上周我隨隊參加了華南地區(qū)的油脂油料調(diào)研，走訪了當(dāng)?shù)氐囊恍┯蛷S、飼料廠、貿(mào)易商，對整體產(chǎn)業(yè)鏈的情況進(jìn)行了一次摸底調(diào)研，走訪下來感覺收獲還是挺多的。

今天在這里與大家分享一些調(diào)研的見解與體會。

先聊一聊粕的情況：

目前全國豆粕基差已經(jīng)全部報到01-50以下，經(jīng)歷了疫情這幾年的大牛市之后，終于又回到了負(fù)基差時代。

我們走訪下來，發(fā)現(xiàn)華南地區(qū)有個別油廠的豆粕庫存壓力還是比較大的，有憋停的風(fēng)險，大多數(shù)廠家?guī)齑鎵毫Σ⒉淮?，?yīng)該說全國來看，目前華南的壓力是最小的，但由于華東、華北都在降價，華南這邊也只能被動跟隨。

貿(mào)易商群體今年虧損比較嚴(yán)重，前期買了高價基差的，現(xiàn)在還在處理頭寸，手上沒有頭寸的大多選擇躺平，有客戶要貨，然后市場上又有比較便宜的貨報出來，就買一點，賺個20塊錢一噸就跑，非常靈活、謹(jǐn)慎的方式在操作。

飼料廠群體就比較有意思。聊起整個行業(yè)，聊起下游需求都比較悲觀，但一聊到自家的情況，飼料產(chǎn)量同比又都是增的。這里面可能有大廠擠占小廠市場份額的情況，但我認(rèn)為，更多的還是一些感觀認(rèn)知上的錯覺。

實際上，可能今年養(yǎng)殖的需求并沒有那么差，只是價格一路下跌的過程中，貿(mào)易商和飼料廠都不敢備貨，中下游的囤貨需求被極限壓縮，從而顯得表觀需求很差而已，實際上是產(chǎn)業(yè)鏈庫存的轉(zhuǎn)移，現(xiàn)在壓力全在上游油廠手上，中下游的庫存是極低的。

據(jù)我們了解，目前飼料廠都是隨用隨采，極限壓縮物理庫存和合同庫存。從一家油廠給我們提供的數(shù)據(jù)，目前華南地區(qū)豆粕的平均物理庫存只有4-7天，平均合同庫存也只有7天左右。這可以說是一個非常低的水平。

這樣的庫存結(jié)構(gòu)下，如果上游的壓力得到一定程度的緩解之后，下游過年貨備的需求一啟動，全國的飼料廠只要集中多備一天的貨，上游的庫存壓力也會得到很大的緩解，這是一個非常值得注意的信號。

事實上，油廠目前也在做這方面的工作，一是積極賣貨和催提，一是減少后期的買船，或者將船期推后。據(jù)統(tǒng)計，目前油廠2-3月買船的進(jìn)度非常緩慢，加上巴西大豆種植進(jìn)度落后于正常年份，可能會導(dǎo)致2-3月到港偏少，這也是目前豆粕03合約走勢偏強的最重要原因，3-5價差也達(dá)到420元這種非常極端的水平。

此外，今年雜粕的供應(yīng)量比較高，對豆粕的沖擊也比較大。2018年以后，葵粕的進(jìn)口量逐年上升，目前進(jìn)口量已經(jīng)超過菜粕，而且葵粕的性價比優(yōu)勢明顯，在禽料、水產(chǎn)料中大量替代了豆粕的需求。

加上這兩年加拿大菜籽豐產(chǎn)，國內(nèi)進(jìn)口菜籽數(shù)量充足，之前因為中加關(guān)系而停產(chǎn)的菜籽線也都陸續(xù)開機，菜粕的供應(yīng)充足，對豆粕也造成了很大的壓力。

居于以上的種種原因，目前產(chǎn)業(yè)內(nèi)年前的豆粕價格整體上還是比較悲觀的，但我感覺，其實也沒有必要過度悲觀。一是上面說的，并非養(yǎng)殖的需求消失了，只是產(chǎn)業(yè)的庫存全轉(zhuǎn)移到了上游，這是庫存結(jié)構(gòu)的問題。

