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陶冬:美國(guó)通脹見頂為圣誕行情加火,接下來呢?

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時(shí)間:2022-11-15 08:45:51 來源:中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇 作者:陶冬

反向的通脹交易騰空而起,全球股市、債市熱鬧了一番,為圣誕行情狠狠地加了一把火。美國(guó)通脹的數(shù)據(jù),終于弱過預(yù)期,市場(chǎng)憧憬通脹見頂,聯(lián)儲(chǔ)接近調(diào)整政策。預(yù)期的改變來得突然,來得猛烈,美國(guó)兩年期國(guó)債利率在數(shù)據(jù)公布的當(dāng)天,下挫了接近30點(diǎn),全球債市應(yīng)聲走好。美股也引領(lǐng)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上行。美元匯率連續(xù)兩日出現(xiàn)斷崖式下跌,從110直墜106,跌幅是2009年以來所未見過的,日元暴升4%,英鎊和歐元均大幅反彈。中國(guó)調(diào)整抗疫政策的基調(diào),推動(dòng)了港股和A股的上揚(yáng)。美國(guó)中期選舉結(jié)束,共和黨重奪眾議院多數(shù)黨資格,參議院仍未決出勝負(fù),有可能要等到佐治亞州12月6日的復(fù)選,民主黨把小輸當(dāng)勝利。石油價(jià)格回落,黃金連日攀升,某虛擬貨幣交易平臺(tái)進(jìn)入破產(chǎn)程序,比特幣為首的虛擬貨幣大跌。


全球通脹可能進(jìn)入了新篇章,不過歷史大幕的揭起往往是半抱琵琶猶遮面的。美國(guó)十月份通脹有所回落,CPI環(huán)比上漲了0.4%,核心CP0.3%,均大幅低過市場(chǎng)預(yù)期,這是今年一月以來最好看的通脹數(shù)據(jù)??鄢饨鹨蛩氐脑挘诵耐洯h(huán)比下跌了0.1%,可能是所有數(shù)據(jù)中最令人振奮的。


從細(xì)節(jié)看,實(shí)物商品物價(jià)環(huán)比大跌0.4%,不光二手車?yán)^續(xù)大幅下降,新車和家電價(jià)格也在下滑。但是服務(wù)業(yè)物價(jià)繼續(xù)上升,餐廳價(jià)格環(huán)比升0.9%,休閑娛樂0.7%,反映工資-物價(jià)的螺旋攀升問題仍然嚴(yán)重。酒店價(jià)格大漲,不過機(jī)票價(jià)格回落。美國(guó)CPI權(quán)重最大的租金部分,環(huán)比上漲0.7%,略有放緩但仍然處在非常過熱狀態(tài),租金拉起了近半數(shù)的十月通脹的。


筆者認(rèn)為,美國(guó)通脹終于見頂,會(huì)向5%的水平回落。但是由于工資和租金壓力并沒有得到舒緩,CPI僅僅得到部分回調(diào),不足以讓美國(guó)選民滿意,也難以令聯(lián)儲(chǔ)改變加息方向。這組數(shù)字支持聯(lián)儲(chǔ)放緩加息步伐、在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候暫停加息,觀察效果。FOMC12月加息50點(diǎn)現(xiàn)在基本成為市場(chǎng)的共識(shí)了,明年再有兩次加息,每次25點(diǎn)。


聯(lián)儲(chǔ)什么時(shí)候徹底停止加息,甚至減息?還要看CPI和就業(yè)市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。聯(lián)儲(chǔ)“慢而長(zhǎng)”(slower for longer)的模式并沒有改變。通脹數(shù)據(jù)公布后,期貨市場(chǎng)掉期價(jià)格對(duì)終極利率水平的判斷,僅僅從略高過5%回落到4.9%,幅度遠(yuǎn)小過兩年期國(guó)債利率的變化,凸顯資金的判斷。


盡管通脹見頂,物價(jià)回落卻可能相當(dāng)緩慢而且不均勻,所以聯(lián)儲(chǔ)在可預(yù)見的未來都沒有減息的空間。等疫情期間發(fā)放的支票積累下的2萬(wàn)億美元超額儲(chǔ)蓄用盡了,美國(guó)經(jīng)濟(jì)就會(huì)面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)評(píng)估明年衰退的概率為80%,筆者相信概率可能更高。如果就業(yè)市場(chǎng)沒有足夠的冷卻,一場(chǎng)溫和衰退未必可以逼迫聯(lián)儲(chǔ)迅速減息。


根據(jù)通脹和就業(yè)形勢(shì),聯(lián)儲(chǔ)的利率政策其實(shí)是三部曲,1)減少加息幅度,2)停止加息,3)減息。目前的通脹形勢(shì)滿足了加息減碼的條件,但是停止加息和減息,并非必然,需要通脹明顯和持續(xù)地下降,需要就業(yè)市場(chǎng)明顯和持續(xù)地降溫,需要工資增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向。如果說2022年風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)的最大主題是通脹交易的話,2023年應(yīng)該是衰退交易。


美國(guó)中期選舉結(jié)束,參議院多數(shù)鹿死誰(shuí)手,可能還要等12月6日的佐治亞州復(fù)選結(jié)果,不過選舉反映出幾個(gè)趨勢(shì)。首先,民主黨交出了在眾議院的多數(shù)黨席位,拜登政府執(zhí)政效率將面臨重大考驗(yàn)。其次,共和黨選前吹噓的“紅色風(fēng)暴”沒有出現(xiàn),充其量算小勝。第三,特朗普效應(yīng)在弱化,不過特朗普在共和黨內(nèi)的影響力依然巨大。第四,奧巴馬最后在賓夕法尼亞州的助選,讓民主黨在賓州意外搶下參議院一席,也是民主黨聊以自慰之處。


