外您覺得螺紋向下的空間可能到什么位置？

答：需求的下行幅度，從近期萬科、融創(chuàng)等的中期報這種觀點來看，整體市場還是非常悲觀的，現在可能是個比較好的窗口期，可以進行一個試驗，就是當把地產的支撐拿掉看整體經濟會不會有一個明顯的失速，如果沒有大失速的情況下，可能政策的延續(xù)性還是比較強的，即使出現一個失速可能也會以加速粗鋼減產進行一個提振或者托底。

我保守估計還是看到和供應這樣12%的降幅類似的需求減量，我自己可能更悲觀一些，看到一個13-14的環(huán)比需求減量，那價格的話可能不會出現很明顯的供不應求的情況。向下的話，如果原料尤其是焦炭能往下打一打，收到500以下的利潤，4400-4500的鋼價還是有機會可以看到。

▌發(fā)言嘉賓5：于相楠 鑫達鋼鐵 期貨部部長

2016年以來房地產銷售面積連續(xù)四年維持在17億M3之上，這并非來自于剛需，而是來自于改善型需求的提振，90-140M3占比從35%到超過60%，90M3以下的房子從35%降到了不足20%。所以按銷售套數統計沒有太大變化，甚至走低。但銷售和建筑面積對基礎物資拉動比較大。

房貸利率超過一般貸款利率，國家鎖死地產的決心較強，但會相應放松實體融資條件。所以地產不會邊際放開，但也不會太差。

從730會議結束后，房地產數據不好，但在建項目還好，PMI中只有生產指數仍高于臨界點。所以目前還好，只是市場預期未來需求更差，但這些預期有多少已經交易進去，要考量下。

鐵礦7月20以來大跌，核心在于粗鋼產量的平控，鐵水產量從242萬噸下降到了228萬噸。這次下跌與19年同期下跌有類似的地方，也有不同的地方。相似的是行情發(fā)生變化時都是高指數與高溢價，再加上相對較低的遠月價格。所有的貿易商把手上的現貨拋出去，換成遠月合約美金貨，這是有利可圖的。所以8月市場瘋狂銷售遠月貨，這種情況一直到8月22日-25日才出現變化，反彈過程中遠月鐵礦轉為了進口倒掛。

不同的是，19年只是市場難以接受高價導致市場下滑，但大跌后并不影響鐵礦需求。但今年6月份以來，鐵礦大的格局發(fā)生了好轉，鐵礦已逐漸轉為過剩，價格難再見到前期高點。

本次下跌過程中，首先是估值較低的麥克、金布巴與楊迪等完成了對估值較高的PB和混合的替代，使得麥克等庫存出現了迅速下滑，而PB和混合都有累庫，之后成為了下跌主力。

未來9、10月鐵礦會跟隨鋼材走季節(jié)性走勢，暫不具備獨立邏輯。鋼材季節(jié)性一定會有改善，螺紋日成交攀升到20萬噸左右，未來表需可能會到350-360萬噸，鐵礦就是在這過程中尋找區(qū)間震蕩的上邊界。今天盤面走的比較弱，買方接貨意愿差些，所以可能會以微貼水結束。

掉期發(fā)生快速上漲后，港口現貨重新有吸引力，澳粉又出現了性價比，隨著海運費的攀升，加上滯期，印粉倒掛比較嚴重。雖然非主流礦山的發(fā)運量總體平穩(wěn)，但印粉的發(fā)運已明顯下滑，再加上超特混合性價比出現，前期用印粉的工廠逐漸開始換為超特混合，導致盤面標的物也有支撐，所以當前情況下鐵礦比較難跌。

雖然最近港口庫存出現了累積，但鋼廠的燒結礦庫存也出現了下滑，而當前高爐有邊際復產的預期，且近期鋼廠疏港量開始提升，鋼廠有主動補庫行為。上周鐵礦的周度成交量也比較高，基本接近鋼廠補庫的水平。進口礦利潤倒掛的過程中，貿易商情緒有所好轉，短周期來講，鐵礦的現貨端銷售還是比較良性的。

從供需角度來講，鐵礦偏空沒有問題。但9月建議大家相對謹慎些，礦山近期發(fā)運有減弱，再疊加BHP的檢修，所以我認為鐵礦9月還是會震蕩上行尋找上邊界。

問：近期中高品礦需求有好轉，您了解有什么原因嗎？

答：工廠當前測算成本水平明顯有提升，鋼廠調整速度加快。近期澳粉相對其他品種明顯提升，這里面有焦炭的原因。焦炭近期是加速提漲，吃掉了因鐵礦下跌而讓出的利潤。在高焦價以及前期緊缺的情況，鋼廠會愿意使用些中高品礦，而且鋼廠的實際利潤也不錯。

