3月3日，港交所發(fā)布公告，自2023年3月13日起互聯(lián)互通股票標(biāo)的范圍將進(jìn)一步擴(kuò)大[1]。同日，上交所、深交所分別正式發(fā)布《上海證券交易所滬港通業(yè)務(wù)實施辦法》《深圳證券交易所深港通業(yè)務(wù)實施辦法》，自3月13日起施行。

此次互聯(lián)互通機(jī)制再擴(kuò)容中，最值得關(guān)注的是符合條件的在港主要上市的外國公司將被納入港股通股票標(biāo)的，這是自2014年底滬港通開通、2015年底深港通開通、2016年滬港通取消總額度、2019年納入同股不同權(quán)公司、2021年納入科創(chuàng)板和未盈利生物科技公司、以及2022年納入ETF產(chǎn)品等進(jìn)展后，互聯(lián)互通機(jī)制的又一次重要突破，也是第一次外國公司可以直接成為中國內(nèi)地投資者的投資標(biāo)的。雖然初始變化只是打開了一個小的口子（4家外國公司），但見微知著，睹始知終，這一變化對于互聯(lián)互通機(jī)制本身、資本市場和資本賬戶開放，乃至作為連通中國資本和外國資產(chǎn)的香港市場都有重要意義。對于此次擴(kuò)容的影響與意義，我們解讀如下。

制度細(xì)則：港股通納入外國公司，陸股通范圍擴(kuò)大；設(shè)置調(diào)整緩沖機(jī)制

納入范圍：港股通納入外國公司；陸股通范圍擴(kuò)大 

南向：港股通首次納入外國公司。此次將納入恒生綜合指數(shù)內(nèi)符合條件的外國公司，即恒生綜合指數(shù)大型股、中型股、市值50億港幣以上小型股指數(shù)中的外國公司，個別可能在稅費、公司行為等方面存在有別于現(xiàn)行港股通股票的特殊要求的外國公司除外。同時，滬市港股通范圍擴(kuò)大至與深市港股通一致，即納入市值50億港幣以上的恒生綜合小型成份股。

北向：陸股通范圍擴(kuò)大到上證A股和深證綜指成份股。1）滬股通基準(zhǔn)由現(xiàn)行的上證180和380指數(shù)擴(kuò)展為上證A股指數(shù)；深股通基準(zhǔn)由現(xiàn)行的深成指和深證中小創(chuàng)新指擴(kuò)展為深證綜指。2）由于納入范圍擴(kuò)大，為控制風(fēng)險，在擴(kuò)展后的指數(shù)基礎(chǔ)上增加了市值及流動性要求，如考察日前6個月不低于50億人民幣日均市值（此前為不低于60億人民幣）、不低于3000萬人民幣日均成交金額、停牌天數(shù)占比低于50%等調(diào)入要求（上市不足6個月的按實際上市時間計算）。3）明確陸股通下同股不同權(quán)公司的納入安排。2020年A股首家同股不同權(quán)公司優(yōu)刻得-W科創(chuàng)板上市，前者與匯宇制藥-W目前同屬上證A股成份股。盡管上述兩家公司此次并未調(diào)入，但后續(xù)A股同股不同權(quán)公司也具有調(diào)入可能。對于非AH的同股不同權(quán)公司，須滿足上市滿6個月及其后20個交易日、首次納入考察日前183日中平均市值不低于200億人民幣且成交總額不低于60億人民幣等要求。

調(diào)整機(jī)制：陸股通更新調(diào)整機(jī)制，并設(shè)置緩沖機(jī)制

陸股通調(diào)整機(jī)制：1）明確半年度定期考察機(jī)制，每年5月底和11月底對上證A股、深證綜指成份股進(jìn)行考察；此前跟隨各基準(zhǔn)指數(shù)調(diào)整安排進(jìn)行考察，未明確規(guī)定。2）新增月度考察機(jī)制，每月末對當(dāng)月新納入上證A股、深證綜指或者當(dāng)月被撤銷風(fēng)險警示的深證綜指成份股進(jìn)行考察。