中期選舉結(jié)果對(duì)經(jīng)濟(jì)意味著什么?首先,拜登激進(jìn)的財(cái)政刺激已經(jīng)壽終正寢了。美國(guó)在2020年制造出3.1萬(wàn)億美元的財(cái)政赤字,2021年2.7萬(wàn)億,2022年1.4萬(wàn)億。拜登執(zhí)政兩年所產(chǎn)生出的財(cái)政赤字,相當(dāng)于之前100年總和的八成。30萬(wàn)億的債務(wù)總額、每年1萬(wàn)多億新增赤字和8000億以上的利息支出,這是不可持續(xù)的。共和黨人控制的國(guó)會(huì)一定發(fā)難,不排除再次出現(xiàn)財(cái)政赤字上限問題。


前民主黨總統(tǒng)克林頓和奧巴馬都曾在大選中贏得白宮和兩院的控制權(quán),但是兩年后輸?shù)糁衅谶x舉,隨后陷入黨爭(zhēng)泥沼,執(zhí)政能力大幅下降。筆者認(rèn)為拜登政府也陷入了同一個(gè)泥沼,具有爭(zhēng)議性的政策估計(jì)是無法推出了。共和黨的國(guó)會(huì)制約,對(duì)市場(chǎng)是利好。民主黨過度開支得到制止,進(jìn)步主義議員對(duì)政府的操控也得到制衡,有利于債市平穩(wěn)。


政府減少開支,有利于控制通貨膨脹,也減輕一點(diǎn)聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮的壓力。但是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)動(dòng)力會(huì)進(jìn)一步弱化,明年出現(xiàn)衰退的可能性更高。另外政府急于舒緩?fù)浐凸べY壓力,對(duì)就業(yè)市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)的問題可能睜一只眼閉一只眼。美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)兩極分化,藍(lán)領(lǐng)市場(chǎng)仍然火爆,而白領(lǐng)失業(yè)問題已經(jīng)浮現(xiàn),但是無論政府還是聯(lián)儲(chǔ),短期內(nèi)都不會(huì)強(qiáng)調(diào)這點(diǎn)。


英鎊對(duì)美元大幅升值。美國(guó)通脹數(shù)據(jù)出來后,帶動(dòng)美元對(duì)大多數(shù)貨幣貶值,這是一個(gè)原因。更大的原因是,市場(chǎng)對(duì)蘇納克政府的財(cái)政紀(jì)律比較有信心。財(cái)政大臣亨特,計(jì)劃在11月17日宣布新的財(cái)政預(yù)算案,他會(huì)一改上一屆政府的增加開支、降低稅率的風(fēng)格,削減開支、調(diào)高稅率。


英國(guó)面臨500億英鎊的財(cái)政窟窿,預(yù)計(jì)亨特會(huì)將2024-25年度的開支增長(zhǎng)從之前計(jì)劃的3.7%,調(diào)低到2%左右,不過不會(huì)對(duì)這兩年的財(cái)政支出作大幅削減。這樣做可以既在中期穩(wěn)住英國(guó)財(cái)政收支平衡,安撫市場(chǎng)情緒,又不至于給十分困難的經(jīng)濟(jì)雪上加霜,激起強(qiáng)烈的公眾抗議。他的加稅主要加在對(duì)能源企業(yè)的暴利稅和對(duì)富人的資本利得稅,但確保公共服務(wù)不受到大的沖擊。從近期金融價(jià)格的表現(xiàn)看,市場(chǎng)認(rèn)同這種處理手法。這是英鎊收復(fù)了特拉斯政府時(shí)期所有匯率損失的根本原因。筆者相信蘇納克政府的財(cái)政政策已經(jīng)贏得了市場(chǎng)的歡心。


但是這不代表蘇納克政府可以輕易贏得人民的歡心,英國(guó)各地爆發(fā)出大型示威活動(dòng)就是一個(gè)佐證。英國(guó)正在經(jīng)歷雙位數(shù)的通貨膨脹,經(jīng)濟(jì)陷入衰退,生活成本飆升,家庭購(gòu)買力縮水。英國(guó)人的消費(fèi)信心之低落,是本世紀(jì)以來罕見的。


英國(guó)第三季度GDP增長(zhǎng),環(huán)比收縮了0.2%,證實(shí)了英國(guó)已經(jīng)滑入了經(jīng)濟(jì)衰退。企業(yè)和個(gè)人信心低迷,通脹高企,資金成本迅速上升,另外脫歐也導(dǎo)致出口形勢(shì)嚴(yán)峻。在主要經(jīng)濟(jì)體中,英國(guó)是第一個(gè)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的,也是唯一一個(gè)經(jīng)濟(jì)規(guī)模小于疫情前水平的國(guó)家。英國(guó)央行預(yù)測(cè)持續(xù)兩年的經(jīng)濟(jì)衰退,筆者認(rèn)為是合理的。


本周市場(chǎng)焦點(diǎn)有兩個(gè),一是英國(guó)的財(cái)政預(yù)算案和十月份CPI,預(yù)計(jì)進(jìn)一步上升到10.5%;一是美國(guó)零售數(shù)字,在強(qiáng)勁的汽車銷售引領(lǐng)下,消費(fèi)數(shù)字應(yīng)該很靚麗。G20峰會(huì)和中國(guó)月度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也要留意。

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