近兩周全球各類商品價格接連下跌，對經(jīng)濟(jì)周期更敏感的原材料跌幅較大，可能在初步反映需求趨弱帶來的影響，未來仍需重點關(guān)注上游價格高點是否得到進(jìn)一步確認(rèn)，中下游原材料占比較高的制造業(yè)或?qū)⒅饾u迎來利潤率預(yù)期改善的契機(jī)。

展望未來，隨著國內(nèi)穩(wěn)增長政策發(fā)力以及疫情影響逐步減弱，中外增長周期錯位且政策“內(nèi)松外緊”，中國繼續(xù)保持流動性寬松并先于海外經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇仍是基準(zhǔn)情形，結(jié)合年初以來中國市場調(diào)整幅度較大和估值有優(yōu)勢，我們認(rèn)為中國市場相比海外可能仍然更有相對韌性。近期市場的板塊輪動及成交活躍、成長板塊超跌反彈顯示出明顯的資金寬松驅(qū)動市場情緒改善的特征，考慮到資金利率仍在相對低位、流動性放松態(tài)勢可能繼續(xù)延續(xù)、市場情緒轉(zhuǎn)好可能有一定慣性，短線A股市場或仍有望在波動中繼續(xù)修復(fù)。與此同時也要注意，資金寬松驅(qū)動的市場，往往短期趨勢相對較強(qiáng)，波動也相對大，若后續(xù)出現(xiàn)賺錢效應(yīng)減弱的跡象，市場可能就會轉(zhuǎn)成波動加大而非單邊上行的狀態(tài)。

市場回顧：指數(shù)四周連陽，成交維持高位

上周海外演繹衰退交易，全球大宗商品大跌且美債利率延續(xù)回落，美股階段性止跌企穩(wěn)，國內(nèi)流動性相對寬松繼續(xù)支持情緒修復(fù)，上證指數(shù)震蕩收陽，周漲幅1.0%。市場成交保持活躍，日均成交額略有回落但仍維持在1.1萬億元左右，北向資金波動加大，前三日凈流出而隨后轉(zhuǎn)為凈流入，周度凈流入40.6億元。風(fēng)格方面，成長整體領(lǐng)漲但內(nèi)部分化，創(chuàng)業(yè)板指收漲6.3%，科創(chuàng)50僅上漲0.9%，偏大盤藍(lán)籌的滬深300收漲2.0%。行業(yè)方面，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈為代表的制造成長領(lǐng)漲，部分中游在上游跌價的背景下也表現(xiàn)較好，電力設(shè)備及新能源、汽車、國防軍工漲幅居前；部分前期表現(xiàn)不佳的消費(fèi)板塊，如家電家居、餐飲旅游等也有不錯表現(xiàn)；能源和原材料受商品價格下跌影響，煤炭、石油石化和有色金屬跌幅居前。

市場展望：海外周期趨弱，關(guān)注上游跌價影響

上周我們提示關(guān)注美聯(lián)儲持續(xù)加息預(yù)期對商品需求側(cè)可能產(chǎn)生影響，近期在《高通脹如何收場及其資產(chǎn)價格啟示》中我們指出海外周期下行、刺激政策退出、疫情長尾效應(yīng)和美國耐用品高庫存可能在需求側(cè)對物價產(chǎn)生下行壓力，商品價格未來也可能面臨需求下行主導(dǎo)作用超過供給的臨界點。近兩周全球各類商品價格接連下跌，對經(jīng)濟(jì)周期更敏感的原材料跌幅較大，可能在初步反映需求趨弱帶來的影響，未來仍需重點關(guān)注上游價格高點是否得到進(jìn)一步確認(rèn)，中下游原材料占比較高的制造業(yè)或?qū)⒅饾u迎來利潤率預(yù)期改善的契機(jī)。展望未來，隨著國內(nèi)穩(wěn)增長政策發(fā)力以及疫情影響逐步減弱，中外增長周期錯位且政策“內(nèi)松外緊”，中國繼續(xù)保持流動性寬松并先于海外經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇仍是基準(zhǔn)情形，結(jié)合年初以來中國市場調(diào)整幅度較大且估值具備中期價值，我們認(rèn)為中國市場相比海外可能仍然更有相對韌性，但同時也要關(guān)注海外周期下行和需求回落對國內(nèi)基本面復(fù)蘇的影響。近期市場的板塊輪動及成交活躍、成長板塊超跌反彈顯示出明顯的資金寬松驅(qū)動市場情緒改善的特征，考慮到資金利率仍在相對低位、流動性放松態(tài)勢可能繼續(xù)延續(xù)、市場情緒轉(zhuǎn)好可能有一定慣性，短線A股市場或仍有望在波動中繼續(xù)修復(fù)。與此同時也要注意，資金寬松驅(qū)動的市場，往往短期趨勢相對較強(qiáng)，波動也相對大，若后續(xù)出現(xiàn)賺錢效應(yīng)減弱的跡象，市場可能就會轉(zhuǎn)成波動加大而非單邊上行的狀態(tài)。未來幾周A股上市公司中報預(yù)告將陸續(xù)披露，部分近期漲幅較大的成長板塊需要業(yè)績驗證。我們重申中期展望的觀點，在內(nèi)外部不確定性因素影響下，中國下半年市場可能并非單邊行情，潛在的挑戰(zhàn)包括國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的節(jié)奏，以及海外政策緊縮對中國外需以及資產(chǎn)估值帶來壓制，等等。近期注意以下幾方面進(jìn)展：

