01 周度聚焦：新能源中期調(diào)整未完，短期存在超跌反彈機會

1.1.當(dāng)前新能源行業(yè)的癥結(jié)在于需求下行和產(chǎn)能過剩

新能源車銷量增速下行，儲能需求預(yù)期回落。

（1）新能源車方面，2022年在購置稅減半等一系列穩(wěn)增長、促消費政策刺激下，新能源車銷量達688.7萬輛，同比增長93.4%，市占率達25.6%，相較2021年提高12.1%，2022年新能源乘用車滲透率達到27.6%，一定程度上透支了2023年的汽車消費需求，預(yù)計2023年新能源車銷量將為900萬輛，同比增速下滑至35%。

（2）新能源發(fā)電方面，隨著歐洲能源危機逐漸緩解，以及外需回落下儲能需求預(yù)期下滑，風(fēng)光儲相關(guān)需求也有所下行。

供給端產(chǎn)能過剩問題凸顯。

（1）上游來看，碳酸鋰、硅料產(chǎn)能釋放，價格已從2022年高位下跌40%以上，有效緩解中下游成本壓力的同時也將整個新能源行業(yè)的發(fā)展方向從原材料短缺導(dǎo)向的數(shù)量型發(fā)展轉(zhuǎn)向追求性價比的高質(zhì)量發(fā)展，盈利空間下降；

（2）中游來看，新能源車方面，到2025年，新能車所需要的動力電池產(chǎn)能將達到1200GWh，但動力電池目前的產(chǎn)能規(guī)劃已超5000GWh；新能源發(fā)電方面，2023Q1國內(nèi)硅片產(chǎn)能預(yù)計將達到740GW左右，對于上游硅料和下游的電池片、組件來說都明顯產(chǎn)能過剩，行業(yè)競爭格局惡化；

（3）下游來看，頭部新能源車企降價后，部分車企快速跟隨，近期燃油車的大幅降價，也引發(fā)市場對于新能源車銷量分流的擔(dān)憂，進一步加劇了對供給過剩的擔(dān)憂。

1.2. 成長賽道調(diào)整見底和超跌反彈的信號

白酒、醫(yī)藥、半導(dǎo)體與新能源的回調(diào)邏輯具有一定可比性。2022年9月份以來，電力設(shè)備行業(yè)已經(jīng)下跌21.56%，行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)明顯調(diào)整。復(fù)盤發(fā)現(xiàn)，同為成長性賽道的白酒、醫(yī)藥和半導(dǎo)體與當(dāng)前新能源行業(yè)具有一定可比性，同樣面臨需求下行和/或產(chǎn)能過剩的問題，具體來看：

（1）白酒：2021年初，白酒提價影響了量增的邏輯，2021H2宏觀經(jīng)濟開始走弱，個人和商務(wù)用酒的消費需求主動減少，新冠疫情的反復(fù)也對白酒消費場景造成一定限制，需求整體下行。

（2）醫(yī)藥：2021年新冠疫情基本穩(wěn)定后商業(yè)醫(yī)藥需求下行，業(yè)績增速放緩；政策對創(chuàng)新藥審批趨嚴(yán)疊加醫(yī)保談判，創(chuàng)新藥競爭加劇，投資回報率下降。

（3）半導(dǎo)體：2022H1半導(dǎo)體庫存達到2013年以來新高，而疫情后需求快速下行，2022Q3半導(dǎo)體進入緩慢的去庫存周期。白酒和醫(yī)藥行業(yè)在2022年10月調(diào)整結(jié)束，而半導(dǎo)體仍在調(diào)整過程中，但三者在整個回調(diào)的過程中都經(jīng)歷了超跌反彈。關(guān)于調(diào)整結(jié)束和超跌反彈信號的討論如下：

