在過去油價大漲的日子里，聚烯烴“雙熊”大部分情況下都不是表現(xiàn)最亮眼的那個。但是今天聚烯烴盤面漲幅著實匹配了雙雄的稱號，漲幅逾5%。

至于為何聚烯烴夜盤開始便甩開其他化工品一路瘋漲，則要追溯到上個交易日收盤后的一條消息，內(nèi)容大致是：

圖1  網(wǎng)傳中石化體系裝置檢修計劃

如果說這條消息是真是假難以判斷，那其實把近期的聚烯烴檢修數(shù)據(jù)以及檢修計劃列開，也不難發(fā)現(xiàn)，其實里面是有部分裝置已經(jīng)在檢修，而有部分裝置很早就有檢修計劃了?；疑畛洳糠譃闄z修計劃，紅色字體為當(dāng)前在檢裝置）。

圖2  聚烯烴近期檢修裝置及檢修計劃統(tǒng)計

因此，該消息實際為聚烯烴檢修/計劃整理，但是它又不健全。因為它偏偏只有油制產(chǎn)能。CTO（延長中煤）在4月初也有檢修計劃，但CTO當(dāng)前利潤尚可；而PDH裝置的成本壓力比油制只大不小，不論是在檢的中景石化、河北海偉還是月底要檢修的青島金能均為列入。所以，在油價大幅上漲的時候，放出這條“檢修整理”的存炒作嫌疑，或者說是“定點打擊”，提醒一下大家，油制聚烯烴是真不行了。

當(dāng)然，作為研究員，應(yīng)該是站在客觀的基本面角度去思考矛盾，而不是揣度陰謀論。其實，聚烯烴的上游降負(fù)荷已經(jīng)傳了很久，且從當(dāng)前已核實的信息看，確實多套裝置已經(jīng)開始降乙烯裂解的負(fù)荷，PE和PP的整體開工率較前期也相應(yīng)地開始下滑。

圖3 聚烯烴裝置開工率

而以現(xiàn)貨計算的油制裝置生產(chǎn)利潤已經(jīng)持續(xù)處于虧損狀態(tài)，而市場自春節(jié)之后交易的核心便是供需弱與成本支撐強。

供需端看，節(jié)后樣本社庫持續(xù)積累，現(xiàn)貨疲弱，基差持續(xù)貼水。在終端表現(xiàn)不佳、原材料價格持續(xù)上漲的困境下，下游投機(jī)性備貨意愿大幅下滑。

圖4 節(jié)后聚烯烴社會庫存（數(shù)據(jù)來源：四聯(lián)集團(tuán)）

圖5 聚烯烴基差持續(xù)貼水

盡管供需偏弱，但節(jié)后的聚烯烴盤面并非一路向下，2月下旬止跌企穩(wěn)后，隨著原油應(yīng)聲拉起，便加速了其反彈趨勢。油制生產(chǎn)裝置的利潤持續(xù)虧損之下，市場一度傳出中石化后期要降負(fù)荷，導(dǎo)致聚烯烴帶著貼水一路上漲，而俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)，俄羅斯能源出口恐遭制裁，引發(fā)了個大宗商品市場的恐慌情緒。盤面在貼水100-150元/噸的不足半個月里，上漲了近1000元/噸。可以看出，市場短期是在現(xiàn)實與預(yù)期之間轉(zhuǎn)變：供需弱→成本高，而非供需兩端實質(zhì)性發(fā)力。

圖6國內(nèi)石腦油制聚烯烴毛利模擬

綜上，短期檢修和降負(fù)荷消息頻傳，盡管一些實質(zhì)性降負(fù)荷沒兌現(xiàn)，但油制、PDH裝置的生產(chǎn)利潤（現(xiàn)貨計價）持續(xù)虧損勢必會調(diào)整市場供應(yīng)預(yù)期，而一旦有停工降負(fù)的風(fēng)吹草動，盤面便會應(yīng)聲而起，逐步兌現(xiàn)預(yù)期。因此，在供需難提供強驅(qū)動的當(dāng)下，我預(yù)判了你的預(yù)判，便能吃到最早的蛋糕。當(dāng)你為自己預(yù)判對了而高興的時候，供需若仍舊乏力，則短期回調(diào)或接踵而至。

圖7 聚烯烴節(jié)后供需現(xiàn)實和預(yù)期切換

策略上，整體化工品成本支撐是核心主導(dǎo)的時候，跨品種對沖取決于平衡表的優(yōu)劣。最能規(guī)避風(fēng)險的是5-9正套，但收益率波動會比單邊小很多。