經(jīng)濟(jì)預(yù)期會(huì)有一次系統(tǒng)性修復(fù)，兌現(xiàn)到盈利改善不會(huì)那么快，但對(duì)股市的正面影響可能是立竿見(jiàn)影的。1)鑒于最強(qiáng)的出口和工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存也開(kāi)始下降了，大概率穩(wěn)增長(zhǎng)會(huì)有更強(qiáng)的力度。歷史上來(lái)看，全A ROE下降時(shí)長(zhǎng)的最大值是一年零三個(gè)季度，當(dāng)前大概率處于A股盈利下降的后期。2)地產(chǎn)銷售在一年內(nèi)有恢復(fù)企穩(wěn)的可能，即使是弱復(fù)蘇對(duì)A股也有利好。從歷史情況來(lái)看，地產(chǎn)銷售增速和A股ROE在運(yùn)行方向上一致，但幅度常有差異，造成差異的原因可能在于制造業(yè)產(chǎn)能格局。而當(dāng)前A股大部分行業(yè)產(chǎn)能格局較好，未來(lái)房地產(chǎn)景氣度即使是走平或小反彈，A股的盈利增速也有可能會(huì)出現(xiàn)較大的上行。3)2020年、2022年消費(fèi)對(duì)GDP的拉動(dòng)程度均降至歷史極低水平，歷史上類似情況只有1990年。今年消費(fèi)分項(xiàng)增速的下降，主要源于疫情沖擊，后續(xù)修復(fù)空間較大。

上行風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行后期，流動(dòng)性大概率超預(yù)期。1)宏觀流動(dòng)性方面，通脹下行帶來(lái)利率走低。海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的衰退對(duì)2023年上半年全球資本市場(chǎng)還有負(fù)面影響。但進(jìn)入2023年下半年，隨著衰退的風(fēng)險(xiǎn)被充分定價(jià)，通脹和利率下行反而會(huì)成為利多，全球的流動(dòng)性存在改善的可能。2)微觀流動(dòng)性方面，居民資金入市的長(zhǎng)期邏輯沒(méi)有被證偽。當(dāng)前國(guó)內(nèi)居民儲(chǔ)蓄率高、投資渠道的匱乏仍在引導(dǎo)居民資金流入股市。2022年雖然股市陷入技術(shù)性熊市，但銀證轉(zhuǎn)賬余額的凈流出幅度好于歷次熊市。往前看，一旦股市企穩(wěn)，不排除居民資金比歷史上同期更早地回流股市。

股市整體節(jié)奏三階段，跨年前后第一波最強(qiáng)。1)2022年底到2023年初，季度級(jí)別的V型反轉(zhuǎn)：業(yè)績(jī)空窗期，疫情政策、房地產(chǎn)政策改善、海外通脹壓力緩和。2)2023年Q2-Q3，回撤后震蕩：估值修復(fù)已經(jīng)完成，但業(yè)績(jī)改善還未出現(xiàn)。3)2023年Q4以后，穩(wěn)健走高：宏觀指標(biāo)大概率企穩(wěn)。