調(diào)整見底都是在高位籌碼徹底出清、籌碼結(jié)構(gòu)大幅改善的環(huán)境下。

（1）白酒行業(yè)：籌碼方面，2022年10月成交額占比降至4.96%，相較2021年6月的高位水平已經(jīng)下跌27.42%；外資對食品飲料行業(yè)的持倉市值達近年來低位（2297億），相較2021年初已經(jīng)回落48.64%，籌碼擁擠度已明顯降低；估值方面，2022年10月底，白酒行業(yè)估值分位數(shù)達到階段性底部（32%），相較2021年5月（92%）大幅下降約60%；估值僅為35X，相較2021年5月（61X）下降43%。

（2）醫(yī)藥行業(yè)：籌碼方面，2022年9月成交額占比降至6.39%，相較2021年7月的高位水平已經(jīng)下跌23.13%；2022Q3公募基金對醫(yī)藥行業(yè)的超配比在經(jīng)歷5個季度的下跌后觸底，超配比從5.19%下降至1.69%，持有市值下降46.26%；估值方面，2022年10月醫(yī)藥行業(yè)估值分位數(shù)創(chuàng)歷史新低，較2021Q2下跌約70%，估值則從41X降至23X，跌幅達43.28%。結(jié)合需求回升等基本面情況，估值性價比凸顯。

調(diào)整見底時普遍有需求預(yù)期改善，往往由政策導(dǎo)向發(fā)生變化所致。

（1）白酒行業(yè)：在 2022年底相繼出臺“二十條”和“新十條”后，各地積極優(yōu)化防疫措施，同時地產(chǎn)紓困政策升溫，整體來看經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期較強，對白酒需求回暖起到支撐作用。

（2）醫(yī)藥行業(yè)：新冠病毒感染落實乙類乙管后，各類治療藥物的需求提升，同時前期受壓制的常規(guī)醫(yī)療需求、保健消費也有所釋放，疊加2022年底醫(yī)保政策見底回暖、高端設(shè)備國產(chǎn)化、醫(yī)療設(shè)備貼息貸款等政策出臺，需求預(yù)期穩(wěn)步提升。

如籌碼、估值、需求和政策四個條件不同時具備，尤其是籌碼調(diào)整不到位、需求預(yù)期沒有明顯改善，僅僅是估值明顯下降、估值性價比較高，也僅僅可能出現(xiàn)超跌反彈，如2021年9月的白酒和醫(yī)藥，以及2022年5月的半導(dǎo)體：

白酒行業(yè)在2021年9月超跌反彈：

（1）籌碼方面：食品飲料行業(yè)成交額占比從2021年6月的6.83%下降至2021年9月的3.91%；基金對食品飲料的持倉顯著從2021年5月的4474億下降至9月的3484億，下滑幅度雖有22.12個百分點但相比調(diào)整見底的下調(diào)幅度（48.64%）依然偏??；

（2）估值方面：白酒行業(yè)估值分?jǐn)?shù)從2021年5月的92%降至9月的77%，跌幅雖有15個百分點但仍小于調(diào)整見底時的跌幅（60%）。

醫(yī)藥行業(yè)在2021年9月超跌反彈：

（1）籌碼方面：醫(yī)藥行業(yè)成交額占比從2021年7月的8.31%下降至2021年9月的5.62%；基金對醫(yī)藥行業(yè)的持倉超配比并未明顯環(huán)比下滑，僅從2021Q2的5.19%下降至2021Q3的5.01%；

（2）估值方面：2021年8月醫(yī)藥行業(yè)估值快速下跌，估值分?jǐn)?shù)從8月初的50%降至8月底的30%，跌幅雖有20個百分點但相較調(diào)整見底的跌幅（70%）仍偏??；

（3）政策方面：8月31日，國家醫(yī)保局、國家衛(wèi)健委等8部門聯(lián)合印發(fā)《深化醫(yī)療服務(wù)價格改革試點方案》，明確將確定5個試點城市，積極穩(wěn)妥有序推進醫(yī)療服務(wù)價格改革，一系列醫(yī)改深化文件為醫(yī)藥的反彈創(chuàng)造了良好環(huán)境；

