ISMA公布了23/24榨季新一輪的估產(chǎn)數(shù)據(jù)，在不考虛乙醇分流的情況下2023-24 年度食糖產(chǎn)量為 3370萬噸，較前一次估產(chǎn)下調(diào)248萬噸，較2022-23年度減少約300萬噸；國內(nèi)消費預計為2785萬噸；但由于新季乙醇價格還未公布，本次ISMA未給出乙醇分流的預估量。

根據(jù)機構(gòu)預估，按照印度E20中的計劃，23/24年度印度乙醇對食糖的分流預計達到400-500萬噸的量級，意味著新季扣除乙醇分流的量，印度食糖產(chǎn)量將降至2900萬噸左右，較22/23年度減產(chǎn)接近300萬噸，較上一輪預估減少248萬噸；這一數(shù)據(jù)基本符合市場預期——持續(xù)性的降雨偏少導致印度產(chǎn)量的減少至2900萬噸左右。昨夜原糖小幅上漲，主力合約重新回到27美分/磅上方。

綜合印度的天氣情況、ISMA本次估產(chǎn)的表述、乙醇和糖的性價比和往年預估數(shù)據(jù)的準確性上，我們認為短期全球食糖貿(mào)易流緊張的趨勢未變，但未來印度最終產(chǎn)量和出口政策仍具有一定不確定，并提供幾個關(guān)注點：

1、印度估產(chǎn)和定產(chǎn)長期存在差異。近年來，印度ISMA的估產(chǎn)和最終的定產(chǎn)數(shù)據(jù)存在較大的差異，例如2021/22榨季，第一次估產(chǎn)和最終定產(chǎn)之間差530萬噸，且最終定產(chǎn)的數(shù)量高于的第一次估產(chǎn)的頻率更高；因此在未最終定產(chǎn)之前，印度新季的產(chǎn)量仍有大幅調(diào)整的可能性，因此需要持續(xù)追蹤印度國內(nèi)的現(xiàn)貨價格、天氣情況、雙周生產(chǎn)數(shù)據(jù)佐證印度新季產(chǎn)量。

2、本次估產(chǎn)并未給出新季明確的乙醇分流量預估量，市場的預期也僅僅是基于印度如果要完成E20計劃需要多少的乙醇分流量，在印度蔗料相對緊張的背景下，市場出現(xiàn)了幾種推測，我們嘗試給出一些思考路徑：

推測1）本榨季印度產(chǎn)量大幅削減，印度將優(yōu)先滿足國內(nèi)供應并放慢或停止乙醇計劃。

我們的思考：從印度E20的初衷來看，糖基乙醇的推廣主要是為了解決印度過剩的食糖產(chǎn)量以及減少對進口能源的依賴，也是實現(xiàn)去美元化的路徑之一；從印度當前的供需平衡來看：

根據(jù)ISMA預估，印度分流前的產(chǎn)量在3370萬噸，在扣除國內(nèi)消費2785萬噸并保證維持600萬噸的安全庫存下（國際糖協(xié)建議的安全庫存為本國三個月的消費量），印度在本榨季仍有585萬噸（產(chǎn)量-消費量）的食糖過剩量，意味著按照目前的預估數(shù)據(jù)，印度是有足夠多的過剩食糖量用于制醇的，因此 “蔗料不足而放慢乙醇計劃的推測”不成立。

推測2）目前全球食糖價格紛紛上漲，印度是否會優(yōu)先選擇制糖或出口，乙醇生產(chǎn)或因缺乏性價比放緩。

我們的思考：將乙醇折成糖價是衡量性價比的方式之一。

國內(nèi)食糖現(xiàn)貨VS乙醇出廠價：目前印度暫時未公布新一年度的乙醇銷售價格,按照近年來上調(diào)的平均增速2.4%來估算，以甘蔗汁為原料的乙醇價格為64.97盧比/升，折成糖價為42.23盧比/公斤，按照即期匯率折成糖價約為23美分/磅，目前印度食糖現(xiàn)貨價格38-39盧比/公斤，折糖折后約為21美分/磅；因此在當前出廠價的假設(shè)下，乙醇和糖的性價比差異不大，甚至在印度國內(nèi)乙醇還有一定的價格優(yōu)勢。

食糖出口價VS乙醇出廠價：原糖價格已經(jīng)上漲至27美分-28美分/磅的區(qū)間，的確，按照我們的價格假設(shè)，生產(chǎn)乙醇較出口食糖缺乏性價比，此外根據(jù)供需平衡表，按照ISMA當前的預估，滿足國內(nèi)消費后，印度有100萬噸的食糖出口空間；但此時需要注意印度的政策風險，印度出口需要許可配額，考慮到今年印度大選有限制國內(nèi)糖價、抑制國內(nèi)通脹的需求，即使有可出口量，市場也需要等待至第一季度結(jié)束，即印度大選結(jié)束。

總結(jié)來看，本次數(shù)據(jù)初步印證了印度降雨的不足和產(chǎn)量的下滑，但不確定性在于乙醇對食糖分流的部分，根據(jù)我們推測，如果乙醇價格維持上調(diào)的節(jié)奏，那么從出廠價的角度，印度乙醇較食糖有一定的性價比；但需要注意的是，乙醇折糖的價格低于食糖出口價格，目前考慮到今年印度大選有限制國內(nèi)糖價、抑制國內(nèi)通脹的需求，即使有可出口量，市場也需要等待至第一季度結(jié)束，即印度大選結(jié)束。

綜上，全球食糖第四季度至明年第一季度的貿(mào)易流缺失印度糖的可能性較大，全球貿(mào)易流暫時見不到緩解的跡象。