2022年1月社融數(shù)據(jù)顯著超預(yù)期。新增社融6.17萬億元(Wind一致預(yù)期5.45萬億元),同比多增9842億元;社融口徑人民幣貸款增加4.2萬億元(Wind一致預(yù)期3.77萬億元),同比多增3818億元。存量社融增速在高增量帶動下上升0.2個點至10.5%。從分項看,貸款、企業(yè)債券與政府債券三項是社融強勢的主要驅(qū)動項。 央行發(fā)布1月份金融數(shù)據(jù)統(tǒng)計報告。2022年1月社會融資規(guī)模增量為6.17萬億元,比上年同期多9842億元。其中,對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加4.2萬億元,是單月統(tǒng)計高點,同比多增3806億元;對實體經(jīng)濟發(fā)放的外幣貸款折合人民幣增加1031億元,同比少增67億元;委托貸款增加428億元,同比多增337億元;信托貸款減少680億元,同比少減162億元;未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加4731億元,同比少增171億元;企業(yè)債券凈融資5799億元,同比多1882億元;政府債券凈融資6026億元,同比多3589億元;非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資1439億元,同比多448億元。 信貸偏高的背后是政策定調(diào)極其明確的環(huán)境下資金供求兩端的共振。其一,中央經(jīng)濟工作會議要求“政策發(fā)力適當靠前”,央行強調(diào)“把貨幣政策工具箱開得再大一些”及“避免信貸塌方”,積極導(dǎo)向極為明顯;其二,年初銀行本就有較強的沖開門紅意愿,在靠前的要求下會呈現(xiàn)出更超季節(jié)性的前置;降準降息亦緩解了銀行的利率約束與流動性約束;其三,前期穩(wěn)增長政策在初步發(fā)揮效果,尤其是專項債發(fā)行引發(fā)項目配套融資需求,為銀行信貸投放提供了抓手。 2022年1月份人民幣貸款增加3.98萬億元,是單月統(tǒng)計高點,同比多增3944億元;社融口徑人民幣貸款增加4.2萬億元,同比多增3818億元。 從貸款結(jié)構(gòu)看,短貸好于長貸,企業(yè)要強于居民。居民端無論是短貸還是長貸都已是連續(xù)兩個月同比少增,指向的是居民消費(部分受疫情多點散發(fā)影響)和地產(chǎn)銷售的疲弱;企業(yè)端票據(jù)融資與短期貸款大幅多增,“需求退政策進”、銀行靠短期融資沖抵信貸額度的特征不變;新增企業(yè)中長期貸款2.1萬億元,屬2021年7月份以來首次同比多增,指向的是基建、十四五產(chǎn)業(yè)項目為代表的各省重點固定資產(chǎn)投資項目融資需求的初步起來。 分部門看,住戶貸款增加8430億元,其中,短期貸款增加1006億元,中長期貸款增加7424億元,分別同比少增2272億元與2024億元;企(事)業(yè)單位貸款增加3.36萬億元,其中,短期貸款增加1.01萬億元,中長期貸款增加2.1萬億元,票據(jù)融資增加1788億元,同比分別多增4345億元、600億元和3193億元;非銀行業(yè)金融機構(gòu)貸款減少1417億元,同比少減575億元。 企業(yè)債券融資5799億元,同比明顯多增。在寬松的狹義流動性環(huán)境下,企業(yè)發(fā)債融資成本偏低,金融機構(gòu)配置力量偏強,這一特征未來應(yīng)有延續(xù)性;政府債券凈融資6026億元,同比也明顯多增,主要源于專項債額度提前下發(fā),專項債供給較多,國債與一般債貢獻相對偏弱。 企業(yè)債券凈融資5799億元,同比多1882億元;政府債券凈融資6026億元,同比多3589億元。 委托貸款繼續(xù)保持穩(wěn)態(tài),同比多增337億元。信托貸款相對偏強,較2021年末環(huán)比大幅改善,其中有季節(jié)性因素的影響,年初信托公司的業(yè)務(wù)額度往往最充裕;可能也有資管新規(guī)過渡期結(jié)束、信托公司通道類業(yè)務(wù)壓降較多,監(jiān)管環(huán)境有所改善的原因,這一點需要未來幾個月數(shù)據(jù)的進一步驗證。未貼現(xiàn)銀行承兌匯票新增4731億元,主要是季節(jié)性規(guī)律在發(fā)揮作用,同比仍在少增。 委托貸款增加428億元,同比多增337億元;信托貸款減少680億元,同比少減162億元,環(huán)比少減3873億元;未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加4731億元,同比少增171億元。 