報(bào)告品種：PX、PTA

調(diào)研時(shí)間：7月上旬

引言

進(jìn)入7月上旬，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)到了一個(gè)較為微妙的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。橫向來(lái)看，淡季已至，下一個(gè)旺季還在路上，市場(chǎng)正在等待新的關(guān)注點(diǎn)；縱向來(lái)看，此前兩年波瀾壯闊的行情在今年似乎風(fēng)平浪靜，在不斷的上下游博弈中，產(chǎn)業(yè)鏈原有的結(jié)構(gòu)性矛盾逐漸消解，上下游各方都在期待著行業(yè)新的發(fā)展方向。正值此時(shí)，筆者有幸參加了北京期貨商會(huì)聯(lián)合鄭州商品交易所組織開(kāi)展的“PX、PTA、PF 產(chǎn)業(yè)企業(yè)面對(duì)面”調(diào)研活動(dòng)。活動(dòng)旨在增進(jìn)對(duì)聚酯產(chǎn)業(yè)的了解，充分協(xié)助發(fā)揮聚酯產(chǎn)業(yè)鏈金融工具的市場(chǎng)功能，更好的為實(shí)體企業(yè)提供服務(wù)。

本次調(diào)研主要區(qū)域?yàn)槿A東地區(qū)某產(chǎn)業(yè)大省，調(diào)研對(duì)象包括上下游主要生產(chǎn)企業(yè)共5家，貿(mào)易企業(yè)1家，交割庫(kù)2家。

1、供應(yīng)端

今年對(duì)于上游PX、PTA生產(chǎn)企業(yè)而言，最大的一個(gè)感受是價(jià)格的季節(jié)性不像過(guò)去幾年那么明顯。過(guò)去幾年每到5-7月就會(huì)出現(xiàn)調(diào)油驅(qū)動(dòng)行情，特別是前年在地緣因素推動(dòng)下走出了很大的行情；去年的行情沒(méi)有這么猛烈，但是仍然頂出了一個(gè)比較高的PXN；今年大家對(duì)這個(gè)預(yù)期的準(zhǔn)備非常充分，從理論上調(diào)油行情的開(kāi)始時(shí)間，3月到現(xiàn)在四個(gè)月過(guò)去，可以說(shuō)市場(chǎng)期待中的向上驅(qū)動(dòng)并沒(méi)有來(lái)。由于現(xiàn)在PX交易的已經(jīng)是9-10月北美旺季結(jié)束之后的貨了，可以認(rèn)為今年的調(diào)油行情不會(huì)再來(lái)了。

這一現(xiàn)象背后存在兩方面的原因。一方面，全球煉能的逐漸恢復(fù)導(dǎo)致無(wú)論國(guó)內(nèi)還是海外的汽油缺口都得到了修復(fù)，前兩年流向美國(guó)或者國(guó)內(nèi)汽柴油的調(diào)油料重新回流到了芳烴池。另一方面，今年PX的結(jié)算政策涉及到換匯問(wèn)題，由于美元兌人民幣的中間價(jià)與賣出價(jià)出現(xiàn)了比較大的價(jià)差，對(duì)于下游PTA而言出現(xiàn)了原料經(jīng)濟(jì)性的差異，PTA工廠傾向于拿人民幣原料進(jìn)行下游生產(chǎn)，進(jìn)一步刺激了國(guó)產(chǎn)PX供應(yīng)的抬升。這就導(dǎo)致今年一季度國(guó)內(nèi)PX維持了85-90%的歷史高位開(kāi)工，過(guò)去兩年上半年PX的供應(yīng)缺口得到了顯著的緩解。

目前在經(jīng)歷二季度的季節(jié)性檢修后原料端的庫(kù)存都已經(jīng)下降到了相對(duì)合理的位置，產(chǎn)業(yè)企業(yè)對(duì)供給端的關(guān)注更多投向未來(lái)的產(chǎn)能結(jié)構(gòu)變化。PX未來(lái)今年的新裝置投產(chǎn)較少，所以對(duì)于PX而言，供應(yīng)壓力最大的時(shí)期從去年四季度到現(xiàn)在，未來(lái)隨著下游的投產(chǎn)，PX預(yù)期會(huì)進(jìn)入相對(duì)偏緊的格局。PTA方面，絕對(duì)產(chǎn)能無(wú)疑是過(guò)剩的，但是今年上半年投產(chǎn)結(jié)束之后，明年01合約之前不會(huì)有新的投產(chǎn)，供應(yīng)過(guò)剩情況也有所緩解。整體來(lái)看如果PX開(kāi)工穩(wěn)定，下游聚酯需求保持穩(wěn)定的話，原料供應(yīng)端并沒(méi)有特別大的矛盾。

