以下分析中全部調(diào)研數(shù)據(jù)/信息均來自于興業(yè)期貨天津分公司的一手調(diào)研，調(diào)研樣本覆蓋河北、山東、江蘇、以及華南地區(qū)60多家代表鋼廠以及重點焦化。

焦炭調(diào)研信息：

鋼廠端

焦炭庫存：2季度以來鋼廠焦炭庫存逐步下降。（1）邯鄲地區(qū)，截至7月20日，焦炭庫存約23.04萬噸，較今年高點累計下降7.6萬噸，庫存可用天數(shù)3.95天，較年內(nèi)高點下降2.12天；（2）河北唐山地區(qū)，截至7月20日，焦炭庫存約23.04萬噸，較今年高點累計下降8.6萬噸，庫存可用天數(shù)約3.99天，較年內(nèi)高點下降1.4天；（3）華東地區(qū)，截至7月20日，鋼廠焦炭庫存和可用天數(shù)分別為47.76萬噸和10.83天，較今年高點分別小幅下降16.5萬噸和4.7天。

鋼廠利潤：近期煤價快速反彈，焦炭現(xiàn)貨價格啟動第三輪提漲，鋼廠盈利逐步收縮，但仍保持正利潤。據(jù)我們了解最新的情況，截至上周五，唐山鋼廠平均即期利潤：鋼坯50（昨30）， 帶鋼180（昨130）， 卷190（昨130）。在這個利潤水平下高爐減產(chǎn)動力不足，高鐵水產(chǎn)量可能將保持。

焦化端

焦化利潤：近期焦煤現(xiàn)貨價格漲幅遠大于焦炭現(xiàn)貨價格漲幅，截至7月21日，山西地區(qū)入爐煤成本1450元/噸，累計上漲250，山西地區(qū)焦炭現(xiàn)貨第二輪提漲后含化產(chǎn)品的即期利潤降至-80，內(nèi)蒙地區(qū)出廠1800（相當于漲了300），利潤50。

核心觀點：高鐵水韌性+鋼廠剛需補庫+焦煤價格偏強運行+焦化廠虧損運行，是支撐焦炭漲價的核心驅(qū)動，目前三者暫未發(fā)生實質(zhì)性改變。考慮電爐成本對鐵水成本的性價比保護、焦化虧損幅度等多重因素，我們認為焦炭現(xiàn)貨可能還有2-3輪續(xù)漲空間，謹慎樂觀情況下，盤面高度可達2350，更樂觀的情況下，可達2450-2500。

第一：短期鐵水產(chǎn)量保持韌性，長期看將環(huán)比轉(zhuǎn)降

今年上半年鐵水產(chǎn)量保持高位的原因：

（1）廢鋼供給低于預(yù)期

2023年1-6月粗鋼產(chǎn)量同比增長876萬噸（+1.3%），廢鋼消費減量為387萬噸，使得生鐵產(chǎn)量同比增長1264萬噸（+2.7%），日均鐵水產(chǎn)量同比多增約6萬噸至249萬噸。富寶高頻數(shù)據(jù)顯示，2023年1-6月，255家鋼廠廢鋼總消耗量同比減少約800萬噸（-8.9%），其中全流程鋼廠廢鋼總?cè)蘸耐葴p少421萬噸（-9%），短流程鋼廠廢鋼總?cè)蘸耐葴p少94萬噸（-3.9%），其他鋼廠廢鋼總?cè)蘸耐葴p少285萬噸（-14.8%）。同期，255家鋼廠廢鋼到貨量同比下降354萬噸（-6.4%），其中全流程鋼廠廢鋼到貨量同比減少86萬噸（-3.2%），短流程鋼廠到貨同比減少123萬噸（-7.6%），其他鋼廠到貨同比減少145萬噸（-12.5%）。2023年1-6月，255家鋼廠廢鋼庫存同比少降235萬噸，廢鋼社會庫存同比少降15萬噸。今年廢鋼供給不及預(yù)期，主要是源于地產(chǎn)拿地開工大幅萎縮，資金緊缺，拆遷類廢鋼量下降。考慮到地產(chǎn)強刺激的概率較低，地產(chǎn)周期L型企穩(wěn)，下半年拆遷廢鋼量也難以回升。

