8月22日早間央行發(fā)布公告，1年期貸款市場報價利率（LPR）為3.65%，7月為3.7%；5年期LPR報價為4.3%，7月為4.45%。在8月15日央行超預(yù)期降息后，市場對于本月LPR變動給與了較多關(guān)注，這究竟是為什么？從結(jié)果看，本月5年期LPR下行幅度大于1年期，其與1年期LPR的利差收窄，這對于債市來說又有什么指示意義？

2019年央行發(fā)布15號文，提到“為深化利率市場化改革，提高利率傳導(dǎo)效率，推動降低實體經(jīng)濟融資成本，中國人民銀行決定改革完善貸款市場報價利率（LPR）機制”。具體內(nèi)容包括報價方式調(diào)整為在政策利率的基礎(chǔ)上進行加點、擴大報價銀行的范圍、各銀行新發(fā)放的貸款中主要參考LPR，同時將LPR作為浮動利率貸款的定價基準。簡而言之，通過LPR掛鉤MLF利率（政策利率）、市場貸款利率掛鉤LPR的方式，建立從政策利率到市場貸款利率的利率傳導(dǎo)機制。通常來說，當(dāng)經(jīng)濟增速放緩、穩(wěn)增長壓力增大時，可以降低政策利率，進而傳導(dǎo)至LPR，最終帶動市場貸款利率整體下行，最終降低實體企業(yè)的融資成本以及居民的生活成本。

歷史走勢顯示，每當(dāng)MLF利率調(diào)降，LPR都會跟隨下行，自2019年LPR改革之后從無例外。不過，需要注意，MLF利率下行時，1年期與5年期跟隨下行的幅度并不相同，且降息并不是引導(dǎo)LPR下行的唯一途徑。

舉例來說，2020年疫情暴發(fā)后，2月3日央行宣布降息10bp，當(dāng)月20日1年期LPR跟隨MLF利率下行10bp，而5年期LPR僅下行5bp。無獨有偶，2020年4月，央行再度下調(diào)MLF中標利率20bp，隨后LPR依舊是1年期下行20bp、5年期下行10bp的非對稱調(diào)降。從期限視角來看，1年期LPR通常與短期貸款利率掛鉤，可以用來引導(dǎo)短期資金市場利率中樞，從而影響流動性，而5年期LPR更多錨定中長期貸款利率，其中包括企業(yè)部門的中長期融資成本以及居民的房貸利率。不對稱降息一方面與當(dāng)時的宏觀環(huán)境有關(guān)，在疫情影響下，經(jīng)濟增長放緩，需要貨幣政策將流動性維持在寬松水平，故1年期LPR同步下行；一方面在“房住不炒”的定位下，管理層對于地產(chǎn)政策的放松依舊謹慎，5年期LPR相對更小的下行幅度能夠在適度降低利率水平的情況下向市場傳遞“房住不炒”的聲音，信號意義同樣重要。

2022年，LPR長短端的利差再度收窄，主要原因在于地產(chǎn)政策邊際放松后，5年期LPR回落。5月LPR報價顯示，1年期LPR報價不變，維持前值3.7%的水平，而5年期LPR下行15bp，至4.45%，與1年期利差明顯收窄。8月降息后，5年期LPR下行幅度再度超過1年期LPR。至此，LPR長短端利差回到2019年年末的水平。

回顧歷史，可以發(fā)現(xiàn)，不同期限LPR的相對變化能夠較好得反映貨幣政策的重心。2020年上半年，為了對沖疫情的影響，流動性連續(xù)寬松，資金利率快速下行，政府希望通過寬貨幣來刺激經(jīng)濟、進行逆周期調(diào)節(jié)。時間來到2021年年底，社會融資增速連續(xù)回落導(dǎo)致經(jīng)濟預(yù)期疲弱，盡管沒有降息，但央行通過連續(xù)降準為市場提供流動性支持。正是在這樣的背景下，2021年12月1年期LPR首次實現(xiàn)在沒有降息的前提下自發(fā)性調(diào)降。與此同時，5年期LPR維持不變。

反觀2022年5月以及8月5年期LPR利率下行帶動的兩次利差收窄，則更多出于降低市場融資成本的目的，尤其是應(yīng)對7月地產(chǎn)市場風(fēng)險事件以及整個地產(chǎn)行業(yè)景氣度回落的問題，本質(zhì)上說更偏向?qū)捫庞?，其對于貨幣或者說流動性的影響則相對有限。

LPR長短兩端的非對稱調(diào)整體現(xiàn)了政策調(diào)控的結(jié)構(gòu)性和精準性，更具體來說是對于政策重心在寬貨幣還是寬信用具有明確指向意義。當(dāng)前目標在促信貸和穩(wěn)增長，未來如果地產(chǎn)以及基本面相關(guān)的高頻數(shù)據(jù)依舊表現(xiàn)不佳，那么不排除進一步出臺措施的可能。現(xiàn)階段，市場進入政策觀察期，利率再度靠攏前低后，預(yù)計將振蕩運行。