“這是我20年種地以來(lái)遇到的最反常一年”——新疆圖木舒克某棉農(nóng)

2023年植棉的反常主要體現(xiàn)在：

1、4月30日新疆發(fā)布寒潮預(yù)期，當(dāng)時(shí)預(yù)計(jì)5月1日至3日，北疆大部、哈密市的最低氣溫將下降8℃以上，局地降溫10℃以上。從現(xiàn)實(shí)上看，五月初新疆棉花主產(chǎn)區(qū)氣溫驟降至零下4度，幼苗面臨生長(zhǎng)困境。低溫或?qū)е掠酌绮『蛏L(zhǎng)遲緩。

2、生長(zhǎng)遲緩已是共識(shí)，南疆主產(chǎn)區(qū)棉花生長(zhǎng)較往年落后15-20天，在打頂（抑制生長(zhǎng)）的時(shí)間既定在7月初的前提下，株高不足將抑制坐果數(shù)量。此外，棉桃成熟的時(shí)間后移，按經(jīng)驗(yàn)邏輯伏前桃的重量6克，秋后桃的重量4-5克，今年預(yù)計(jì)秋后桃的比例顯著高于以往。

3、兵團(tuán)多有改種的現(xiàn)實(shí)，棉花種植面積向大豆，玉米和辣椒轉(zhuǎn)移。

新疆，位于亞歐大陸的內(nèi)陸地區(qū)，在帕米爾高原和青藏高原的阻隔之下，海洋水汽很難抵達(dá)，終年受到大陸的氣團(tuán)控制，降水稀少，氣候干旱。2023年5月初源自西伯利亞的強(qiáng)冷空氣坐鎮(zhèn)新疆，天山以北氣溫驟降，庫(kù)爾勒遭遇強(qiáng)降雪——胡天五月即飛雪。

我們此前曾一度強(qiáng)調(diào)氣象正趨不穩(wěn)定：北極的冰蓋面積減小——極地低壓減弱——西風(fēng)帶紊亂——寒潮向南亂涌，2021年美國(guó)的也曾面臨極地渦旋，不知道5月立夏時(shí)節(jié)新疆面臨大雪是否是第一次，但一定不是最后一次。

本輪棉花上行突破的時(shí)點(diǎn)恰恰是4月24日預(yù)見寒潮的時(shí)候，毫無(wú)意外的是供應(yīng)再度成為引爆多頭計(jì)價(jià)的導(dǎo)火索，棉花期貨價(jià)格一度從14000以下上行至16000上方。

資料來(lái)源：中國(guó)棉花網(wǎng)，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

伴隨著越來(lái)越多的調(diào)研力量駛向新疆，在互聯(lián)網(wǎng)強(qiáng)大的傳播能力下，棉花減產(chǎn)的討論逐步成為市場(chǎng)共識(shí)。全疆面積降幅10%，單產(chǎn)降幅5%，全疆棉花或面臨14%-15%的減產(chǎn)壓力。如圖所示，按我們對(duì)于平衡表的預(yù)估，23-24年度我國(guó)棉花產(chǎn)量或降低至528萬(wàn)噸左右，同比降低12%（去年豐產(chǎn)），期末庫(kù)存面臨近100萬(wàn)噸的去庫(kù)幅度。

除了復(fù)述過往，我們更期待去拼湊未來(lái)。當(dāng)前市場(chǎng)充盈著對(duì)于減產(chǎn)的討論，但按照我們的經(jīng)驗(yàn)邏輯，市場(chǎng)對(duì)于減產(chǎn)的定價(jià)相對(duì)迅速，即減產(chǎn)帶來(lái)的多頭敘事邏輯天然有時(shí)限，本文主要迎向未來(lái)的分歧：

1、海外棉花能否迎來(lái)減產(chǎn)共振

2、超預(yù)期的紡服出口維持時(shí)間（國(guó)內(nèi)近端的需求疲弱已基本無(wú)分歧）

3、如何看待風(fēng)險(xiǎn)偏好走弱時(shí)期的棉花減產(chǎn)定價(jià)

正如上文所言，我們擔(dān)憂因?yàn)橹蒙碛谟懻?，?yàn)證減產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)，或放大供應(yīng)緊縮的影響，并在向往奇跡的群體無(wú)意識(shí)中高估減產(chǎn)幅度，因此我們嘗試綜合多因素去討論，畢竟棉花是全球定價(jià)。