第二，豆粕的盤面還是由美豆來定價的，而美豆今年的種植成本在1250元左右，所以我們看到CBOT大豆在1250一線的支撐非常強勁，這對于豆粕也構(gòu)成強有力的支撐。

如果基差跌到-100以下，到了比較有吸引力的地步，加上飼料企業(yè)庫存壓縮到極致之后，年底存在剛性補庫需求，到時候飼料廠集中入場補庫，油廠庫存壓力消除，不排除年底有一波翹尾的行情。近期豆粕1-5價差走正套，也正是說明這個邏輯已經(jīng)在被交易。

再聊一聊油脂的情況：

這次在華南調(diào)研走訪下來，發(fā)現(xiàn)油脂的需求也是同樣悲觀。今年下半年以來，油脂的基差一路下行，前段時間棕櫚油、菜油的基差也是打到了負(fù)數(shù)，就豆油的基差還算比較堅挺。

今年油脂最大的問題還是供應(yīng)太充足了，棕櫚油大量買船，庫存處于多年以來的高位；菜油這邊俄菜大量進(jìn)口，沖擊國內(nèi)市場，把非轉(zhuǎn)基因菜油與轉(zhuǎn)基因菜油的價差打到了幾乎平水；豆油因巴西大豆大量到港，油廠大豆庫存充足，供應(yīng)也比較充分。三大油脂庫存比去年庫存低位的時候高了整整100萬噸。

據(jù)說，按照目前國內(nèi)棕櫚油的庫存，哪怕后面一船不買，也能用到明年二月份。因此，在這么充足的供應(yīng)之下，油脂不管是基差也好，盤面也好，想有大的上漲行情也比較難。

不過，油脂跟豆粕的問題也是一樣的，就是大家都覺得需求不行，但我與貿(mào)易商或者油廠交流下來，覺得還是因為供應(yīng)太過充足，市場上不缺貨，加上基差下行周期，中下游囤貨的意愿不強，也是隨用隨買，庫存的壓力也是轉(zhuǎn)移到了上游的油廠。

因此，表觀消費不好的主要原因還是庫存結(jié)構(gòu)問題。實際的終端需求應(yīng)該不至于非常差。

目前，三大油脂來說，菜油的供應(yīng)壓力最大，基差打得比較低，按一口價來算，目前一菜的價格已經(jīng)與一豆價格接近平水，性價比非常高，后面可能會導(dǎo)致包裝油配方里面菜油比例上升，從而提振菜油需求。

所以，市場上很多人也有在布局做菜豆擴(kuò)這個頭寸。但這個頭寸也有個問題，就是01合約的估值雖然非常低，非常有誘惑力，不過向上的驅(qū)動不足，時間不夠。05合約時間充足，但目前500多的價差，估值又不太有誘惑力，這是做油脂間價差套利的比較頭疼的問題。

豆棕價差來說，目前01合約1000的價差，雖然看著比較高，但也是充分體現(xiàn)了棕櫚油與豆油之間的季節(jié)性替代關(guān)系。因為棕櫚油在食用油領(lǐng)域的使用主要集中在華南，而隨著冬季氣溫下降，華南這邊的包裝油配方也要調(diào)整，下調(diào)棕櫚油的比例，上調(diào)豆油的比例。這會導(dǎo)致棕櫚油需求下降，豆油需求好轉(zhuǎn)。所以，1000的價差，在目前這個季節(jié)也是合理的水平。

如果過了年之后，05合約的豆棕價差還能給到1000附近的水平，倒是一個不錯的做價差收縮的機會。

總結(jié)：

整體而言，我認(rèn)為，全球油脂油料系已經(jīng)進(jìn)入一個供應(yīng)寬松的大周期，未來兩年應(yīng)該是一個震蕩尋找成本支撐的過程，應(yīng)該比較難再有前兩年那種流暢的大牛市行情。

不管是產(chǎn)業(yè)客戶也好，投資客戶也好，都要做好應(yīng)對這個大周期的準(zhǔn)備。

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