10月7日，中儲(chǔ)棉發(fā)布《關(guān)于2021年第一批中央儲(chǔ)備棉投放的公告》，該政策與9月30日輪儲(chǔ)第六號(hào)公告相呼應(yīng)。關(guān)于本次公告，主要內(nèi)容有五點(diǎn)：

1）投放時(shí)間：2021年10-11月，10月8日開始；

2）數(shù)量：每個(gè)法定工作日原則上投放1.5萬噸；

3）檢驗(yàn)：按10%抽樣公證檢驗(yàn)；

4）投放方式與之前基本相同。競(jìng)賣；銷售底價(jià)按內(nèi)外周度均價(jià)各占50%（本周為17946元/噸折標(biāo)準(zhǔn)級(jí)）；參與者僅限紡織用棉企業(yè)；

5）后續(xù)政策：若國內(nèi)外棉花市場(chǎng)發(fā)生重大變化，可能對(duì)本次投放做出調(diào)整或繼續(xù)安排儲(chǔ)備棉投放；

關(guān)注三點(diǎn)不同

從本次公告來看，有三點(diǎn)需要注意：

一是投放目的不同。2021年7-9月的拋儲(chǔ)，為常規(guī)性、在計(jì)劃內(nèi)的輪儲(chǔ)，主要為優(yōu)化儲(chǔ)備棉結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)中央儲(chǔ)備調(diào)控能力；2021年10-11月拋儲(chǔ)主要為促進(jìn)棉花市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行、滿足棉紡企業(yè)用棉需求，帶有臨時(shí)調(diào)控的性質(zhì)；

二是檢驗(yàn)方式不同。7-9月的拋儲(chǔ)是100%包包檢驗(yàn)，10-11月的拋儲(chǔ)按照10%的抽樣檢驗(yàn)，從10月8日首日投放的資源看，全部為2013年度國產(chǎn)陳棉；

三是后續(xù)政策不同，10-11月儲(chǔ)備棉投放更多顯示國家穩(wěn)定市場(chǎng)的決心。7-9月的輪儲(chǔ)主要按照計(jì)劃投放，計(jì)劃輪出60萬噸，實(shí)際成交63萬噸。10-11月的拋儲(chǔ)，未明確投放總量，帶有更強(qiáng)的機(jī)動(dòng)性。按照每個(gè)法定工作日投放1.5萬噸的節(jié)奏計(jì)算，10月份有17個(gè)工作日，11月份有22個(gè)工作日，預(yù)計(jì)累計(jì)投放數(shù)量為58.5萬噸，10月和11月分別投放25.5萬噸和33萬噸。按照公告內(nèi)容推測(cè)：若內(nèi)外棉市仍出現(xiàn)較大幅度上漲，不排除增大每日投放量或延長(zhǎng)投放時(shí)間的可能。

對(duì)棉花市場(chǎng)的影響

一、增加現(xiàn)貨市場(chǎng)市場(chǎng)供應(yīng)。本次儲(chǔ)備棉投放，客觀上起到增加市場(chǎng)供應(yīng)的效果。尤其是結(jié)合節(jié)前有關(guān)部門提到的“增發(fā)一批進(jìn)口棉滑準(zhǔn)稅配額、組織相關(guān)企業(yè)抓緊從保稅區(qū)進(jìn)口自有棉花”的政策。預(yù)期在10-11月期間，將合計(jì)向市場(chǎng)增加約110萬噸供應(yīng)量（估計(jì)保稅區(qū)未清關(guān)庫存棉花數(shù)量為52萬噸左右）。

二、對(duì)市場(chǎng)多頭氛圍形成一定的抑制。延期拋儲(chǔ)+增發(fā)配額，顯示了國家穩(wěn)市場(chǎng)、保供應(yīng)的決心，對(duì)市場(chǎng)多頭氛圍形成一定的抑制。

我們可以回顧一下近期有關(guān)部門針對(duì)棉市出臺(tái)的政策：

——8月23日，禁止非紡織企業(yè)參與市場(chǎng)競(jìng)賣，期貨市場(chǎng)表現(xiàn)：回落近1400點(diǎn)。

——9月6日~17日，將儲(chǔ)備棉每日競(jìng)拍量由每日9千噸提高至每日1.5萬噸，期貨市場(chǎng)表現(xiàn)：短暫上沖后回落近1000點(diǎn)。