01-海外棉花能否迎來(lái)減產(chǎn)共振

當(dāng)我們著眼于海外的棉花供需時(shí)，首先必須接受的是各大機(jī)構(gòu)仍舊在需求走弱的現(xiàn)實(shí)中計(jì)價(jià)未來(lái)：

資料來(lái)源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

A、美國(guó)農(nóng)業(yè)部：2023年度全球棉花產(chǎn)銷存預(yù)測(cè): 2023年度全球棉花產(chǎn)量2519萬(wàn)噸，同比下降0.57%:全球棉花消費(fèi)量2531萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6.02%，產(chǎn)需缺口12萬(wàn)噸。但比起遠(yuǎn)期的微小缺口市場(chǎng)更重視：2022年度全球棉花產(chǎn)量2533萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)0.50%，創(chuàng)近三年來(lái)最高水平;消費(fèi)量2387萬(wàn)噸同比下降5.41%，創(chuàng)2013年度以來(lái)最低水平。ICAC預(yù)計(jì)，2022/23年度全球棉花維持產(chǎn)大于需的狀態(tài)，棉花產(chǎn)量為2455萬(wàn)噸，消費(fèi)量為2379萬(wàn)噸，產(chǎn)大于需76萬(wàn)噸,貿(mào)易量為898萬(wàn)噸，期末庫(kù)存2019萬(wàn)噸。

未來(lái)23-24年度全球庫(kù)銷比有所降低，但尚難以與10/11,16/17年度的緊張相提并論。

資料來(lái)源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究（棉花市場(chǎng)年度為當(dāng)年9月-次年8月）

B、美國(guó)農(nóng)業(yè)部：美國(guó)棉花雖然在23-24年度將向大豆/玉米讓渡出250萬(wàn)英畝的種植面積，但是23-24年仍舊有望實(shí)現(xiàn)同比增產(chǎn)（22-23年度棄耕過于嚴(yán)重，收獲面積對(duì)比：22-23 731萬(wàn)英畝 VS 23-24 871萬(wàn)英畝），且在5月報(bào)告去庫(kù)預(yù)期的利多下，美棉依舊維持弱勢(shì)。

C、全球主要產(chǎn)量國(guó)家均尚無(wú)顯著的產(chǎn)量威脅

資料來(lái)源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

02、超預(yù)期的紡服出口維持時(shí)間（國(guó)內(nèi)近端的需求疲弱已基本無(wú)分歧）

在此議題上，分化的預(yù)期是超預(yù)期的出口 VS 歐美抵制&訂單轉(zhuǎn)移。超市場(chǎng)預(yù)期的是3月份以來(lái)我國(guó)紡織服裝出口的強(qiáng)度，均創(chuàng)下了至少5年以來(lái)的最高水平。這也一度在4月份出口數(shù)據(jù)公布之時(shí)引發(fā)多頭發(fā)力突破1萬(wàn)5關(guān)口。

資料來(lái)源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

但擺在我國(guó)紡服出口上的兩大關(guān)鍵隱憂是：A、不可逆的訂單轉(zhuǎn)移趨勢(shì)；B、趨勢(shì)走弱的歐美需求

A、不可逆的訂單轉(zhuǎn)移趨勢(shì)

美國(guó)商務(wù)部相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)紡織品服裝在美國(guó)進(jìn)口額中的占比峰值出現(xiàn)在2010年，當(dāng)年占比為41.2%，此后逐年回落，2023年一季度已降至20.6%。作為對(duì)比，從2010年到2022年，越南、印度、孟加拉在美國(guó)紡織品服裝進(jìn)口額中的合計(jì)占比從16.9%提高到30.8%

B、趨勢(shì)走弱的歐美需求

在需求低迷、庫(kù)存高位的情況下，美國(guó)進(jìn)口美國(guó)Inventory Planner最近調(diào)查顯示，一季度后仍有近半數(shù)時(shí)裝店庫(kù)存過剩。

我們發(fā)現(xiàn)美國(guó)服裝及服裝面料批發(fā)商庫(kù)存銷售比與中國(guó)紡織服裝、服飾業(yè)出口數(shù)量指數(shù)存在比較顯著的相關(guān)性，在中美的服裝貿(mào)易上，美國(guó)的庫(kù)存銷售比領(lǐng)先于中國(guó)出口4-5個(gè)月，可以作為相對(duì)可靠的中國(guó)出口的先行指標(biāo)。

資料來(lái)源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

未來(lái)美國(guó)和歐洲需求轉(zhuǎn)弱的預(yù)期仍舊難以證偽，因此對(duì)于當(dāng)前的中國(guó)服裝出口需求尚不能以線性外推的方式言說未來(lái)。

