報(bào)告品種：錫

摘要

近期錫價(jià)受海外宏觀衰退預(yù)期影響大幅回落，我們認(rèn)為市場(chǎng)的衰退交易仍在持續(xù)，但因緬甸佤邦禁采錫礦仍未恢復(fù)，潛在的供應(yīng)問題依然持續(xù)，短期內(nèi)對(duì)錫價(jià)仍然形成一定支撐，再度下探的空間相對(duì)有限，策略上建議暫時(shí)觀望，等待錫價(jià)持穩(wěn)后的做多機(jī)會(huì)，關(guān)注印尼錫錠出口配額逐步恢復(fù)后，供需偏緊格局是否改善。

今年以來，在宏觀降息預(yù)期支撐金屬價(jià)格、錫礦供需持續(xù)偏緊的背景下，錫價(jià)整體呈趨勢(shì)性上漲走勢(shì)，內(nèi)外盤價(jià)格最高漲幅一度超35%，此后伴隨海外衰退預(yù)期漸起，“特朗普交易”使得市場(chǎng)再度擔(dān)憂全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能，包含錫價(jià)在內(nèi)的有色板塊大幅回落，跌幅近10%。錫價(jià)大幅波動(dòng)，當(dāng)前正處于聯(lián)儲(chǔ)降息靴子仍未落地、基本面供應(yīng)端潛在風(fēng)險(xiǎn)依舊存在的窗口期，后續(xù)行情該如何演繹，當(dāng)前現(xiàn)貨市場(chǎng)表現(xiàn)如何，基于這些問題，上周我們走訪了華南市場(chǎng)錫產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)參與者（2家貿(mào)易企業(yè)，1家生產(chǎn)企業(yè)，1家貿(mào)易加工企業(yè)，共4家），調(diào)研心得整理如下。

一、供應(yīng)端：錫礦供應(yīng)仍存風(fēng)險(xiǎn)，精煉及再生相對(duì)充足

錫礦端，供應(yīng)問題至少年內(nèi)將持續(xù)存在，緬甸佤邦政府對(duì)于錫礦復(fù)產(chǎn)的態(tài)度不確定性較強(qiáng)，當(dāng)前正處于繼續(xù)談判礦權(quán)歸屬問題的時(shí)點(diǎn)，暫未聽說有明確復(fù)產(chǎn)的消息。然而，伴隨非洲剛果（金）的錫礦產(chǎn)量持續(xù)增加，或?qū)⒃谝欢ǔ潭壬蠌浹a(bǔ)緬甸錫礦的減量，因此整體上錫礦并未如市場(chǎng)預(yù)期那樣過分緊張。

精煉端，今年冶煉廠開工率并未出現(xiàn)顯著下滑，國(guó)內(nèi)精煉錫產(chǎn)量依然維持高位。此外，印尼錫錠出口正處于逐步恢復(fù)的進(jìn)程中，下半年印尼整體供應(yīng)預(yù)期相較上半年將顯著增加，關(guān)注8月之后印尼錫錠進(jìn)口量的恢復(fù)情況。

再生端，有企業(yè)反饋近年來由于錫價(jià)的上漲及技術(shù)的進(jìn)步，部分終端產(chǎn)品的錫單耗逐步降低，回收難度加大，整體再生錫的供應(yīng)端有所受限。然而，所調(diào)研的再生錫生產(chǎn)企業(yè)目前依然維持平均80%的開工率，供應(yīng)相對(duì)充足。另外，自5月之后，伴隨錫價(jià)高位持穩(wěn)，市場(chǎng)對(duì)于再生錫的需求相較前幾個(gè)月快速萎縮，當(dāng)前再生錫加工費(fèi)普遍約為1500-2000元/噸。

二、消費(fèi)端：消費(fèi)有所維持，關(guān)注傳統(tǒng)旺季表現(xiàn)

上半年，錫下游消費(fèi)整體有所維持，相較去年同期基本持平，并未出現(xiàn)訂單大幅下降的情形。初級(jí)加工品中，焊料消費(fèi)同比小幅下降，錫條消費(fèi)有所維持，錫箔消費(fèi)快速下滑；終端消費(fèi)結(jié)構(gòu)上，電子產(chǎn)品消費(fèi)相對(duì)旺盛，光伏訂單大幅下滑，其中6月光伏訂單環(huán)比下降30%-40%，出口消費(fèi)依然較好，海外消費(fèi)相對(duì)優(yōu)于國(guó)內(nèi)消費(fèi)，終端庫存幾乎見底。從2021年下半年伊始，錫下游消費(fèi)有所保持，整體上維持溫和復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。