1)國常會表態(tài)促消費(fèi)穩(wěn)增長[1]。上周國常會表態(tài)“消費(fèi)是經(jīng)濟(jì)主拉動力，促消費(fèi)政策能出盡出”，同時會議指出要進(jìn)一步釋放汽車消費(fèi)潛力，預(yù)測今年增加汽車及相關(guān)消費(fèi)大約2000億元，并考慮研究免征新能源汽車購置稅政策延期問題。我們預(yù)計政策對消費(fèi)領(lǐng)域的支持力度加碼，可能繼續(xù)改善市場對于總需求的預(yù)期。

2)ETF納入互聯(lián)互通新進(jìn)展。證監(jiān)會發(fā)布《個人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定(征求意見稿)》[2]，主要明確股票ETF納入滬深港通標(biāo)的范圍，滬深交易所ETF過去6個月日均資產(chǎn)規(guī)模達(dá)15億元人民幣，聯(lián)交所ETF過去6個月日均資產(chǎn)規(guī)模達(dá)17億元港幣，且成份證券以滬深股通和港股通的股票為主，除此之外，文件也進(jìn)一步明確納入名單調(diào)整的時間和部分細(xì)則，有利于為外資投資中國市場提供更多便利，促進(jìn)兩地資本市場互相融合。

3)個人養(yǎng)老金投資公募基金的監(jiān)管新進(jìn)展。證監(jiān)會起草《個人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》，提出要求，在個人養(yǎng)老金制度試行階段，擬先行納入最近4個季度末規(guī)模不低于5000萬元的養(yǎng)老目標(biāo)基金，個人養(yǎng)老金基金設(shè)置專門份額，并且不收取銷售服務(wù)費(fèi)，在多方面費(fèi)率均給予投資人一定優(yōu)惠，以鼓勵投資者的長期投資行為。我們在近期發(fā)布的《解析個人養(yǎng)老金制度》中估算個人養(yǎng)老金長期累計金額可能達(dá)到萬億元以上的水平，將進(jìn)一步助力資本市場高質(zhì)量發(fā)展，更好服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。

4)外圍市場：美聯(lián)儲主席鮑威爾在國會聽證表示“美聯(lián)儲堅決致力于把通脹率降下來，正迅速采取行動恢復(fù)物價穩(wěn)定”，并承認(rèn)“美國經(jīng)濟(jì)存在衰退可能性”[3]；繼前期能源商品價格大跌后，上周全球的金屬、農(nóng)產(chǎn)品和部分化工品也大幅下跌，未來高度關(guān)注商品價格下跌對全球通脹和市場風(fēng)格的影響。

行業(yè)建議：韌性凸顯，成長風(fēng)格可能繼續(xù)占優(yōu)

海外持續(xù)加息預(yù)期背景下適當(dāng)減配上游周期，建議當(dāng)前關(guān)注三個方向：

1)“穩(wěn)增長”或有政策支持的領(lǐng)域：基建(傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施及部分新基建)、建材、汽車及住房相關(guān)產(chǎn)業(yè)有政策預(yù)期或?qū)嶋H的政策支持；

2)估值不高且與宏觀波動關(guān)聯(lián)度相對不高的領(lǐng)域，特別是部分高股息領(lǐng)域：如基礎(chǔ)設(shè)施、電力及公用事業(yè)、水電等；

3)基本面見底、供應(yīng)受限或景氣程度在繼續(xù)改善的部分領(lǐng)域：農(nóng)業(yè)、部分化工子行業(yè)、光伏與軍工等。

中期來看，符合中國中長期發(fā)展趨勢、代表中國競爭力的成長方向?qū)⑹侵攸c。

近期關(guān)注：1)國內(nèi)疫后經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)展；2)中報預(yù)告披露；3)國內(nèi)穩(wěn)增長政策落實；4)海外經(jīng)濟(jì)增長和政策。