（4）需求預(yù)期方面：疫情反復(fù)下醫(yī)療設(shè)備、耗材賽道持續(xù)高增長，醫(yī)院端產(chǎn)品需求快速恢復(fù)，同時21Q3海外疫情的劇烈波動助企業(yè)快速打開國際市場，出口需求帶動景氣度上升。

半導(dǎo)體行業(yè)在2022年5月超跌反彈：

（1）籌碼方面：電子行業(yè)成交額占比從2021年11月的11.23%下降至2022年5月的8.93%；公募基金對電子行業(yè)的持倉超配比并未明顯環(huán)比下滑，僅從2021Q4的5.71%下降至2022Q1的4.12%；

（2）需求預(yù)期方面：2022年5月雖然手機相關(guān)的消費電子需求依然偏弱，但汽車相關(guān)車規(guī)級半導(dǎo)體需求提升，主要受益于乘用車銷量和新能源車5月銷量明顯回暖，5月中國乘用車銷量約162萬輛，環(huán)比+68.2%，新能源車銷量44.7萬輛，環(huán)比+49.5%；

1.3. 當(dāng)前來看，新能源中期調(diào)整未完，TMT和低估值國企是雙主線

當(dāng)前來看，新能源中期調(diào)整未完，但短期存在超跌反彈機會。

新能源當(dāng)前不具備調(diào)整到底的條件，但短期估值性價比較高，可能出現(xiàn)超跌反彈，具體來看：

（1）籌碼方面，2023年2月電力設(shè)備行業(yè)成交額占比為9.20%，相較2022年8月的高位水平（14.50%）已有顯著下滑，但2022Q4基金對新能源超配比（6.73%）相較2022Q3（6.99%）并未顯著回落，且外資持倉從2022年8月的3795億降至當(dāng)前的3167億，跌幅（-20.32%）仍偏小。

（2）估值方面，當(dāng)前估值已在低位，估值僅為25X，估值分位數(shù)已降至8%，估值性價比較高。

（3）需求方面，歐盟計劃正式公布《凈零工業(yè)法案》提案，將扶持本土光伏等清潔能源制造業(yè)，外需回落預(yù)期升溫；國內(nèi)新能源車補貼退坡疊加運營類電動車（公交車、網(wǎng)約車等）的滲透率已達高位，內(nèi)需增速下降。（4）政策方面，擴內(nèi)需導(dǎo)向的消費刺激政策仍有望出臺，地方政府對新能源車的支持政策接力國補發(fā)力。

TMT行業(yè)和低估值的央國企同時具備政策、需求、籌碼和估值四個條件，是當(dāng)前的雙主線。

（1）籌碼結(jié)構(gòu)方面，當(dāng)前基金和外資對TMT和央國企超配比偏低，如國企銀行、建筑材料、建筑裝飾、通信、鋼鐵、煤炭等。

（2）估值方面，當(dāng)前央國企相關(guān)行業(yè)估值普遍偏低，如煤炭（0.40%）、交通運輸（3.20%）、銀行（4.10%）、石油石化（4.80%）等。

（3）需求方面，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟是推動我國高質(zhì)量發(fā)展的重要途徑，一是有利于推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級，二是有利于加快新舊動能轉(zhuǎn)換，三是有利于推動發(fā)展方式轉(zhuǎn)變；央國企則有望擔(dān)負(fù)起提振經(jīng)濟以及引領(lǐng)我國戰(zhàn)略發(fā)展方向的使命。

（4）政策方面，2022年以來數(shù)字經(jīng)濟相關(guān)重磅政策頻出，近期發(fā)布的《數(shù)字中國建設(shè)整體布局規(guī)劃》推進力度有所增；中國特色估值體系的提出有望推動國企估值重塑，央國企分布較多的煤炭、石油石化、通信、建筑材料、建筑裝飾行業(yè)有望受益。