基于最新美國(guó)選情，特朗普基本贏得第47屆總統(tǒng)人選，同時(shí)共和黨贏得參議院控制權(quán)。美東時(shí)間11月6日凌晨，特朗普在佛羅里達(dá)州慶祝活動(dòng)上宣布獲勝。同時(shí)，可以看到世界各國(guó)政要紛紛對(duì)特朗普有望贏得大選表示祝賀，包括以色列、匈牙利總理、法國(guó)總統(tǒng)、北約秘書長(zhǎng)。

回顧特朗普在2017-2020年任期期間A股定價(jià)，客觀而言我們可以總結(jié)出的規(guī)律是：若國(guó)內(nèi)具備宏觀基本面向上的持續(xù)力量與產(chǎn)業(yè)基本面主線爆發(fā)的機(jī)會(huì)，A股定價(jià)本質(zhì)上還是以內(nèi)為主，人民幣匯率將成為大盤指數(shù)重要跟蹤指標(biāo)。

從特朗普任期內(nèi)對(duì)華政策看，2017~2020年經(jīng)歷從交易型外交轉(zhuǎn)向全面戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)，再?gòu)娜鎽?zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向全面戰(zhàn)略對(duì)抗的三個(gè)階段。主要政策體現(xiàn)為在以貿(mào)易和科技為代表的多領(lǐng)域與中國(guó)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)和對(duì)抗，包括連續(xù)加征關(guān)稅、基于貿(mào)易保護(hù)主義的反傾銷調(diào)查、基于技術(shù)封鎖的所謂“301調(diào)查”等等。我們根據(jù)中美貿(mào)易摩擦的重要事件，將其演進(jìn)過程劃分成三個(gè)階段：2017年8月~2018年3月是貿(mào)易摩擦開端（從301調(diào)查啟動(dòng)到第一輪加征關(guān)稅），2018年3月~2018年9月是貿(mào)易摩擦升級(jí)階段（美國(guó)連續(xù)加征三輪關(guān)稅，并不斷提高稅率，中國(guó)同樣加征關(guān)稅予以反擊），2018年9月~2019年2月是貿(mào)易摩擦緩和階段（中美貿(mào)易談判重啟，G20元首會(huì)晤后雙方暫停加征關(guān)稅）。

2017-2021A股上演中國(guó)核心資產(chǎn)結(jié)構(gòu)牛，2017-2020年以食飲和家電為代表消費(fèi)升級(jí)是絕對(duì)主線；2019-2020年新能源（車）產(chǎn)業(yè)進(jìn)入到滲透率爆發(fā)階段，大盤成長(zhǎng)風(fēng)格明顯占優(yōu)于小盤，19-20年上證綜指連續(xù)10%以上漲幅。可以看到，在上一特朗普任期中，除2018年中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致大跌外大盤指數(shù)均維持正收益。事實(shí)上，2018年中美貿(mào)易摩擦因素引發(fā)境內(nèi)投資者第一次感受到中美戰(zhàn)略關(guān)系的轉(zhuǎn)向，使得風(fēng)險(xiǎn)偏好驟然回落，在中美貿(mào)易摩擦沖擊出口影響基本面同時(shí)，內(nèi)部相對(duì)嚴(yán)厲以去杠桿為核心的供給側(cè)改革使得內(nèi)需層面也遭受到?jīng)_擊，兩者疊加使得大盤指數(shù)在2018年出現(xiàn)明顯下跌超過20%。

當(dāng)前從內(nèi)部因素來看，后續(xù)能促發(fā)市場(chǎng)上漲是兩個(gè)條件：

1、11月4-8日重要會(huì)議除化債外有進(jìn)一步明顯增量刺激政策（有增量政策則為超預(yù)期），例如明年財(cái)政赤字率和后續(xù)特別國(guó)債安排的顯著提升以及擴(kuò)大消費(fèi)的支持力度；

2、未來1-2個(gè)季度內(nèi)一系列政策作用效果能夠在基本面持續(xù)兌現(xiàn)，例如A股ROE或者短期房地產(chǎn)價(jià)格能夠企穩(wěn)回升。

