近期市場(chǎng)再度陷入震蕩，核心在于風(fēng)險(xiǎn)偏好的反復(fù)。1)11月以來(lái)國(guó)內(nèi)疫情出現(xiàn)反復(fù)，當(dāng)前本土新增確診和新增陽(yáng)性已接近今年4月時(shí)峰值，再度引起部分投資者的恐慌情緒。2)國(guó)內(nèi)債市大幅波動(dòng)，也對(duì)股票市場(chǎng)情緒形成擾動(dòng)。一方面，是資金利率顯著上行。11月11日至16日一年期AAA級(jí)同業(yè)存單利率一度大幅上行43bp.而當(dāng)前盡管有所回落，但仍處于年內(nèi)高位。另一方面，部分投資者也擔(dān)心偏債基金、理財(cái)產(chǎn)品贖回壓力，可能帶來(lái)的其持有的權(quán)益類資產(chǎn)的被動(dòng)拋壓。

但我們認(rèn)為，不必過(guò)度擔(dān)心市場(chǎng)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：1)4月疫情顯著沖擊市場(chǎng)，核心原因在于其嚴(yán)重阻滯國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈并拖累經(jīng)濟(jì)。而當(dāng)前疫情對(duì)供應(yīng)鏈和經(jīng)濟(jì)的影響遠(yuǎn)小于當(dāng)時(shí)，且防疫政策已進(jìn)一步優(yōu)化，11月10日政治局常委會(huì)議明確要求提升防控的科學(xué)性、精準(zhǔn)性，減少疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的影響。2)偏債產(chǎn)品贖回對(duì)股市影響有限。且盡管利率有所上行，但市場(chǎng)資金面仍較為充裕。3)外部的沖擊也在減弱。美國(guó)10月CPI低于預(yù)期，帶動(dòng)美債利率、美元指數(shù)回落，外資重新回流，11月11日以來(lái)陸股通北上資金已大幅流入544億。4)從估值、股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)來(lái)看，當(dāng)前市場(chǎng)仍處于高性價(jià)比的底部區(qū)域。截至11月25日上證綜指12.2倍、創(chuàng)業(yè)板指38.2倍的PE估值仍處于歷史底部區(qū)域，與此同時(shí)股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也分別處于2010年以來(lái)77.9%和96.5%的歷史高位。

結(jié)構(gòu)上，順勢(shì)而為，短期內(nèi)關(guān)注國(guó)企央企的低估值修復(fù)機(jī)會(huì)。1)階段性市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好收斂，帶動(dòng)市場(chǎng)資金向當(dāng)前仍處于相對(duì)“人少的地方”、且有避險(xiǎn)屬性的國(guó)企央企等權(quán)重板塊分流。2)近期各類政策、事件也密集催化。2022年11月21日，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿提出“探索建立具有中國(guó)特色的估值體系”。11月22日國(guó)常會(huì)要求“適時(shí)適度運(yùn)用降準(zhǔn)等貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充?！保S即央行于11月25日宣布降準(zhǔn)0.25%，同樣對(duì)權(quán)重板塊形成催化。3)國(guó)企央企本身估值處于歷史底部，存在估值修復(fù)的動(dòng)力。截至11月25日，萬(wàn)得央企指數(shù)9.5倍的PE估值，處于2010年以來(lái)4.3%的歷史極低水平。

中長(zhǎng)期，持續(xù)關(guān)注“信軍醫(yī)”、“新半軍”、“科創(chuàng)”三條主線。1)“信軍醫(yī)”：二十大以來(lái)相關(guān)政策加速落地，且業(yè)績(jī)層面“信軍醫(yī)”內(nèi)部包括信創(chuàng)、云計(jì)算、航空裝備、創(chuàng)新藥等眾多細(xì)分行業(yè)明年景氣有望改善。因此，綜合景氣、估值、擁擠度、資金和政策等多個(gè)維度來(lái)看，“信軍醫(yī)”有望持續(xù)受益于預(yù)期改善下的基金倉(cāng)位回補(bǔ)和估值修復(fù)，且長(zhǎng)期來(lái)看符合國(guó)家對(duì)于“加強(qiáng)科技創(chuàng)新領(lǐng)域自主可控”、“維護(hù)國(guó)家安全”和“健全公共衛(wèi)生體系”的發(fā)展需要，當(dāng)前位置的配置價(jià)值依然顯著。2)“新半軍”：擁擠度仍處在中等水平，且根據(jù)我們獨(dú)家構(gòu)建的分析師預(yù)期修正強(qiáng)度這一領(lǐng)先指標(biāo)，當(dāng)前仍處于上行趨勢(shì)中，指向修復(fù)并未結(jié)束。3)科創(chuàng)：我們認(rèn)為當(dāng)前的科創(chuàng)，不僅僅是短期修復(fù)，更是類似2012年創(chuàng)業(yè)板的中長(zhǎng)期機(jī)遇。在經(jīng)歷去年下半年以來(lái)的系統(tǒng)性調(diào)整后，隨著海外擾動(dòng)逐步褪去、國(guó)內(nèi)進(jìn)一步聚焦長(zhǎng)期“國(guó)家安全”“獨(dú)立自主”、“高質(zhì)量發(fā)展”，且估值、持倉(cāng)均處于底部，我們認(rèn)為科創(chuàng)板或類似2012年的創(chuàng)業(yè)板，成為A股新一輪周期的主線方向。

風(fēng)險(xiǎn)提示：關(guān)注經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)波動(dòng)，政策超預(yù)期收緊，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息等。