近期大家都在關注河北焦炭庫存情況，隨著8輪提漲，鋼廠庫存是有改善的，焦炭價格再漲還是有壓力，可能維持高位震蕩的結構，而鐵礦我們依然會選擇有性價比的品種。

▌發(fā)言嘉賓6：陳浩 東嶺集團 高級顧問

雙焦現在價格非常高，核心是焦煤的緊張，限制了澳煤的進口。16年以來，供給測改革、環(huán)保、倒查20年、保安全、以及現在的碳排放，歸根結底都是去產能，想要幾個月時間完全緩解，難度較大。

供給如果上緩解不了，那就只能靠需求上的減量，但限產量到底是多少呢，市場討論的是2000萬到7000萬，如果下半年鐵水減2000萬，焦煤還會在高位徘徊，如果是5000萬以上的限產，那焦煤就是過剩了。

當前市場的邏輯分歧：

做空的邏輯：國內外宏觀情緒差、房地產走下坡路、基建投入減少、資金緊張、鋼廠限產、雙焦本身價格太高。

做多的邏輯：現貨緊張、低庫存、看不到產量增加、盤面深度貼水、金九銀十銷售轉好、冬儲等。

我是謹慎看多盤面的，預計現貨大漲的空間不大了，第八輪落地后，樂觀預期下可能還有1-2輪漲幅，期貨的貼水近八百了，以后會貼水1000以上嗎，這點較難，而焦炭以后下跌，估計也不會跌1000以上。

因為我相對看多，整理的利空邏輯更多一些，第一是宏觀上的利空。第二是鋼廠限產的利空，第三是焦煤的緊張程度在緩解，因為焦化廠也在限產，虧損買不到焦煤，或者行政上的一些限產。

上周鋼聯數據焦炭庫存增加6萬多噸，這也是利空，因為高價也抑制了出口，原來一個月出口60-70萬噸，現在少了些，富余出來的就給國內了。一旦焦煤庫存不再下降，焦炭的產量必定會增加。而且鋼廠限產力度后期還會更大。

動力煤增產，這已經發(fā)生了，會有一部分邊際煤進入焦煤市場，包括貧瘦、氣煤、1/3焦煤。從現在到11月，夏季用電高峰過后，動力煤的供需會緩解。11月后采暖開始，動力煤擠占焦煤可能再次出現。還有就是看多的聲音被指導，利空聲音越來越多，這個是影響了情緒。 

鋼廠接受漲價是因為庫存太低，所以必須接受。因為距離冬天還有一段時間，現在高價不愿意冬儲，進入10月底，如果價格還是高位，鋼廠才會被動補庫。  剛才說的期現價差，這個是利多，01合約是干基交割，現貨3550至3600，折算倉單3800至3850，焦煤期現價差同樣不低，大貼水還是很有可能修復。 

現在現貨依舊緊張，下游還在催貨，河北鋼廠庫存恢復，華東鋼廠庫存跌的多，就是個蹺蹺板，所以累庫6萬還是少，還有雙焦冬儲，現在焦化廠庫存都很低，冬季都得20天左右的庫存，冬儲量最低需求在1300萬噸。鋼廠冬天同樣得補焦炭，預估至少得補200萬噸庫存。 

這些補庫需求量，只靠供給增加較難，這兩天內蒙產量增了，山西經常有安檢、環(huán)保，焦化廠也限產，10月份國慶節(jié)前后，全國安檢是加碼還是放松，還不確定，不過冬季煤礦事故一般是高發(fā)階段，這個需要注意。

當前的操作思路：

鋼廠2800-2900會進行冬儲，盤面3100，算上水分扣罰，是到了鋼廠冬儲價格，但因為交割是在港口，華北鋼廠、其他區(qū)域需要考慮物流運費，這個價格吸引力不高。盤面價格2900之下，這個價格足以彌補運費，就會有企業(yè)進入。 

現在不愿意接受高價，是因為時間還很富裕，到了10月后即使價格不跌，我想鋼廠心態(tài)也會轉變，高價也必須補庫。反之，盤面價格上漲至3500-3600元，接近現貨價格或者價差縮小到200-300時，因為價格過高，疊加鋼廠限產，也可以考慮做空。

以上操作思路的，大概到10月份。再往后如果期間出臺的一些政策，也可能改變我的操作思路，而且煤焦也可能過了最弱的時候。