2、需求端

今年需求意外的強(qiáng)勢(shì)受到了廣泛的關(guān)注。近3年以來(lái)，產(chǎn)能上了不少，上下游產(chǎn)能都有6-8%的年化增長(zhǎng)，但是除了長(zhǎng)絲和瓶片之外，原料端并未累庫(kù)。所以庫(kù)存到底去了哪里？只能籠統(tǒng)地認(rèn)為，下游的需求情況并沒(méi)有那么差。

調(diào)研中，生產(chǎn)企業(yè)對(duì)聚酯的整體需求仍然表現(xiàn)出一定信心。盡管每年市場(chǎng)都在討論紡服消費(fèi)的下滑、生產(chǎn)的過(guò)剩，但是長(zhǎng)期來(lái)看實(shí)際上紡服消費(fèi)的增長(zhǎng)是很線性的，有時(shí)候可能會(huì)有一兩年的短期下降，但是下降之后往往能馬上恢復(fù)，整體增長(zhǎng)是很穩(wěn)定的。紡織品終端的價(jià)格是不斷下降的，作為低級(jí)消費(fèi)品，全球中產(chǎn)階級(jí)是不斷增加的，對(duì)紡織品需求的促進(jìn)是最大的。所以從中長(zhǎng)期來(lái)看，隨著投產(chǎn)周期的結(jié)束，長(zhǎng)絲和短纖在慢慢進(jìn)入景氣周期，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)變得更加良性。終端加彈織造方面，受到成本和地方政策等因素的影響，產(chǎn)能正在逐漸由東部沿海向內(nèi)地轉(zhuǎn)移，在新老交替過(guò)程中下游的基數(shù)也是慢慢變大的。

不過(guò)從微觀操作層面來(lái)看，企業(yè)對(duì)中短期需求的前景呈現(xiàn)的看法不一。有企業(yè)認(rèn)為，當(dāng)前下游負(fù)反饋已經(jīng)充分兌現(xiàn)，無(wú)論長(zhǎng)絲、短纖還是瓶片的減產(chǎn)都已經(jīng)實(shí)行，未來(lái)在旺季提振下需求端可能仍然值得期待。不過(guò)從當(dāng)前來(lái)看，偏高的長(zhǎng)絲庫(kù)存仍然給部分企業(yè)帶來(lái)了一定壓力，特別是今年二季度聚酯減產(chǎn)之后，庫(kù)存的降速相對(duì)偏慢，后期聚酯開(kāi)工負(fù)荷仍可能根據(jù)庫(kù)存去化的情況進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。下游訂單來(lái)看服裝尚可，家紡受地產(chǎn)周期影響可能偏弱。

對(duì)于市場(chǎng)普遍關(guān)注的海外補(bǔ)庫(kù)周期問(wèn)題，乃至于對(duì)下半年出口可能造成的影響，調(diào)研企業(yè)也給出了不同的看法。有企業(yè)認(rèn)為，海外特別是歐洲的補(bǔ)庫(kù)從去年下半年已經(jīng)開(kāi)始了，去年年底的時(shí)候下游終端的訂單好轉(zhuǎn)就體現(xiàn)了這一趨勢(shì)；而今年美國(guó)紡服行業(yè)批發(fā)和零售端的庫(kù)存都相對(duì)偏低，今年下半年仍將推進(jìn)這一過(guò)程。但近期海運(yùn)費(fèi)的上漲也令一些企業(yè)對(duì)出口的前景蒙上了一層擔(dān)憂，特別對(duì)于紡織服裝這種低貨值的產(chǎn)品，運(yùn)價(jià)上漲帶來(lái)的單位影響可能更加明顯，海外補(bǔ)庫(kù)對(duì)于絕對(duì)出口量的提振目前還沒(méi)有明顯看到。

3、加工費(fèi)與價(jià)差

基于調(diào)油行情偏弱的預(yù)期，去年年底產(chǎn)業(yè)內(nèi)對(duì)今年形勢(shì)的預(yù)期整體相對(duì)謹(jǐn)慎。由于今年上半年PTA投產(chǎn)比較多，PX雖然投產(chǎn)比較少，但是去年投產(chǎn)的很多裝置沒(méi)有實(shí)現(xiàn)全年的開(kāi)啟，今年從產(chǎn)量上也會(huì)有所增加。因此市場(chǎng)擔(dān)憂今年下游能否支撐上游的產(chǎn)量高增，對(duì)PX、PTA的加工費(fèi)預(yù)期相對(duì)悲觀。但是今年上半年實(shí)際的加工費(fèi)走勢(shì)好于預(yù)期，盡管PX和PTA存在蹺蹺板情況，但偏高的一端總能維持一個(gè)比較好的水平。

