上周A股市場(chǎng)繼續(xù)回調(diào)，上證綜指跌破3200點(diǎn)。市場(chǎng)風(fēng)格方面繼續(xù)向均衡回歸，價(jià)值板塊相對(duì)占優(yōu)，周期成長(zhǎng)板塊表現(xiàn)不佳，由此導(dǎo)致多IM空IH、多IC空IH跨品種價(jià)差出現(xiàn)大幅回落。資金方面，上周北上資金全周小幅凈買入，新發(fā)基金發(fā)行小幅回升。成交額和兩融余額均大幅回落，顯示市場(chǎng)情緒依然偏向謹(jǐn)慎。

美股市場(chǎng)繼續(xù)回落

9月2日，美國(guó)勞工部公布8月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，由于數(shù)據(jù)整體好于預(yù)期，市場(chǎng)一度走高。不過，隨著市場(chǎng)意識(shí)到該數(shù)據(jù)實(shí)際上可能會(huì)強(qiáng)化美聯(lián)儲(chǔ)9月加息75個(gè)基點(diǎn)的理由，美股三大指數(shù)開始紛紛走弱，最終收跌。從8月26日鮑威爾在杰克遜霍爾央行年會(huì)上的表態(tài)來看，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的首要任務(wù)依然是將通脹率降至2%的目標(biāo)。目前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的狀況在于過熱的就業(yè)市場(chǎng)、強(qiáng)勁的需求與受限制的供應(yīng)鏈。因此，為了實(shí)現(xiàn)通脹率降至2%的目標(biāo)，就必須通過較高的利率、放緩的經(jīng)濟(jì)增速與疲弱的就業(yè)市場(chǎng)來實(shí)現(xiàn)。鮑威爾提到，盡管“這會(huì)給家庭和企業(yè)帶來一些痛苦，但這些都是降低通脹的不幸代價(jià)，如果無法恢復(fù)價(jià)格穩(wěn)定，將意味著更大的痛苦”。這意味著美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到，為了避免通脹而自我強(qiáng)化，金融政策必須要保持較長(zhǎng)時(shí)間的緊縮。在此背景下，預(yù)計(jì)未來全球經(jīng)濟(jì)的總需求將繼續(xù)回落，美股市場(chǎng)也將因此承壓，十年期美債收益率將高位盤整。

整體風(fēng)格趨向均衡

從基本面角度來看，4月底至7月上旬，隨著國(guó)內(nèi)多項(xiàng)穩(wěn)增長(zhǎng)政策逐漸落地，投資者預(yù)期國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇，由此帶動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，并推動(dòng)A股出現(xiàn)超跌反彈。不過，隨著政策細(xì)節(jié)逐漸明朗，市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)政策不是基于總量的無差別刺激，而是基于對(duì)特定產(chǎn)業(yè)上的引導(dǎo)性刺激。因此，4月底至8月中下旬，A股市場(chǎng)更多呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性行情，政策扶持的行業(yè)以及與新舊能源相關(guān)的行業(yè)，獲得了較好的超額收益。

展望后市，筆者認(rèn)為，海外主要經(jīng)濟(jì)體雖然面臨經(jīng)濟(jì)周期下行，但由于通脹依然存在反復(fù)的可能，貨幣政策表現(xiàn)仍為強(qiáng)勁緊縮。上述因素會(huì)對(duì)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好形成制約，A股市場(chǎng)短期將延續(xù)振蕩態(tài)勢(shì)。考慮到國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策的支撐，預(yù)計(jì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有限，投資者不必過度擔(dān)憂。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)方面，在中報(bào)業(yè)績(jī)陸續(xù)披露、成長(zhǎng)板塊交易擁擠度過高、鮑威爾鷹派表態(tài)的影響下，短期成長(zhǎng)風(fēng)格性價(jià)比降低，不排除多IC空IH、多IM空IH價(jià)差繼續(xù)振蕩走弱的可能。不過，經(jīng)過調(diào)整后，隨著成長(zhǎng)股交易擁擠度回落和估值回歸合理水平，中小指數(shù)還會(huì)重新呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情。

首先，從基本面角度來看，當(dāng)前地產(chǎn)周期尚未見到明顯拐點(diǎn)，加之局部地區(qū)疫情擾動(dòng)再起，這在一定程度上會(huì)影響順周期的金融、地產(chǎn)鏈及消費(fèi)板塊的盈利預(yù)期。而與經(jīng)濟(jì)弱相關(guān)、有政策扶持的成長(zhǎng)板塊的盈利確定性及相對(duì)景氣度依然存在。其次，從流動(dòng)性角度來看，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇、流動(dòng)性維持寬松態(tài)勢(shì)的宏觀環(huán)境下，基本面和流動(dòng)性對(duì)中小市值風(fēng)格的支撐依然存在，成長(zhǎng)板塊的估值溢價(jià)有望持續(xù)，市場(chǎng)風(fēng)格完全轉(zhuǎn)向需等待宏觀面主要矛盾的化解，即當(dāng)能源價(jià)格回落、全球金融緊縮進(jìn)入尾聲并推動(dòng)全球總需求回升時(shí)，市場(chǎng)風(fēng)格有望發(fā)生切換。最后，美聯(lián)儲(chǔ)高力度加息壓制通脹勢(shì)必會(huì)加劇全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。如果今年第四季度期間美國(guó)通脹壓力能夠逐步回落，那么隨著全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期升溫，美債長(zhǎng)端收益率還會(huì)重新回落，對(duì)成長(zhǎng)板塊的壓制也有望降低。操作上，建議投資者前期多IC空IH、多IM空IH跨品種套利部分降倉，底倉謹(jǐn)慎持有，注意風(fēng)控。