本周離岸人民幣兌美元兩年來首次跌破6.90。2016年年底、2020年年初人民幣快速貶值均伴隨著利率的快速上升，人民幣貶值對利率的影響路徑大致可分兩條：一是為了維持國內(nèi)匯率穩(wěn)定，央行實施貨幣政策的空間受限；二是匯率貶值預期和中美利率倒掛加速資本外流，由于外資在國內(nèi)利率債的占比較大，從全球資產(chǎn)配置的角度對國債形成利空。

本輪人民幣貶值的驅(qū)動因素，一方面是美聯(lián)儲加息背景下美元的強勢；另一方面國內(nèi)經(jīng)濟復蘇受阻，反映了多地疫情再現(xiàn)和南方高溫天氣造成的沖擊，中美貨幣政策分化，內(nèi)松外緊下中美十債利差在“8·11”匯改后出現(xiàn)首次倒佳。

我們認為本輪人民幣貶值幅度可控，對債市影響有限。

首先，以上一輪美國加息周期為參照，2018年年底長端利率提前聯(lián)邦利率一個季度見頂并回落。聯(lián)邦利率期貨隱含報價顯示，本輪加息周期至2023年一季末結(jié)束，當前已處加息周期末端，美國長端利率繼續(xù)上行空間有限。其次，貿(mào)易基本盤仍將有效支撐人民幣。7月中國對外貿(mào)易順差創(chuàng)紀錄高達1013億元，滾動12月累計同比增速43.7%，國外經(jīng)濟減速并未對貿(mào)易順差造成影響。最后，匯率改革后匯率彈性增加，有助于及時釋放市場壓力、避免預期積累，市場多空切換將會在短期內(nèi)完成。因此，中美利差倒掛、人民幣貶值對國債期貨的利空有限，做空國債期貨仍需等待國內(nèi)經(jīng)濟復蘇，社會融資明顯改善的時機出現(xiàn)。