前期已對1—2月經濟復蘇充分定價，節(jié)后現(xiàn)券市場偏謹慎但并未明顯下跌。春節(jié)后，1月PMI、信貸數(shù)據、出行消費等高頻數(shù)據均驗證基本面回升預期，但現(xiàn)券利率維持橫盤振蕩，主因是短期經濟數(shù)據好轉已較為充分計入定價，即便2月信貸數(shù)據繼續(xù)好轉，也較難繼續(xù)強化基本面回升預期，市場對一季度復蘇驗證轉向4月初發(fā)布的3月經濟數(shù)據。此外，年初配置盤需求較強對債市起到支撐。

政策強刺激落地可能性下降，債市利空削弱。3月5日公布的政府工作報告提出的經濟增長目標為5%，處于市場預期區(qū)間（5%—6%）下限，貨幣政策精準有力、財政政策加力提效為主基調，對應赤字率和地方政府債券限額較2022年溫和抬升，但處在預期范圍內。綜合來看，較溫和的經濟增長目標為后期政策靈活調整預留空間，而1—2月經濟恢復情況較為理想也意味著短期強刺激政策落地可能性降低，前期壓制債市上漲的政策面潛在利空有所削弱。

資金利率回落降準預期上升，債市利多因素有所增加。資金面上，跨月后資金利率回落，中期資金利率圍繞政策利率波動為主基調，因此持續(xù)大幅上行的概率不高。3月3日國新辦新聞發(fā)布會提及“降準提供長期流動性支持實體經濟仍是有效方式”打開降準想象空間，市場對降準預期有所升溫，為穩(wěn)增長穩(wěn)信貸，存在降準補充中長期流動性的可能。此外，發(fā)布會提及“實際利率水平也是比較合適的”，結合去年四季度央行貨幣政策執(zhí)行報告重提“引導市場利率圍繞政策利率波動”，預期短期出臺降息政策的概率較低。因此，降準政策如果出臺，有利于資金利率回落并維持穩(wěn)定，短期將提振做多情緒，但并不意味著貨幣大幅寬松，預期也難以帶動債市收益率突破1月低點。

利空削弱利多浮現(xiàn)，國債期貨短期有上行動力。根據歷史經驗,一致性利空削弱利多增加階段期債出現(xiàn)過突破上行。2022年7月國債期貨在收基差行情下領先上行，受資金面松于預期帶動現(xiàn)券利率同時下行。7月底政治局會議后經濟預期下修，疊加疫情反復下經濟數(shù)據下滑帶動現(xiàn)券市場進一步上漲，國債期貨隨之接續(xù)上漲。當前市場情況與之存在一定相似之處，政策強刺激落地預期收縮、資金面邊際轉松降準預期增強，一致性利空削弱利多因素逐步浮現(xiàn)，市場預期或由謹慎觀望向階段偏多轉化，因此預期債券利率有階段下行機會。當前情況與去年7月不同之處在于，當前疫情影響消退經濟環(huán)境延續(xù)復蘇，基本面恢復預期處在驗證階段，長端利率也較難突破下行。

總體而言，春節(jié)后處在基本面恢復已充分定價階段，基本面數(shù)據回升驗證復蘇預期，使得現(xiàn)券市場偏謹慎但未帶動價格進一步下行，近兩周期貨在收基差驅動下與現(xiàn)貨走勢背離走出上漲行情。3月5日政府工作報告發(fā)布后，政策強刺激落地可能性下降、正值跨月后資金面邊際轉松降準預期增強，一致性利空削弱利多因素逐步浮現(xiàn)，在3月經濟數(shù)據公布前，現(xiàn)券利率或打破橫盤振蕩出現(xiàn)階段下行?？紤]到T2306合約基差仍處在中等偏高水平，預期國債期貨上行漲幅將高于現(xiàn)券。中期債市方向還需關注3月及以后經濟恢復情況以及政策實施力度。