在MPOB偏多報告的提振下，本周油脂期價整體錄得反彈，但南美即將來臨的大豆上市壓力及USDA隨后的偏空報告有望為油脂反彈高度帶來顯著限制。東南亞12月下旬的洪澇是促成馬棕12月產(chǎn)量加速下滑及延續(xù)去庫的重要原因，但這在擾亂短期棕櫚油收獲節(jié)奏的同時，也封殺了厄爾尼諾潛在的干旱炒作空間，總體上對棕櫚油價格趨勢上行并不有利。我們預計南美大豆上市壓力將是未來一兩個月市場的重要關注點，這或成為近期油脂油料盤面重要的壓力來源。隨巴西中西部降雨改善及產(chǎn)情穩(wěn)定，市場對南美大豆豐產(chǎn)的預期越發(fā)篤定，近期巴西2-3月大豆CNF升貼水出現(xiàn)顯著走弱跡象，CBOT大豆也在南美激烈的出口競爭下進一步跌向1200美分，這從進口成本端為豆類估值帶來下行壓力。從當前形勢來看，巴西尚未來到收割壓力最大的時點，CNF升貼水走弱趨勢下國內(nèi)大豆進口成本仍有繼續(xù)下行空間，預計將繼續(xù)為粕類、油脂市場帶來拖累。

一、馬棕連續(xù)去庫支撐連棕反彈，但降雨好轉封殺多頭炒作空間

MPOB 1月報告顯示，馬棕12月產(chǎn)量155萬噸，環(huán)比降13.31%，與MPOA預估基本一致但低于主流機構預估；出口133萬噸，環(huán)比降5.12%，與主流機構預估一致；月末庫存229萬噸，環(huán)比降4.64%，低于主流機構預估。馬棕12月產(chǎn)量加速下滑及延續(xù)去庫帶來本月MPOB報告利多，引發(fā)短期棕櫚油盤面反彈。然而，在洪澇擾亂12月收獲節(jié)奏且產(chǎn)量降幅已基本被MPOA預期的情況下，我們預計該報告能帶來的進一步利多程度有限。

在中國、印度、歐洲三個重要進口國乏力的采購需求下，馬棕出口在10月短暫反彈后再度走弱，出口絕對值均仍落后于五年期平均水平。在2023/24年度南美大豆豐產(chǎn)及阿根廷放松生物柴油強制摻混的預期下，近期國際豆棕價差走弱至歷史偏低水平，這在北半球冬季本就不利于棕櫚油摻兌的情況下，從性價比的角度再度為產(chǎn)地棕櫚油出口增長帶來進一步的壓力，我們預計在此情形下短中期產(chǎn)地棕櫚油出口難有太好表現(xiàn)。

馬棕12月產(chǎn)量加速下滑及其引致的延續(xù)去庫，成為本次MPOB報告重要的利多來源。然而，從階段性產(chǎn)量數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，MPOA及SPPOMA分別預計馬棕12月1-20日產(chǎn)量較上月同期降8.59%、9.53%，預計馬棕12月產(chǎn)量環(huán)比降12.32%、12.36%，12月下旬產(chǎn)量降幅擴大明顯。從7月以來持續(xù)的同比增產(chǎn)，再到12月產(chǎn)量驟然的同比減產(chǎn)，我們認為這其中存在著12月下旬假期及洪澇的擾動，持續(xù)性可能并不太強。

而從更長期來看，當前棕櫚油面臨更大的問題并不在于馬棕是否再度累庫，畢竟從季節(jié)性來看未來幾個月馬棕仍處于去庫周期。在去年11月以來油棕產(chǎn)區(qū)降雨持續(xù)改善且目前仍未看到顯著的降雨轉弱的情況下，這對于棕櫚油市場再度聚集多頭氛圍去炒作厄爾尼諾減產(chǎn)帶來明顯不利，較多的降雨在擾亂短期棕櫚油收獲節(jié)奏的同時，其實也封殺了厄爾尼諾潛在的干旱炒作空間，總體上對棕櫚油價格趨勢上行并不有利。

二、美農(nóng)1月定產(chǎn)報告偏空，美豆承壓于南美上市壓力

除了東南亞降雨持續(xù)好轉為棕櫚油期價上行帶來的限制，本周的油脂市場還受到了豆類市場走弱的顯著拖累。1月以來巴西中西部降雨改善明顯，這為該地區(qū)穩(wěn)定產(chǎn)情、防止產(chǎn)量損失進一步擴大奠定了較好基礎，也令市場關注點從巴西中西部產(chǎn)量損失向南美大豆豐產(chǎn)及上市壓力轉移，這引致了本周CBOT大豆向1200美分進一步回落及巴西CNF升貼水的顯著下行，從進口成本端為豆類估值帶來下行壓力。

周六凌晨USDA的1月報告未能為豆類市場帶來支撐。在對南美新作大豆產(chǎn)量預估的調(diào)整中，USDA的調(diào)降幅度低于預期。USDA僅將巴西2023/24年度產(chǎn)量調(diào)降至1.57億噸，高于當前主流機構對巴西產(chǎn)量1.5億噸左右的預估，也高于機構平均預估USDA將調(diào)降到的1.56億噸。此外，USDA還調(diào)增2023/24年度阿根廷大豆產(chǎn)量預估至5000萬噸，調(diào)增巴拉圭產(chǎn)量預估至1030萬噸，同比2500萬噸以上的增產(chǎn)預期進一步奠定了2023/24年度南美大豆豐產(chǎn)格局。

對于美豆2023/24年度的平衡表，USDA的調(diào)整則更為偏空。盡管USDA小幅調(diào)降美豆收割面積，但卻意外上調(diào)美豆單產(chǎn)至50.6蒲式耳/英畝。這在美豆已完成對中國儲備的高價銷售，且出口時間窗口所余不多的情況下，頗有一種對南美大豆出口進一步打擊的意味在里面。

因目前美豆新作壓榨及出口進度尚屬正常，USDA一如我們預期般暫未對壓榨及出口項目進行調(diào)整，但我們?nèi)孕杼岱滥厦来蠖乖谟欣麅r格優(yōu)勢下對后期美豆出口銷售帶來的沖擊。在中國儲備已完成美豆采購的背景下，近幾周美豆23/24年度出口銷售進度在南美激烈的競爭壓力下已出現(xiàn)顯著放緩，已小幅落后于出口目標，不排除后期USDA再度調(diào)降新作美豆17.55億蒲出口目標的可能，這或帶來23/24年度美豆結轉庫存向3億蒲的趨近，將對后期CBOT大豆走勢帶來壓制。

綜合來看，MPOB 1月報告偏多難以扭轉當前油脂油料市場整體弱勢格局。一方面，MPOB偏多報告源自東南亞近期降雨過多引發(fā)的洪澇，這在短期棕櫚油收獲節(jié)奏的同時，也會封殺厄爾尼諾潛在的干旱炒作空間，總體上對棕櫚油價格趨勢上行并不有利。另一方面，我們預計南美大豆上市壓力將是未來一兩個月市場的重要關注點，CBOT大豆走弱、南美CNF升貼水下行帶來的大豆進口成本下移，及其引致的國內(nèi)豆類估值下行，將成為未來一段時間油脂油料盤面重要的壓力來源。我們預計近期油脂單邊表現(xiàn)將傾向于滯漲轉跌，豆油面臨的壓力將尤其大，這或導致05豆棕價差在當前低位下的延續(xù)走縮。而在粕類定價更多受大豆影響的情況下，預計油粕比仍有走升傾向。