目前，國(guó)內(nèi)政策依然存在不確定性，Q3全A（非）ROE尚未看到企穩(wěn)跡象，A股第二波上漲突破震蕩上沿的動(dòng)力并不明確。同時(shí)，值得注意的是10月PMI出現(xiàn)邊際回暖、房地產(chǎn)銷量脈沖式回升以及9月起國(guó)內(nèi)財(cái)政端開始明顯發(fā)力，即便無法判斷當(dāng)前宏觀基本面回暖的持續(xù)性，但我們相信這將使得當(dāng)前市場(chǎng)尾部明顯向下跌破震蕩下沿的風(fēng)險(xiǎn)大幅減弱。

在此，我們依然維持并反復(fù)強(qiáng)調(diào)：隨著目前A股大盤指數(shù)估值修復(fù)至中位水平，暫且將當(dāng)前行情類比2019年初是相對(duì)恰當(dāng)?shù)模?、2019年初行情屬于反轉(zhuǎn)定價(jià)經(jīng)典案例，大盤指數(shù)在大漲30%后進(jìn)入到震蕩；2、歷史復(fù)盤看，震蕩區(qū)間在于底部上漲15%-30%），對(duì)應(yīng)當(dāng)前在急漲之后A股市場(chǎng)已經(jīng)過渡到震蕩思維，“震蕩市底色”判斷。

結(jié)構(gòu)上，我們?cè)谏现苤軋?bào)《11月初變局時(shí)刻：大切換？》作如下情景推演：

1、特朗普上臺(tái)+國(guó)內(nèi)政策刺激超預(yù)期：外需或受關(guān)稅政策壓制后，內(nèi)需刺激空間進(jìn)一步打開，核心圍繞消費(fèi)+地產(chǎn)兩大抓手，利好風(fēng)格可能偏大盤。

2、特朗普上臺(tái)+國(guó)內(nèi)政策刺激（符合）不及預(yù)期：經(jīng)濟(jì)預(yù)期在內(nèi)外需兩個(gè)方面都有可能受沖擊，大盤指數(shù)或有一定向下壓力，市場(chǎng)風(fēng)格或從政策敏感性板塊轉(zhuǎn)向杠鈴策略，即由流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的中小盤科技成長(zhǎng)和防御避險(xiǎn)屬性較強(qiáng)的大盤價(jià)值高股息。

3、哈里斯上臺(tái)+國(guó)內(nèi)政策刺激超預(yù)期：經(jīng)濟(jì)預(yù)期在內(nèi)外需兩個(gè)方面均有所改善，大盤指數(shù)第二波上漲啟動(dòng)，出海鏈有望迎來估值修復(fù)，同時(shí)內(nèi)需方面應(yīng)該關(guān)注政策直接刺激的消費(fèi)+地產(chǎn)領(lǐng)域。

4、哈里斯上臺(tái)+國(guó)內(nèi)政策刺激（符合）不及預(yù)期：出海鏈有望迎來估值修復(fù)，風(fēng)格更可能延續(xù)偏成長(zhǎng)和流動(dòng)性敏感的中小盤科技風(fēng)格。

結(jié)構(gòu)上，我們認(rèn)為特朗普上臺(tái)之后圍繞內(nèi)需消費(fèi)+地產(chǎn)的內(nèi)需刺激定價(jià)需要留待國(guó)內(nèi)后續(xù)增量政策做進(jìn)一步確認(rèn)，而面對(duì)技術(shù)封鎖的科技自主可控方向，如半導(dǎo)體、信創(chuàng)等形成重要的產(chǎn)業(yè)主題投資機(jī)會(huì)。

在此，我們依然反復(fù)強(qiáng)調(diào)“震蕩思維買科技（科創(chuàng)）”，以半導(dǎo)體為核心的科技成長(zhǎng)領(lǐng)域主線跡象開始明顯，后續(xù)更高的期待是半導(dǎo)體能在華為鴻蒙產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)替代+Q2景氣拐點(diǎn)+AI產(chǎn)業(yè)鏈海外映射三個(gè)推動(dòng)力下形成產(chǎn)業(yè)基本面主線。