——9月30日，延長(zhǎng)儲(chǔ)備棉競(jìng)賣+增發(fā)配額增加市場(chǎng)投放。

三、對(duì)期棉價(jià)格影響——不直接，需要持續(xù)一段時(shí)間后才可能產(chǎn)生作用。

首先，期貨交易的主題發(fā)生了變化，由交易“預(yù)期”轉(zhuǎn)向交易“現(xiàn)實(shí)”。前兩次政策出臺(tái)，期貨交易的是新棉搶收預(yù)期和缺口預(yù)期，加工企業(yè)并未真正開始收購新棉，有關(guān)部門通過增供應(yīng)、穩(wěn)預(yù)期，可以起到立竿見影的效果。但本次政策出臺(tái)，期貨交易的是新棉搶收的現(xiàn)實(shí)，加工企業(yè)已經(jīng)被動(dòng)得卷入籽棉搶收的“囚徒困境”中，按照9月底的籽棉收購價(jià)格，折皮棉加工成本部分已達(dá)到22000偏上的水平。偏強(qiáng)的基差帶動(dòng)期貨價(jià)格上漲，屬于正常的期現(xiàn)回歸。

其次，期貨盤面定價(jià)的邏輯發(fā)生了變化，由陳棉倉單定價(jià)轉(zhuǎn)向新棉最低可交割品定價(jià)。前兩次政策出臺(tái)，期貨倉單數(shù)量尚多，期貨以20/21年度陳棉倉單定價(jià)，20/21年度倉單棉與儲(chǔ)備棉、進(jìn)口棉競(jìng)爭(zhēng)，通過增加儲(chǔ)備棉投放，使倉單吸引力下降，期貨盤面可快速發(fā)生變化。但經(jīng)過長(zhǎng)時(shí)間陳棉倉單的消化，目前期貨市場(chǎng)上陳棉倉單數(shù)量已下降至20萬噸以下，且每個(gè)交易日還以8000~10000噸的速度在注銷、在流出。隨陳棉倉單絕對(duì)量下降，期貨盤面定價(jià)的基準(zhǔn)將由陳棉轉(zhuǎn)向新棉。

一旦進(jìn)入新棉定價(jià)的邏輯，棉花將和蘋果、紅棗等品種一樣，采取最低交割品定價(jià)——期貨將錨定符合期貨交割要求的最“便宜”的交割品進(jìn)行定價(jià)。無論市場(chǎng)上有多少更便宜的資源供應(yīng)，只要不能參與對(duì)應(yīng)期貨合約的交割，都無法對(duì)盤面產(chǎn)生直接的影響。直到可參與交割的倉單數(shù)量足夠，期貨定價(jià)的邏輯才會(huì)再次發(fā)生轉(zhuǎn)變。

根據(jù)交易所規(guī)定，從2021年9月1日開始，只有2021/22年度生產(chǎn)的符合一定質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的國產(chǎn)棉才可以注冊(cè)倉單。儲(chǔ)備棉、進(jìn)口棉不符合期貨倉單注冊(cè)的要求，所以，雖然可以增加階段性棉花現(xiàn)貨市場(chǎng)供應(yīng)，但無法對(duì)期貨盤面價(jià)格產(chǎn)生直接的、根本性的影響。預(yù)期該政策對(duì)期貨價(jià)格的影響路徑如下：1）增加現(xiàn)貨供應(yīng)→減少陳棉倉單注銷速度；2）增加現(xiàn)貨供應(yīng)→縮短期現(xiàn)回歸的預(yù)期路程。

從最低交割品定價(jià)邏輯看，若驅(qū)動(dòng)期貨盤面下跌，有兩種路徑：一是降低新棉收購價(jià)；二是新棉收購成本固化并通過基差的回歸實(shí)行產(chǎn)業(yè)多頭向產(chǎn)業(yè)空頭的自然轉(zhuǎn)化。

第一種路徑，在新棉收購市場(chǎng)，賣方是棉農(nóng)和棉田承包戶，買方是收購加工企業(yè)。在加工產(chǎn)能嚴(yán)重過剩的狀態(tài)下，自然形成賣方市場(chǎng)，買方和買方相互競(jìng)爭(zhēng)，減少買方競(jìng)爭(zhēng)者才可降低收購價(jià)、進(jìn)而影響期貨盤面定價(jià)水平。

第二種路徑，需要時(shí)間催化，需要基差回歸。