M2同比 9.8%,大幅高于去年底的9.0%。M2同比上行背后主要有三大因素貢獻:一是財政存款下降較多,財政在加快支出;二是銀行結(jié)售匯順差可能較高,人民幣匯率在海外流動性收斂預(yù)期較強、美元強勢的背景下還保持強勢是一個佐證;三是信貸較為強勢,可能也派生出了較多存款;剔除春節(jié)錯時因素的M1同比增速降至2%,下降1.5個點,我們理解主要受地產(chǎn)銷售弱勢的拖累。 1月末,廣義貨幣(M2)余額243.1萬億元,同比增長9.8%,增速分別比上月末和上年同期高0.8個和0.4個百分點。狹義貨幣(M1)余額61.39萬億元,同比下降1.9%,剔除春節(jié)錯時因素影響,M1同比增長約2%。流通中貨幣(M0)余額10.62萬億元,同比增長18.5%。當月凈投放現(xiàn)金1.54萬億元。 從存款來看,1月份人民幣存款增加3.83萬億元,同比多增2627億元。其中,住戶存款增加5.41萬億元,非金融企業(yè)存款減少1.4萬億元,財政性存款增加5849億元,非銀行業(yè)金融機構(gòu)存款減少1836億元。 如何評價1月金融數(shù)據(jù)?(1)隨著經(jīng)濟總量的逐年擴張,實體對資金的需求會有一個自然的增長,所以社融和信貸增量越來越高是常態(tài),2017年至今每年1月的信貸增量都是同比多增,社融增量除2018年之外也都是同比多增;(2)歷年1月數(shù)據(jù)因為銀行沖開門紅或多或少都有所失真,不能完全反映需求強度;今年1月還有政策前置影響,擾動相對更大;(3)但從企業(yè)中長期貸款的邊際改善來看,隨著財政政策的發(fā)力,基建融資需求確實在邊際改善;(4)以同處穩(wěn)增長年份、同樣有政策發(fā)力前置特征的2019年做為參照,2019年1月社融與實體貸款增量分別為同比多增1.53萬億元和8800億元,今年是一個縮小版的2019年,其間的差異可能和這輪地產(chǎn)部門的弱勢有關(guān);(5)財政空間已初步打開,專項債落地較快,各地投資計劃也較往年升溫,固定資產(chǎn)投資的彌補只缺信貸社融這一“東風”,1月金融數(shù)據(jù)出來后,關(guān)于后續(xù)經(jīng)濟企穩(wěn)的預(yù)期將有所強化。 首先,從企業(yè)中長期貸款的邊際改善來看,穩(wěn)增長政策確實在見效,部分投資者可能會質(zhì)疑這一數(shù)據(jù)的結(jié)構(gòu)偏差,短貸過多,但在總量和結(jié)構(gòu)之間,總量的意義往往更大,每一輪寬信用過程中,基本都是總量先行,結(jié)構(gòu)再改善; 其次,1月份的數(shù)據(jù)往往會受信貸投放節(jié)奏的擾動, 2017年-2021年1月份人民幣貸款分別增加2.03萬億元、2.9萬億元、3.23萬億元、3.34萬億元、3.58萬億,基本每年都較上一年同比多增。2017-2021年1月份社會融資規(guī)模分別增加3.77萬億元、3.14萬億元、4.68萬億元、5.05萬億元、5.2萬億元,除2018年因為金融去杠桿嚴監(jiān)管外,其余年份較上一年也基本實現(xiàn)了同比多增。 最后,在2-3月份的數(shù)據(jù)披露前,同為穩(wěn)增長與政策前置年份的2019年或許可以作為一個評價坐標,2019年1月份社融與投向?qū)嶓w的貸款增量分別同比多增了1.53萬億元和8800億元,要顯著高于今年1月份9842億元和3842億元多增規(guī)模,由于地產(chǎn)的弱勢,這一輪穩(wěn)增長的效果要弱于2019年,整個一季度的信用環(huán)境大概率會是一個弱化版的2019年。 對利率而言,強勢的金融數(shù)據(jù)會使寬信用預(yù)期進一步升溫,利率波動性會因此放大;但從貨幣落地到增長企穩(wěn)存在傳遞時間,且1月社融數(shù)據(jù)也存在結(jié)構(gòu)上和節(jié)奏上的解讀分歧,后續(xù)寬松政策亦仍存在想象空間,利率明顯上行的風險偏低;對股票而言,穩(wěn)增長是今年宏觀面的兩大主線之一,1月數(shù)據(jù)偏強是對這一線索的初步驗證,它對于定價邏輯的影響也將繼續(xù)有一定的確定性。同時,也需繼續(xù)警惕另一線索即全球流動性收斂和美債收益率上行對資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性影響。 核心假設(shè)風險:經(jīng)濟下行超預(yù)期;外部環(huán)境影響超預(yù)期。 責任編輯:李燁 |
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