緩沖機(jī)制：調(diào)出條件低于調(diào)入條件以避免過多波動，具體為，1）陸股通：半年度定期調(diào)整考察時，非AH的陸股通股票存在定期調(diào)整考察日前6個月，日均市值低于40億人民幣（此前為低于60億人民幣）或者日均成交金額低于2000萬人民幣，或者全天停牌交易日天數(shù)占比50%以上的，才會調(diào)出陸股通。2）港股通：恒生綜合小型股指數(shù)成份股且非AH的港股通股票，平均月末市值低于40億港幣（此前為低于50億港幣），才會調(diào)出港股通。

擴(kuò)容結(jié)果：港股通本輪納入32家公司，包括4家外國公司；陸股通共納入529家公司

基于上述調(diào)整新規(guī)及港交所公布結(jié)果，此次調(diào)整將帶來以下變化：

港股通：本次調(diào)整將納入32家公司，其中包括歐舒丹、新秀麗、金界控股及兗煤澳大利亞4家外國公司。具體為，納入太古股份公司B、思派健康、京東方精電、歐舒丹、BRILLIANCE CHI、3D MEDICINES-B、山高新能源、高偉電子、新特能源、新秀麗、上美股份、微創(chuàng)腦科學(xué)、心泰醫(yī)療、巨子生物、高視醫(yī)療、渣打集團(tuán)、龍光集團(tuán)、兗煤澳大利亞、金山云、金界控股、飛天云動、艾美疫苗、洪九果品、星空華文、業(yè)聚醫(yī)療、博安生物－B、檸萌影視、健世科技－B、叮當(dāng)健康、名創(chuàng)優(yōu)品、智云健康和衛(wèi)龍等。

相反，天譽(yù)置業(yè)、新鴻基、周生生、嘉華國際、信德集團(tuán)、大家樂集團(tuán)、IGG、時代中國控股、中國光大綠色環(huán)保、寶新金融、禹洲集團(tuán)、澳優(yōu)、新高教集團(tuán)、快狗打車、祥生控股集團(tuán)、融信中國、正榮地產(chǎn)、永泰生物-B、德琪醫(yī)藥-B和云音樂共20家公司則在本輪被移出港股通范圍。

陸股通：滬股通層面，本次共有包括中葡股份、青山紙業(yè)與維科技術(shù)等309家公司符合擴(kuò)大互聯(lián)互通合資格股票范圍后被納入滬股通。不過另有包括黃山旅游、圣濟(jì)堂與維維股份等298家公司從滬股通被轉(zhuǎn)移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單（只可賣出）。深股通層面，本次擴(kuò)容有包括寶塔實業(yè)、盈方微與西安飲食等在內(nèi)的220家公司符合資格被加入深股通。不過另有包括深物業(yè)A、珠海港與廣州浪奇等216家公司從深股通被轉(zhuǎn)移至深股通特別證券/中華通特別證券名單（只可賣出）。

納入外國公司意義：開放新階段、外國公司首次成為內(nèi)地投資者直接投資標(biāo)的、對資本市場開放和香港都有重要意義

雖然首次獲得納入的外國公司并不算多，只有歐舒丹、新秀麗、金界控股和兗煤澳大利亞4家，但其意義和影響深遠(yuǎn)，也是互聯(lián)互通機(jī)制和資本市場開放的新階段。

互聯(lián)互通機(jī)制的進(jìn)一步優(yōu)化和完善。自互聯(lián)互通機(jī)制2014年開通以來，南北向雙向覆蓋的標(biāo)的數(shù)量和股票市值都陸續(xù)增加，南北向資金已分別累計流入約2.2萬億和1.9萬億人民幣至港股與A股市場，成為市場投資者結(jié)構(gòu)中重要組成部分。在這一進(jìn)程中，互聯(lián)互通機(jī)制也持續(xù)得到優(yōu)化和完善，本次港股通納入外國公司是繼2014年底滬港通開通、2015年底深港通開通、2019年納入同股不同權(quán)公司、2021年納入未盈利生物科技公司和2022年納入ETF產(chǎn)品等多項變革以來，互聯(lián)互通機(jī)制的又一次重要突破，進(jìn)一步拓寬了中國居民配置港股市場的渠道。我們認(rèn)為本次滬深港通的雙向擴(kuò)容和改革，不僅有利于豐富交易產(chǎn)品種類、擴(kuò)大可投資范圍和提升交易活躍度，同時對促進(jìn)兩地資本市場相互融合、加速中國資本市場對外開放進(jìn)程均具有重要意義；

