全球通脹大背景，商品整體走強(qiáng)，國(guó)內(nèi)能源市場(chǎng)尤其堅(jiān)挺。

絕代雙驕驚世，動(dòng)力煤更是王中王。但大領(lǐng)導(dǎo)不喜通脹，政府可勁打壓，費(fèi)老鼻子勁，煤大爺依舊紅火，慢條斯理的獨(dú)漲，市場(chǎng)是真的缺啊。

不扶，真不行。

我們認(rèn)為：1-8月，綜合因素致國(guó)內(nèi)煤炭虧庫(kù)1.2億噸，暫時(shí)是超低庫(kù)存、超高需求的短缺期，煤價(jià)難跌；隨著新產(chǎn)能釋放、9-12月高耗能強(qiáng)制降負(fù)荷、水電增發(fā)、進(jìn)口回暖，國(guó)內(nèi)煤炭市場(chǎng)將逐步扭轉(zhuǎn)嚴(yán)重短缺的局面，9月再平衡、10-11月回補(bǔ)庫(kù)3000萬(wàn)噸，屆時(shí)市場(chǎng)心態(tài)會(huì)變，22年3月正?；?/p>

金秋時(shí)節(jié)，可能是動(dòng)力煤布局空頭的好時(shí)機(jī)，準(zhǔn)備好，招降王中王。

圖1：鄭煤走勢(shì)（周線(xiàn)圖）

煤炭大漲的邏輯支撐

1、全球大通脹  

全球集體放水，商品普漲格局，煤價(jià)大漲的背景，很合理。

2、能源錯(cuò)配：全球需求VS中國(guó)供給

因?yàn)橐咔椋袊?guó)成全球唯一可靠的商品供應(yīng)地，全球需求VS中國(guó)供給，很難持續(xù)匹配，海運(yùn)費(fèi)暴漲、中國(guó)電力緊張、原材料普漲----類(lèi)似背景的匹配錯(cuò)誤。

強(qiáng)勁外需帶來(lái)長(zhǎng)周期的出口旺盛，國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)業(yè)壓力巨大，全球需求VS中國(guó)供給，能源行業(yè)是典型的時(shí)間與結(jié)構(gòu)錯(cuò)配。表觀來(lái)看就是國(guó)內(nèi)電力需求超好，被動(dòng)拉閘限電，而國(guó)內(nèi)政府顯然是低估了海外需求的持續(xù)，21年上半年依舊沉浸在供給側(cè)改革中壓產(chǎn)煤炭，最終市場(chǎng)承受不住持續(xù)大缺口而爆發(fā)，大面積拉閘限電、煤炭嚴(yán)重短缺。

我們認(rèn)為：1-8月國(guó)內(nèi)實(shí)際形成至少1.2億噸煤炭供求缺口。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)：1-7月，電力需求增速13.2%，其中火電增速14.7%，而煤炭產(chǎn)量增速4.9%，按發(fā)電用煤占比50%與9%煤電增速差來(lái)測(cè)，以月均3.4億噸煤炭1.7億噸電煤來(lái)算，保守估計(jì)月缺煤1530萬(wàn)噸（其他產(chǎn)業(yè)類(lèi)似，鋼鐵3%、水泥10%、化工估計(jì)10%……），1-8月綜合因素致電力需求過(guò)旺，國(guó)內(nèi)煤炭供給缺口1.2億噸，只能挖庫(kù)存（國(guó)內(nèi)電廠(chǎng)庫(kù)存降3500萬(wàn)噸、港口庫(kù)存降2500萬(wàn)噸、坑口與在途庫(kù)存降2000萬(wàn)噸、其他行業(yè)庫(kù)存降3500萬(wàn)噸、零散庫(kù)存降500萬(wàn)噸……）數(shù)據(jù)推測(cè)雖不夠精確，但與很多公開(kāi)數(shù)據(jù)都暗合。

全國(guó)重點(diǎn)電廠(chǎng)合計(jì)存煤5148萬(wàn)噸，存煤數(shù)量同比減少3450萬(wàn)噸，沿海八省電廠(chǎng)存煤可用天數(shù)降至10天以下的低位水平。秦皇島煤炭網(wǎng)（21年8月初）