03-如何看待風(fēng)險(xiǎn)偏好走弱時(shí)期的棉花減產(chǎn)定價(jià)

商品之間即便橫跨產(chǎn)業(yè)鏈，仍舊清晰地存在肉眼可見的聯(lián)動(dòng)性，布倫特原油與棉花價(jià)格趨勢(shì)在下跌周期的一致性，也昭示著棉花難以獨(dú)立地走出鶴立雞群的行情。

棉花有別于國(guó)內(nèi)定價(jià)的生豬，蘋果，紅棗，雞蛋；其價(jià)格中仍舊存在著較大的需求彈性和宏觀屬性，這背后的關(guān)鍵邏輯我個(gè)人的表述是：

商品是需求定價(jià)，而非供應(yīng)定價(jià)，因?yàn)樯鐣?huì)需求的底層是債務(wù)，而債務(wù)是天然帶著杠桿，所以坍塌起來(lái)更為迅猛。

資料來(lái)源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

面向未來(lái)的思考：

第一個(gè)想法：

洞察，摸索產(chǎn)業(yè)鏈上各個(gè)主體在利潤(rùn)分配上的話語(yǔ)權(quán)是通常我們做產(chǎn)業(yè)研究的抓手，通常這樣的角力是一個(gè)緩慢的拉扯過程，但有個(gè)例外——宏觀的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在這個(gè)年度我們參與農(nóng)產(chǎn)品調(diào)研的過程中，都能感受到玉米，棉花，大豆等作物的種植成本仍舊在大幅增長(zhǎng)，其中地租是最重要的增長(zhǎng)項(xiàng)，這背后是生產(chǎn)資料擁有者對(duì)種植利潤(rùn)的強(qiáng)勢(shì)擠占，甚至剝削。

資料來(lái)源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

資料來(lái)源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

這個(gè)強(qiáng)勢(shì)的地租強(qiáng)取豪奪的過程會(huì)有一個(gè)終點(diǎn)：種植利潤(rùn)的再度跌破，直至種植意愿對(duì)地租恢復(fù)議價(jià)權(quán)，而這大概率會(huì)在23-24年度展開，屆時(shí)這些所謂的成本對(duì)價(jià)格的支撐都不夠穩(wěn)固，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格中樞上移的論斷也需要至少在中樞上移的幅度上做調(diào)整。這是我期待分享的第一點(diǎn)。

第二個(gè)想法：

棉花是最有工業(yè)品屬性的農(nóng)產(chǎn)品，這也成就了棉花的價(jià)格彈性。國(guó)內(nèi)棉花主要的運(yùn)行區(qū)間是【12500,18500】，過去10年中有大致80%的時(shí)間都在這個(gè)區(qū)間運(yùn)行，驅(qū)動(dòng)其上行的樸素直覺是減產(chǎn)，但每一次棉花的大行情都跟計(jì)價(jià)通脹的宏觀背景不可分割，而下跌的驅(qū)動(dòng)主要來(lái)自于宏觀下行的壓力。

因此存在一種可能，2000元/噸的漲幅已經(jīng)較大幅度計(jì)價(jià)了減產(chǎn)，如果沒有供給側(cè)的擾動(dòng)，當(dāng)下的棉價(jià)或大概率在13700-14500元/噸這個(gè)區(qū)間。

資料來(lái)源：TTEB，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

從國(guó)內(nèi)供需的現(xiàn)實(shí)看，產(chǎn)業(yè)鏈的庫(kù)存水平在中性的位置，下游謹(jǐn)慎補(bǔ)庫(kù)的原因是需求遠(yuǎn)景不好，未來(lái)若出口不再超需求，需要重新考驗(yàn)國(guó)內(nèi)需求，我理解短期是經(jīng)不起考驗(yàn)的，因此09合約或被多頭放棄，甚至重回14500-15200震蕩，彼時(shí)或重新具備多頭交易價(jià)值，09-01的反套或是等待邊際的好頭寸。

全球氣象的多米諾又一次在2023年展開，最熱的中國(guó)5月，印度洋34攝氏度的海水，非洲盧旺達(dá)歷史級(jí)別洪災(zāi)都會(huì)成為更大氣象動(dòng)蕩的前奏，未來(lái)在農(nóng)產(chǎn)品交易上，如何計(jì)價(jià)供應(yīng)減產(chǎn)或成為關(guān)鍵問題，尤其在需求的下行周期，畢竟多頭在紅棗，花生，美麥上的教訓(xùn)還歷歷在目。