（2）粗鋼需求韌性較強

2023年1-6月粗鋼表觀消費量同比增長3.9%，好于市場認知，原因在于：一是，粗鋼直接出口表現(xiàn)強勁。主要受益于土耳其需求的大幅增加。2023年前6個月，鋼材凈出口同比多增1244萬噸，鋼坯凈出口同比多增354萬噸，合計多增1598萬噸，占同期粗鋼表需的3%。若剔除粗鋼直接出口，2023年前6個月粗鋼國內(nèi)表需同比僅微增0.8%，其中5月數(shù)據(jù)已同比大幅轉(zhuǎn)負。二是，鋼材消費結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化，隨著地產(chǎn)大周期的下行，地產(chǎn)用鋼在國內(nèi)鋼材消費中占比顯著下降，制造業(yè)升級擴產(chǎn)，基建投資發(fā)力，也在較大程度上對沖了地產(chǎn)用鋼消費下降的影響。2023年前29周，鋼聯(lián)口徑螺紋表需同比下降1%，熱卷表需同比下降1.8%，線材表需同比下降10.2%，中厚板表需同比增加8.2%，冷軋表需同比持平。傳統(tǒng)五大品種鋼材外，型鋼等鋼材需求也表現(xiàn)亮眼。下半年鋼材直接出口面臨季節(jié)性走弱，但國內(nèi)穩(wěn)增長政策加碼，信用周期、經(jīng)濟周期、庫存周期存在共振改善的可能，3季度基建再次發(fā)力，制造業(yè)將保持韌性，若地產(chǎn)周期能企穩(wěn)，全年鋼材消費也有實現(xiàn)小幅增長的可能。

（3）下半年粗鋼產(chǎn)量平控政策

市場主流觀點認為今年將繼續(xù)執(zhí)行粗鋼產(chǎn)量平控政策。上周市場消息，江蘇省內(nèi)僅有少部分鋼廠接到口頭平控的通知，尚無正式文件，現(xiàn)在已進入7月下旬，仍無后續(xù)政策跟進，從時間上看，今年粗鋼產(chǎn)量管控政策推出的節(jié)奏較慢。但是如果今年粗鋼消費能實現(xiàn)正增長，出于穩(wěn)增長的考慮，嚴格執(zhí)行粗鋼產(chǎn)量平控政策的必要性有待商榷。

（4）短期高鐵水產(chǎn)量或保持韌性

長流程鋼廠即期利潤仍為正，淡季鋼材累庫幅度尚在可控范圍內(nèi)，短期鐵水主動下降的動力不足。上周五247家樣本鋼廠高爐日均鐵水微降0.11萬噸至244.27萬噸，同比大幅多增25.03萬噸。在粗鋼限產(chǎn)政策實質(zhì)性執(zhí)行，或者下半年粗鋼消費被證偽前，生鐵產(chǎn)量或保持韌性，可能將繼續(xù)支撐焦炭日耗。

（5）節(jié)奏擾動因素：唐山限產(chǎn)

上周五消息，繼6月和7月環(huán)保限產(chǎn)后，唐山地區(qū)環(huán)保升級，7月底攻堅戰(zhàn)再度趨嚴，多家鋼廠表示接到通知，要求停一座高爐至月底，部分鋼廠本身存在正常檢修，未再新增停產(chǎn)，部分港口鋼廠鐵水降負荷。根據(jù)鋼聯(lián)估算，本次環(huán)保升級，唐山新增9座高爐停檢修，1座高爐復(fù)產(chǎn)，至月底日均鐵水減量增加2.79萬噸/天。我們會繼續(xù)關(guān)注下周唐山限產(chǎn)力度具體有多大。