全國(guó)重點(diǎn)電廠(chǎng)合計(jì)存煤9446萬(wàn)噸，存煤可用天數(shù)高達(dá)27天，存煤數(shù)創(chuàng)2015年以來(lái)新高。秦皇島煤炭網(wǎng)（19年11月初）

8月政策多發(fā)力，但靜態(tài)依舊供不應(yīng)求，且歷史虧庫(kù)巨大，估計(jì)9月中旬借天時(shí)才能再平衡（秋天降溫，煤炭需求下降），只能等新增產(chǎn)能到位+高耗能大減產(chǎn)，預(yù)期10月后庫(kù)存緩升，只有持續(xù)累庫(kù)才能改變市場(chǎng)氛圍。

9-12月煤炭再平衡

1、打擊高耗能，壓縮煤炭需求60萬(wàn)噸/天

缺電只是表象，打壓房地產(chǎn)針對(duì)未來(lái)，宏觀認(rèn)為22年GDP增速顯著下滑，屆時(shí)用電強(qiáng)度將回歸正常，眼下很多沖突將不再。

9-12月，強(qiáng)制高耗能降負(fù)荷（化工、鋼鐵、水泥、電解鋁等），直接壓縮社會(huì)煤炭需求60萬(wàn)噸/天，保發(fā)電取暖用煤、國(guó)內(nèi)煤炭發(fā)電低增長(zhǎng)、水電多增補(bǔ)。

化工壓縮400萬(wàn)噸/月煤炭消費(fèi)（甲醇減產(chǎn)1500萬(wàn)噸產(chǎn)能，甲醇PP負(fù)基差600-1400而穩(wěn)虧，市場(chǎng)自然調(diào)整，其他化工類(lèi)推）

鋼鐵壓縮400萬(wàn)噸/月煤炭消費(fèi)（粗鋼減產(chǎn)15%，約1200萬(wàn)噸/月，國(guó)家強(qiáng)制降負(fù)荷，比例限產(chǎn)）

水泥、有色壓縮600萬(wàn)噸/月煤炭消費(fèi)（強(qiáng)制降負(fù)荷、比例限產(chǎn)）

其他壓縮400萬(wàn)噸/月煤炭消費(fèi)（市場(chǎng)化限產(chǎn)限電）

2、新產(chǎn)能逐步達(dá)產(chǎn)，供給增加70萬(wàn)噸/天

新增煤炭產(chǎn)能釋放，估計(jì)最多70萬(wàn)噸天，但增產(chǎn)有個(gè)時(shí)間過(guò)程。

9-12月，預(yù)估國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量增20萬(wàn)噸/天、30萬(wàn)噸/天、40萬(wàn)噸/天、60萬(wàn)噸/天，水電9-10月?tīng)?zhēng)取補(bǔ)替15萬(wàn)噸/天?？紤]高耗能降煤耗的立竿見(jiàn)影，實(shí)際9-12月社庫(kù)靜態(tài)分別增加1350萬(wàn)噸、1705萬(wàn)噸（國(guó)慶不計(jì)）、1500萬(wàn)噸、2100萬(wàn)噸。

鑒于現(xiàn)在嚴(yán)重虧庫(kù)，電廠(chǎng)補(bǔ)庫(kù)心急，北方冬季取暖又搶煤，所以9月很難看到過(guò)剩，但虧庫(kù)漸降而社庫(kù)企穩(wěn)，等10月電廠(chǎng)庫(kù)存會(huì)回升。

進(jìn)口不抱大希望，畢竟國(guó)際煤炭緊缺價(jià)格也高，但去年基數(shù)低應(yīng)該可以增長(zhǎng)。

水電可以階段補(bǔ)替不足（蓄水滿(mǎn)發(fā)2000萬(wàn)千瓦出力，相當(dāng)15萬(wàn)噸煤炭/天）

9-10月，在煤炭新增產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)前水電可補(bǔ)充（15萬(wàn)噸煤炭/天，三峽提前蓄水，目前已168米高程，三峽機(jī)組群9-10月滿(mǎn)發(fā)可能大，增2000萬(wàn)千瓦；廣西云南還是缺水，需要臺(tái)風(fēng)補(bǔ)庫(kù)容），這個(gè)要靠天，華西秋雨+好臺(tái)風(fēng)。