以往來看，錫的消費(fèi)旺季一般為每年的1-3月及8-10月，但近兩年來的淡旺季特征相對(duì)不明顯，對(duì)于今年，需要關(guān)注8月下游消費(fèi)是否有所回暖，而中長(zhǎng)期的需求預(yù)期上，除非AI技術(shù)的進(jìn)步推動(dòng)錫下游消費(fèi)呈爆發(fā)式增長(zhǎng)，否則遠(yuǎn)期需求或難有支撐。

三、庫存：可流通庫存相對(duì)偏低

貿(mào)易企業(yè)出入庫情況相對(duì)正常，企業(yè)自身均維持常備庫存量，生產(chǎn)企業(yè)原料庫存天數(shù)約為3-5天，基本可以用于企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。而對(duì)于當(dāng)前錫錠社會(huì)庫存超1.5萬噸，約處于近年來同期最高水平，部分企業(yè)表示，當(dāng)前實(shí)質(zhì)上可以流通的渠道庫存相對(duì)較少，冶煉廠及下游企業(yè)基本保持零庫存，而可見的庫存數(shù)據(jù)高企主要是因?yàn)?/span>今年價(jià)差結(jié)構(gòu)給出期現(xiàn)套利空間，部分市場(chǎng)參與者通過這一操作賺取利潤(rùn)，實(shí)際庫存或低于公布的數(shù)據(jù)。另外，企業(yè)并未表示短期內(nèi)會(huì)考慮增加或減少庫存水平，用于防范未來可能存在的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

四、價(jià)格研判：謹(jǐn)慎樂觀

生產(chǎn)及貿(mào)易企業(yè)對(duì)錫價(jià)相對(duì)樂觀，認(rèn)為中長(zhǎng)期來看，在錫礦供應(yīng)沒有恢復(fù)的前提下，國(guó)內(nèi)錫價(jià)有概率再度上沖30萬元/噸關(guān)口，但短期內(nèi)上行壓力依然較大。對(duì)于錫價(jià)的運(yùn)行區(qū)間，企業(yè)認(rèn)為國(guó)內(nèi)價(jià)格低于25萬元/噸時(shí)，現(xiàn)貨市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)大量補(bǔ)倉(cāng)現(xiàn)象，而高于28萬元/噸時(shí)，市場(chǎng)出貨量將增加，價(jià)格的最大利空因素便是緬甸佤邦的錫礦是否會(huì)出現(xiàn)復(fù)產(chǎn)的預(yù)期。對(duì)于價(jià)格上漲的時(shí)間窗口，企業(yè)建議關(guān)注8月是否存在宏觀及基本面利好共振的時(shí)點(diǎn)推動(dòng)錫價(jià)上行，在此之后，便于高位區(qū)間內(nèi)呈寬幅震蕩走勢(shì)，年內(nèi)再難出現(xiàn)趨勢(shì)性上漲行情。

然而，加工企業(yè)對(duì)錫價(jià)相對(duì)保守，認(rèn)為年內(nèi)高點(diǎn)于上半年已然顯現(xiàn)，主要受制于需求偏弱預(yù)期的影響，錫價(jià)上行壓力較大。企業(yè)表示，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)并不會(huì)考慮增加備貨量，當(dāng)價(jià)格跌至21萬元/噸附近時(shí)，或?qū)⒍鄠湟恍┰蠋齑妗?/span>

綜上，近期錫價(jià)受海外宏觀衰退預(yù)期影響大幅回落，我們認(rèn)為市場(chǎng)的衰退交易仍在持續(xù)，但因緬甸佤邦禁采錫礦仍未恢復(fù)，潛在的供應(yīng)問題依然持續(xù)，短期內(nèi)對(duì)錫價(jià)仍然形成一定支撐，再度下探的空間相對(duì)有限，策略上建議暫時(shí)觀望，等待錫價(jià)持穩(wěn)后的做多機(jī)會(huì)，關(guān)注印尼錫錠出口配額逐步恢復(fù)后，供需偏緊格局是否改善。

（注：中糧期貨發(fā)布調(diào)研報(bào)告的時(shí)間為7月23日）

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