第二、碳元素庫存偏低，下游階段性剛需補庫

截至上周五，礦山焦煤庫存同比下降61.5萬噸，港口焦煤庫存同比減少14.36萬噸，獨立焦化廠焦煤庫存同比減少87.85萬噸，247家鋼廠焦煤庫存同比減少108.95萬噸，四環(huán)節(jié)焦煤總庫存同比降272.64萬噸，較今年高點已累計下降471.66萬噸。港口焦炭庫存同比減少7.6萬噸，獨立焦化廠焦炭庫存同比減少1.84萬噸，247家鋼廠焦炭庫存同比減少34.94萬噸，四環(huán)節(jié)焦炭總庫存同比降44.38萬噸，較今年高點累計下降102.39萬噸。當前焦炭總庫存處于有數(shù)據(jù)以來（2018年）的2.8%的分位數(shù)水平，焦煤庫存分位數(shù)也低至2.5%。雖然鋼廠和焦化廠在悲觀預(yù)期下，極力維持原料低庫存的運營策略，但極低的原料庫存，在鐵水產(chǎn)量保持高位的時候?qū)⒅武搹S/焦化廠的剛需采購，并仍可能引發(fā)階段性的補庫需求釋放，從而加大現(xiàn)貨價格的波動性。

第三、迎峰度夏+煤礦安全生產(chǎn)

迎峰度夏期間，水電改善不明顯，用電需求高增背景下，煤炭仍有保供壓力。同時，2季度發(fā)生多起煤礦安全事故，6-7月煤礦安全生產(chǎn)月，主產(chǎn)地安全檢查升級，區(qū)域內(nèi)供應(yīng)收緊。之前傳聞的內(nèi)蒙煤礦復(fù)產(chǎn)，據(jù)我們了解實際上還未復(fù)產(chǎn)。山東有的礦開工都降了40%。同時由于換工作面等擾動，山西山東等地一些煤礦產(chǎn)量下降明顯。推算到全國預(yù)計有個2%-3%的減量，預(yù)計煤礦生產(chǎn)完全正?；赡芤?/span>8月中旬。市場買漲不買跌，焦煤現(xiàn)貨價格出現(xiàn)了超預(yù)期的快速上漲。由于洗煤廠還有一些庫存，所以焦炭采購成本漲幅還相對小一些，但我們了解到山西入爐煤成本較低點也已累計上漲250至1450（低點為1200）。隨著煤價的強勢上行，焦化利潤被壓縮，目前多數(shù)焦企仍處于虧損狀態(tài)，提產(chǎn)積極性一般，5月下旬以來獨立焦化廠產(chǎn)能利用率基本低位運行，窄幅波動。上周鋼聯(lián)樣本焦炭日產(chǎn)114.2萬噸，僅能滿足鋼聯(lián)日均鐵水產(chǎn)量238萬噸的需求。

綜上所述，現(xiàn)在的情況是，高鐵水韌性，鋼廠對焦炭存剛需補庫，而焦化企業(yè)虧損運行提產(chǎn)動力不足，焦炭供需存在缺口，焦炭現(xiàn)貨價格大概率延續(xù)漲勢，直到焦化廠利潤走擴推動日產(chǎn)提升，或者長流程鋼廠因成本上漲導(dǎo)致虧損減產(chǎn)。據(jù)我們了解，焦炭現(xiàn)貨已開啟第三輪提漲，提漲幅度提高至100-110，鋼廠預(yù)計下周接受。我們認為，加上第三輪漲價，焦炭現(xiàn)貨還可能有2-3輪漲價，在比較樂觀的情況下，09合約可能會達到2450-2500的高度。除了漲價高度外，漲價速度也值得關(guān)注。目前對漲價節(jié)奏影響最大的因素是唐山限產(chǎn)，如果按照鋼聯(lián)估算的規(guī)模，唐山環(huán)保限產(chǎn)影響尚不足以完全抵消焦炭供需缺口，并且唐山短期限產(chǎn)后還有復(fù)產(chǎn)的可能性，那么這將延長焦炭現(xiàn)貨漲價的周期，導(dǎo)致09合約可能沒有足夠時間去交易降價。但是如果唐山限產(chǎn)由于退出倒數(shù)20的任務(wù)向長期化發(fā)展，那也會影響焦炭續(xù)漲的高度。

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