一、制約消費品價格好轉(zhuǎn)壓力仍在

本周進出口貿(mào)易數(shù)據(jù)已公布，進口同比由負轉(zhuǎn)正，實現(xiàn)大幅增長。而10月CPI和PPI同比雙雙回落，CPI表現(xiàn)不及市場預期。進口好轉(zhuǎn)一定程度上代表國內(nèi)需求改善，為何進口改善，CPI、核心CPI、PPI同比卻在下滑？

進口改善源自對大宗補庫的需求，對價格的影響更偏上游。10月我國進口超預期回升源自我國對大宗商品的補庫需求提振，對上游價格的影響更大，這也是PPI、CPI同比下滑但PPI仍能好于預期的關鍵。

消費品環(huán)比與季節(jié)性變化背離，顯示制約消費品價格好轉(zhuǎn)壓力仍在。環(huán)比來看，繼9月服務CPI偏離季節(jié)性變化后，10月消費品CPI也與季節(jié)性變化相背離。9月服務項目CPI環(huán)比是自今年3月以來的首次明顯偏離季節(jié)性變化，我們認為這或預示著疫后服務消費反彈的動力開始減弱。而10月消費品價格環(huán)比表現(xiàn)也與季節(jié)性變化相背離，顯示制約消費品價格好轉(zhuǎn)壓力仍在。

在油價給CPI的壓制緩解下，消費品仍與季節(jié)性變化背離的關鍵或是豬肉消費旺季不旺。10月交通工具項燃料同比回升，但消費品同比繼續(xù)下行。油價對CPI的壓制緩解未能阻擋消費品下行，旺季不旺的豬肉消費或是關鍵，10月豬肉項CPI同比從9月的-22.0%下降到-30.1%。從分項環(huán)比表現(xiàn)來看，食品煙酒項環(huán)比表現(xiàn)與季節(jié)性變化大幅背離，是整體CPI環(huán)比表現(xiàn)弱于季節(jié)性變化的關鍵。

同時，地產(chǎn)壓制也是核心CPI環(huán)比增幅回落以及居住項、衣著等多個分項不及季節(jié)性變化的關鍵。

二、進口大增或反映PPI的超預期

10月PPI同比降幅擴大，但仍好于預期。10月PPI同比降幅略有擴大，錄得-2.6%，但仍好于市場預期。PPI同比降幅擴大與出廠價格和主要原材料價格PMI同步下滑有關。其中，主要原材料價格仍在擴張區(qū)間，較9月下滑6.8個百分點至52.6%，但出廠價格卻已經(jīng)降至收縮區(qū)間。

PPI好于預期背后是大宗補庫帶來的進口大增。10月進口大增背后是國內(nèi)大宗補庫帶來的影響，主要是對上游的價格影響較大。分行業(yè)來看，煤炭開采和洗選業(yè)環(huán)比上漲最高，漲幅為3.4%。我們認為，采掘工業(yè)漲幅較大，背后或是因為國內(nèi)定價的煤炭需求增多而供給偏緊帶來的價格上漲。往后看，10月工業(yè)品價格季節(jié)性回落后，月末再度上升，顯示PPI降幅收窄仍具備可持續(xù)性。

總體上看，我們認為年內(nèi)CPI或小幅回正。繼9月服務CPI環(huán)比明顯偏離季節(jié)性走勢后，10月消費品環(huán)比也與季節(jié)性變化相背離，顯示消費品價格改善的壓制仍在。我們認為年內(nèi)CPI或小幅回正，CPI回升高度有限主要是服務反彈動力有所減弱，消費品價格壓制仍在。雖然四季度是傳統(tǒng)旺季，但目前從生豬供應端來看，能繁母豬存欄量較高，這導致豬肉價格或難出現(xiàn)大幅上漲。我們認為，在產(chǎn)能持續(xù)去化的背景下，年內(nèi)豬肉價格缺乏進一步大幅回升的基礎；再加上地產(chǎn)投資壓力未除，當前地產(chǎn)投資累計增速仍在負區(qū)間，地產(chǎn)下游等相關鏈條消費或較弱，因此國內(nèi)需求帶動的通脹上漲高度或有限。