3、六個(gè)月實(shí)現(xiàn)再平衡

歷史1.2億缺口，1-8月估算每天-70萬(wàn)噸。

歷史欠賬太大，非一天可扭轉(zhuǎn)。政府組合措施發(fā)力，結(jié)合國(guó)際宏觀形勢(shì)，我們認(rèn)為六月內(nèi)可扭轉(zhuǎn)緊缺局面，分穩(wěn)?。?-10月）回補(bǔ)（11-2月）兩階段。前提是保供暖、保發(fā)電，其他可戰(zhàn)略犧牲（電解鋁是最好的彈性工具，而水電與進(jìn)口是最大變數(shù)，實(shí)在不行就加大電解鋁減產(chǎn)幅度，效果立竿見(jiàn)影）。

8月政策頻出，靜態(tài)依舊短缺，不過(guò)短缺幅度在遞降，庫(kù)存降速也在放緩。

9-12月，供給+70萬(wàn)噸/天（新增產(chǎn)能+水電替代+進(jìn)口），需求壓縮60萬(wàn)噸/天（高耗能降負(fù)荷），鑒于20年底全國(guó)電力高基數(shù)，21年9-12月電力需求增速并不大（中電聯(lián)估計(jì)8月用電增速僅2%），減煤主要靠壓高耗能，回補(bǔ)欠庫(kù)主要靠新增產(chǎn)能，發(fā)改委思路明確。

我們相信國(guó)家的力量。

9月供需靜態(tài)均衡，社庫(kù)企穩(wěn)，9月煤價(jià)強(qiáng)但不虧庫(kù)；

10月電廠(chǎng)庫(kù)存顯著回升；10-11月補(bǔ)庫(kù)3000萬(wàn)噸，市場(chǎng)預(yù)期自改

11--3月大幅補(bǔ)歷史虧庫(kù)，煤價(jià)轉(zhuǎn)軟而社會(huì)不再焦慮，

春節(jié)奧運(yùn)，需求大弱而供給偏弱，社會(huì)顯著累庫(kù)

3月煤價(jià)庫(kù)存都正?；ù_保春耕化肥不大漲）高耗能適度放開(kāi)

所以，10月是市場(chǎng)心理的轉(zhuǎn)折期。

市場(chǎng)聚焦

煤炭王中王，煤炭定價(jià)牽一發(fā)而動(dòng)全身，必須高度關(guān)注煤炭再平衡。

國(guó)家強(qiáng)干預(yù)，高耗能被動(dòng)大減產(chǎn)，對(duì)應(yīng)商品定價(jià)抬升，加上春節(jié)奧運(yùn)的大不確定，以電解鋁為靈活調(diào)劑工具，積極應(yīng)對(duì)偶發(fā)因素。  

中期宏觀偏軟，大概率GDP奔5%，房地產(chǎn)走弱對(duì)22年上半年商品需求與電力需求的不樂(lè)觀，只要熬過(guò)今年就不擔(dān)心。屆時(shí)歐美復(fù)蘇后的外需也會(huì)消退，而煤炭新增供給正達(dá)高峰，我們可能又要擔(dān)心過(guò)剩了。若是，煤炭周期共振的下跌空間將擴(kuò)大。

10月、5月合約，動(dòng)力煤值得嘗試。

數(shù)據(jù)難精確，推導(dǎo)欠嚴(yán)謹(jǐn)，但可提供思路，幫助定位與修正。

1、9-12月，煤價(jià)持續(xù)高位，政策壓高耗能降負(fù)荷，關(guān)聯(lián)商品定價(jià)可能會(huì)提高（比如甲醇虧損、煤化工不如預(yù)期、塑料PP重心抬升不宜看空；鋼鐵減產(chǎn)過(guò)度，若需求不太差，內(nèi)外比急拉的螺紋會(huì)強(qiáng)……）很多意外。

2、電解鋁是靈活調(diào)節(jié)工具，一旦缺電就關(guān)，所以鋁市長(zhǎng)期缺口，但國(guó)家極可能取消鋁材出口退稅乃至出口實(shí)現(xiàn)征稅，總體而言鋁價(jià)重心偏強(qiáng)。

3、煤價(jià)10月后看淡，屆時(shí)可布局空頭。