7月CPI同比2.7%，較6月上行0.2個點，今年年初以來月均上行0.3個點。在年初報告《如何看待當前國內通脹數(shù)據(jù)》我們曾指出，從過去20年三輪比較典型的CPI通脹周期中，CPI月均上行都是在0.35個點左右。而截至目前，這輪在加速度上尚未有超預期特征。核心CPI（不包含食品和能源）同比為0.8%，低于前值。

7月CPI同比為2.7%，高于6月的2.5%。從1月的0.9%開始，CPI同比6個月時間上行1.8個點，月均0.3個點。

在年初報告《如何看待當前國內通脹數(shù)據(jù)》中，我們曾梳理過一組數(shù)據(jù)：過去20年有三輪比較典型的CPI通脹周期，一輪2006年4月-2008年2月，一輪2009年8月-2011年7月，CPI同比上行的月均速率都是0.34個點，另一輪是2019年3月-2020年1月，CPI同比上行的月均速率是0.35個點。

CPI上行全部由食品項貢獻，7月CPI環(huán)比上漲0.5個點，其中食品價格由環(huán)比-1.6%變?yōu)榄h(huán)比3.0%，影響CPI環(huán)比約0.53個點。帶動食品的一則是豬肉，7月豬肉價格環(huán)比上行達25.6%；二則是蔬菜，鮮菜價格由環(huán)比下降9.2%轉為環(huán)比上漲10.3%，漲幅高于季節(jié)性。

7月CPI的環(huán)比漲幅主要由食品項貢獻。

CPI食品項中，豬肉環(huán)比上漲25.6%（前值2.9%）；鮮菜環(huán)比上漲10.3%（前值-9.2%）；鮮果環(huán)比上漲-3.8%（前值-4.5%）。

非食品項環(huán)比為-0.1%，結構上亦基本上沒有異動。租賃房房租環(huán)比為0.1%，CPI服務環(huán)比為0.3%，均低于過去十年的季節(jié)性均值。由于國內成品油價下調，交通工具用燃料環(huán)比為-3.3%。機票、賓館住宿環(huán)比小幅上漲，但在暑期季節(jié)性范圍之內。區(qū)域疫情連續(xù)偶發(fā)應會對服務類價格形成天花板效應。

7月非食品CPI環(huán)比為-0.1%。

由于月內成品油價下調，非食品的大項交通工具用燃料環(huán)比為-3.3%。

CPI租賃房房租在過去十年（2012-2021）7月環(huán)比均值為0.3%，今年7月的0.1%低于季節(jié)性。CPI服務在過去十年（2012-2021年）7月環(huán)比為0.5%，今年7月的0.3%亦低于季節(jié)性。

受暑期出行增多影響，飛機票、賓館住宿、交通工具租賃費和旅游價格分別上漲6.1%、5.0%、4.3%和3.5%。

往未來看，當前帶動CPI的主要是豬肉和蔬菜。統(tǒng)計局對蔬菜價格上漲的解釋是“受多地持續(xù)高溫天氣影響”，而從商務部高頻數(shù)據(jù)看，7月下旬蔬菜價格上漲已明顯放緩，第四周環(huán)比為負；未來CPI項可能主要還是豬肉帶動。8-10月豬肉價格基數(shù)會繼續(xù)走低，在環(huán)比上行趨勢不變的情況下，大概率會帶動CPI繼續(xù)走高；但目前尚未看到超預期斜率，以截至8月9日的農業(yè)部豬肉平均批發(fā)價觀測，6-8月同比分別為-7.3%、30.9%、35.6%。

對于7月蔬菜價格上漲， 統(tǒng)計局解釋是“受多地持續(xù)高溫天氣影響，鮮菜價格由上月下降9.2%轉為上漲10.3%，漲幅高于季節(jié)性”。

從商務部數(shù)據(jù)看，蔬菜類價格指數(shù)7月8日、15日、22日、29日環(huán)比分別為4.2%、5.8%、1.5%、-1.7%。農業(yè)部菜籃子批發(fā)價格200指數(shù)截至8月9日的讀數(shù)低于7月底。

所以后續(xù)帶動CPI的可能主要還是豬肉價格。

從農業(yè)部平均批發(fā)價來看，8月以來豬肉價格處于調整期，7月和8月（截至8月9日）均值均為29.1元/千克，同比分別為30.9%、35.6%。

這一變化斜率低于6月至7月的變化。

PPI繼續(xù)回落，7月環(huán)比為-1.3%，同比由6.1%至4.2%。其中全球定價的原油、有色；內需定價的黑色、煤炭、非金屬礦等價格環(huán)比均為環(huán)比負增長。6月以來大宗商品價格進入典型回落期， 6月、7月IPE布油價格環(huán)比分別為-5.7%、-4.6%，CRB指數(shù)環(huán)比分別為-5.2%、-2.4%。

7月化學原料和化學制品制造業(yè)價格環(huán)比下降2.1%，石油煤炭及其他燃料加工業(yè)價格環(huán)比下降2.0%，石油和天然氣開采業(yè)價格環(huán)比下降1.3%；有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價格環(huán)比下降6.0%。黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價格環(huán)比下降6.2%，非金屬礦物制品業(yè)價格環(huán)比下降1.9%，電力熱力生產和供應業(yè)價格下降1.1%，煤炭開采和洗選業(yè)價格由上月上漲0.8%轉為下降2.1%。

從目前的宏觀面邏輯來看，通脹并未形成倒逼。7月以來宏觀預期的變化主要還在于增長環(huán)節(jié)，高頻數(shù)據(jù)下的地產銷售相對6月高位再度走弱，貨運量進入區(qū)間徘徊，PMI回落，均帶來金融市場對于宏觀面的擔憂。7月經濟可能和區(qū)域疫情、高溫、地產信用分化、財政節(jié)奏、大宗商品調整引發(fā)原材料去庫存等線索皆有一定關系。過去一年數(shù)據(jù)顯示PMI基本和疫情呈負相關。從消費等部門看，目前經濟環(huán)比修復仍有空間；但就自上而下的預期而言，這一點需要新的數(shù)據(jù)證據(jù)。

7月30城地產成交日均為42.2萬方，低于6月高位的61.7萬方。從整車貨運流量指數(shù)來看，7月整體處于區(qū)間徘徊狀態(tài)。

7月PMI數(shù)據(jù)為49.0，低于6月的50.2。

核心假設風險：宏觀經濟變化超預期，外部環(huán)境變化超預期。