今年產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)加工費(fèi)整體轉(zhuǎn)向較為健康，除了上述需求端超預(yù)期的原因之外，也體現(xiàn)了企業(yè)自身心態(tài)的轉(zhuǎn)變。由于過(guò)去三年加工費(fèi)的持續(xù)下降與連續(xù)的虧損，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)策略出現(xiàn)變化，由保開(kāi)工保市場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟(jì)性考量，過(guò)去兩年以價(jià)換量的路線并未帶來(lái)理想的結(jié)果，企業(yè)有更強(qiáng)的意愿為行業(yè)爭(zhēng)取一個(gè)更為理想的加工費(fèi)水平。在當(dāng)前淡季逐漸轉(zhuǎn)向旺季的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，下游織造庫(kù)存相對(duì)不高，因此聚酯工廠在與下游的博弈中可能占據(jù)相對(duì)有利的地位，下游也可能逐漸接受原料新的定價(jià)方式。

價(jià)格結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前原料的基差和月差整體表現(xiàn)都相對(duì)較強(qiáng)，基本上交易了目前原料端較為良性的基本面態(tài)勢(shì)，二季度原料去庫(kù)效果較為顯著。目前的行情相對(duì)偏右側(cè)，未來(lái)如果現(xiàn)貨緊張的格局有所緩解，可能在近端對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格產(chǎn)生壓制，基差作為緩沖之下盤面加工費(fèi)受到持續(xù)壓縮的可能性是不大的。

4、企業(yè)對(duì)PX期貨的參與情況

PX期貨從去年三季度上市至今，可以說(shuō)滿足了廣大產(chǎn)業(yè)企業(yè)對(duì)PX金融工具的需求。此前盡管國(guó)內(nèi)PX生產(chǎn)企業(yè)使用新加坡紙貨套保的模式已經(jīng)相對(duì)成熟，但涉及匯率結(jié)算等諸多問(wèn)題，仍然存在一定程度的不便因素。另外，隨著PX的國(guó)產(chǎn)化率逐漸提升，目前國(guó)產(chǎn)PX的供應(yīng)占比已經(jīng)達(dá)到了70%以上，在這種情況下國(guó)內(nèi)PX現(xiàn)貨市場(chǎng)長(zhǎng)期受制于外盤定價(jià)的情況也亟待解決。這一背景下，PX期貨的上市受到了生產(chǎn)企業(yè)的廣泛關(guān)注與積極參與。

不過(guò)截至目前為止，PX期貨上市時(shí)間較短，整體運(yùn)行模式仍然有待進(jìn)一步成熟，撼動(dòng)傳統(tǒng)的現(xiàn)貨市場(chǎng)交易模式尚有一定難度?？傮w來(lái)看，PX的市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)偏弱，國(guó)內(nèi)外主流貿(mào)易商數(shù)量有限，暫時(shí)不具備很好的交易屬性，難以承載產(chǎn)業(yè)鏈整體的交易規(guī)模。從貿(mào)易方式上來(lái)看，PX的上游銷售和下游采購(gòu)仍然以年度長(zhǎng)約為主，市場(chǎng)實(shí)際可流通的貨源不多，進(jìn)而導(dǎo)致第三方儲(chǔ)罐少，從而又限制了貿(mào)易商的可操作空間。另外，去年至今的行情走勢(shì)也對(duì)PX期貨的參與存在著一定的限制，今年以來(lái)整個(gè)聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)格波動(dòng)都相對(duì)較小，因此PX-PTA的加工費(fèi)波動(dòng)幅度不大，在市場(chǎng)上已經(jīng)存在PTA這樣一個(gè)規(guī)模較大、運(yùn)行較為成熟的品種背景下，PX尚未能夠成為產(chǎn)業(yè)企業(yè)基于自身基本面交易的主要標(biāo)的。

5、總結(jié)與思考

在當(dāng)前市場(chǎng)進(jìn)入淡季的背景下，產(chǎn)業(yè)上下游對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期體現(xiàn)出相對(duì)較為模糊的態(tài)度。在上半年供給端的主要變量逐漸落地的背景下，市場(chǎng)對(duì)于供應(yīng)端的關(guān)注更多體現(xiàn)在“預(yù)期差”上，更加聚焦于對(duì)行業(yè)新格局的把控與對(duì)基本面變化的應(yīng)對(duì)。而對(duì)于需求端，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)端則寄予了更高的期待，當(dāng)然這也體現(xiàn)為觀點(diǎn)上一定程度的分歧。

總體而言，長(zhǎng)期角度來(lái)看行業(yè)的預(yù)期正在發(fā)生具有確定性的轉(zhuǎn)變，上下游企業(yè)正在積極擁抱這一轉(zhuǎn)變；而在短期操作層面的一些分歧，也體現(xiàn)了不同企業(yè)在經(jīng)營(yíng)策略上或激進(jìn)或謹(jǐn)慎的差異。

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