外國公司首次進(jìn)入中國內(nèi)地投資者直接投資范圍，也是資本市場開放的新階段。近年來，隨著居民資產(chǎn)配置迎來拐點，居民配置海外資產(chǎn)的需求也不斷提高。這一背景下，在傳統(tǒng)QDII/RQDII的基礎(chǔ)上，內(nèi)地與香港基金互認(rèn)等機(jī)制使得國內(nèi)投資者配置海外資產(chǎn)的渠道與選擇空間不斷拓寬。但上述方式或多或少存在包括額度限制、需要通過購買基金配置以及更加關(guān)注海外上市中國資產(chǎn)等問題，使得投資者始終不能通過簡單高效的方式投資于外國公司。本次港股通納入外國公司則改變了這一現(xiàn)狀，使內(nèi)地投資者首次可通過港股通直接投資外國公司，為內(nèi)地投資者配置海外資產(chǎn)帶來了新的投資方向，打開了兩地資本市場雙向開放的新篇章；

在現(xiàn)有中國資產(chǎn)+外國資本已經(jīng)較為成熟的模式下，中國資本+外國資產(chǎn)的突破有助于資本賬戶進(jìn)一步的雙向開放。目前香港中資股（H股+紅籌股+中資民營股）已占據(jù)港股總市值的70%以上，香港已成為中資企業(yè)上市融資的主要目的地之一，再加上陸股通和QFII等機(jī)制，海外資金投資中國的“中國資產(chǎn)+外國資本”模式已日趨成熟。相比之下，中國資金投資海外的“中國資本+外國資產(chǎn)”還處于發(fā)展初期。此次納入外國公司是該模式的重要一步，可納入港股通也或?qū)⒊蔀橥鈬具x擇以香港作為上市地的重要驅(qū)動因素，尤其是那些業(yè)務(wù)主要在大中華區(qū)的跨國公司。首先，外國公司納入港股通后可引入中資，與內(nèi)地資本的流動性對接，有利于提升公司多維度融資能力。其次，外國公司納入港股通快速拉近了內(nèi)地投資者與外國公司的距離，不僅使外國公司走入了內(nèi)地投資者的投資視野，也促進(jìn)外國公司產(chǎn)品進(jìn)入了內(nèi)地居民的消費選擇，使得國內(nèi)投資者分享跨國公司在中國的增長紅利。最后，“中國資本+外國資產(chǎn)”模式的突破也將持續(xù)強(qiáng)化與深化中國與全球間的金融聯(lián)系，推進(jìn)資本賬戶間的雙向往來；

香港作為對接中國與海外的連接點和第一站，其國際金融中心地位將進(jìn)一步被強(qiáng)化。與其他國際金融中心相比，香港的最大優(yōu)勢來自于背靠內(nèi)地“大市場”所賦予的區(qū)位優(yōu)勢與要素資源稟賦，是中國與世界之間的“超級聯(lián)系人”。近年來，南向資金的持續(xù)流入有效提振了港股市場交投活躍度，為市場流動性注入新的活力。隨著外國公司納入港股通有望吸引更多海外公司赴港上市，疊加中概股回歸以及內(nèi)地企業(yè)赴港上市等契機(jī)，港股市場的結(jié)構(gòu)也有望進(jìn)一步優(yōu)化。在這一基礎(chǔ)上，香港則更能夠發(fā)揮在資本市場上獨有的“背靠祖國，聯(lián)通世界”的優(yōu)勢，吸引更多包括南向資金在內(nèi)的資金與優(yōu)質(zhì)公司到港沉淀，在港股市場形成優(yōu)質(zhì)公司和資金間的雙向正反饋，進(jìn)一步鞏固香港作為國際金融中心的地位。

圖表：滬深港通股票調(diào)整后納入規(guī)則和機(jī)制

資料來源：中國證監(jiān)會，中金公司研究部

圖表：南下資金成交額現(xiàn)已占據(jù)香港市場的25~30%

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：北上資金成交額當(dāng)前占據(jù)A股市場的6-10%

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：互聯(lián)互通概覽現(xiàn)有情況

注：數(shù)據(jù)截至2023年3月6日

資料來源：中國證監(jiān)會，Wind，中金公司研究部

圖表：互聯(lián)互通概覽：新增后情況

注：上圖為3月13日互聯(lián)互通擴(kuò)容正式生效后預(yù)計情況

資料來源：中國證監(jiān)會，Wind，中金公司研究部

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