庫(kù)存周期：迎來(lái)觸底回升的拐點(diǎn)。經(jīng)驗(yàn)上，我國(guó)庫(kù)存周期的底部在產(chǎn)成品存貨同比0%左右，7月產(chǎn)成品存貨同比降至1.6%，隨后出現(xiàn)回升的跡象，基本符合這一歷史規(guī)律。除此之外，我們還可以借助原材料庫(kù)存周期與庫(kù)存絕對(duì)水平的變化來(lái)更好地辨別庫(kù)存周期的位置。原材料庫(kù)存周期和產(chǎn)成品庫(kù)存周期大的走勢(shì)是一致的，但仔細(xì)研究?jī)深?lèi)庫(kù)存周期會(huì)看到，原材料庫(kù)存周期常領(lǐng)先于產(chǎn)成品庫(kù)存周期。本次原材料補(bǔ)庫(kù)始于2023年7月，產(chǎn)成品補(bǔ)庫(kù)始于2023年8月。從庫(kù)存絕對(duì)水平的視角，二季度末庫(kù)存絕對(duì)值較低，企業(yè)存在回補(bǔ)庫(kù)存的動(dòng)力。8月，產(chǎn)成品庫(kù)存水平環(huán)比增加0.9%，說(shuō)明企業(yè)補(bǔ)庫(kù)產(chǎn)成品的意愿提升。

全球制造業(yè)共振：出口改善有望延續(xù)。歷史上，中美庫(kù)存周期具有高度同步性。2023年8月，中美庫(kù)存周期實(shí)現(xiàn)同步觸底回升。事實(shí)上，不只是中美，使用PMI觀察世界經(jīng)濟(jì)體的景氣度變化，最近幾個(gè)月，全球制造業(yè)PMI共振回升。綜合考慮外需的積極變化與四季度偏低的基數(shù)，我們判斷后續(xù)出口同比增速或?qū)⑦M(jìn)一步回升，年內(nèi)出口增速有望轉(zhuǎn)正。

產(chǎn)能周期：逐漸走出低點(diǎn)。2023Q3產(chǎn)能利用率回升至75%上方（75.6%），表明階段性產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題有所緩解。從周期嵌套的角度，歷史上我國(guó)一輪產(chǎn)能周期包含兩輪庫(kù)存周期，2023年上半年庫(kù)存周期和產(chǎn)能周期都在探底階段，2023Q3二者都出現(xiàn)了觸底回升的跡象。我們認(rèn)為，產(chǎn)能利用率回升有助于增強(qiáng)企業(yè)擴(kuò)大資本開(kāi)支的積極性。

關(guān)注股市熊轉(zhuǎn)牛的三大拐點(diǎn)。近期中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)出現(xiàn)了明顯的背離，經(jīng)濟(jì)基本面向好，但市場(chǎng)表現(xiàn)偏弱。我們認(rèn)為，當(dāng)下權(quán)益市場(chǎng)的主要矛盾有三點(diǎn)，（1）經(jīng)濟(jì)預(yù)期的提振，（2）房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)，（3）美聯(lián)儲(chǔ)從鷹派轉(zhuǎn)為鴿派。當(dāng)以上三點(diǎn)矛盾均得到改善，A股有望迎來(lái)牛市。我們?cè)u(píng)估了這三點(diǎn)的現(xiàn)狀，并對(duì)拐點(diǎn)出現(xiàn)的時(shí)間進(jìn)行研判。（1）庫(kù)存周期或已經(jīng)迎來(lái)觸底回升的拐點(diǎn)，并有望帶來(lái)一系列連鎖效應(yīng)，與出口、產(chǎn)能周期可能形成共振，再疊加財(cái)政發(fā)力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善。（2）盡管市場(chǎng)對(duì)政策放松后的房地產(chǎn)市場(chǎng)仍較為悲觀，但我們研究認(rèn)為，房地產(chǎn)新開(kāi)工最早出清完畢，新開(kāi)工觸底回升的拐點(diǎn)可能已經(jīng)到來(lái)。（3）本輪美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩是一輪非典型放緩，最近兩個(gè)月，菲利普斯曲線出現(xiàn)回歸正常化的跡象，可能促使未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)從鷹派轉(zhuǎn)為鴿派。綜上所述，我們認(rèn)為，當(dāng)前A股賠率處于歷史高位，往后看三大拐點(diǎn)或?qū)㈥懤m(xù)確立，A股有望由熊轉(zhuǎn)牛。