自9月中旬以來，鋼廠利潤(rùn)維持高位，帶動(dòng)生鐵、粗鋼日均產(chǎn)量不同程度回升。進(jìn)入10月，鋼材利潤(rùn)水平整體維持高位，鋼廠復(fù)產(chǎn)也在繼續(xù)。

粗鋼產(chǎn)量回升至高位

11月5日，中鋼協(xié)發(fā)布的10月下旬重點(diǎn)企業(yè)鋼鐵產(chǎn)量旬報(bào)顯示，重點(diǎn)統(tǒng)計(jì)鋼鐵企業(yè)共生產(chǎn)粗鋼2302萬噸，平均日產(chǎn)209.3萬噸，日產(chǎn)環(huán)比增長(zhǎng)1.0%；生鐵2073萬噸，平均日產(chǎn)188.5萬噸，日產(chǎn)環(huán)比增長(zhǎng)1.2%；鋼材2331萬噸，平均日產(chǎn)211.9萬噸，日產(chǎn)環(huán)比增長(zhǎng)5.6%。據(jù)此估算，本旬全國(guó)日產(chǎn)粗鋼266萬噸、環(huán)比增長(zhǎng)1.0%，日產(chǎn)生鐵228萬噸、環(huán)比增長(zhǎng)1.2%，日產(chǎn)鋼材392萬噸、環(huán)比增長(zhǎng)1.50%。

總體來看，粗鋼產(chǎn)量逐步回升。用廢鋼日耗和鐵水日均產(chǎn)量粗略測(cè)算，1—10月粗鋼產(chǎn)量累計(jì)同比下降4.3%，其中8—10月降幅分別為9.5%、12%和3.6%。9月底以來鋼廠加速?gòu)?fù)產(chǎn)，11月初已接近去年同期水平。

往前看，上一次粗鋼產(chǎn)量同比轉(zhuǎn)正發(fā)生在5月和6月上旬，5—6月粗鋼產(chǎn)量累計(jì)同比增加0.36%，增幅為正維持了6周，單周增幅最高峰是6月1日當(dāng)周的2.19%。從粗鋼產(chǎn)量的絕對(duì)值來看，粗鋼產(chǎn)量于5月中旬見頂之后一直維持到7月底，其間減幅不大。而螺紋鋼和熱卷價(jià)格于5月下旬見頂，開啟了長(zhǎng)達(dá)4個(gè)月的單邊下行行情。卷螺在下跌之初生產(chǎn)利潤(rùn)為100元/噸，螺紋鋼利潤(rùn)率先于6月底轉(zhuǎn)負(fù)，熱卷利潤(rùn)于7月底轉(zhuǎn)負(fù)，7月底負(fù)反饋由預(yù)期進(jìn)入現(xiàn)實(shí)。

粗鋼產(chǎn)量于10月中旬見頂并維持到現(xiàn)在，其間負(fù)反饋聲音不斷，從時(shí)間上來看，上次粗鋼見頂?shù)絻r(jià)格見頂相隔半個(gè)月，與本次相近。從生產(chǎn)利潤(rùn)角度來看，10月底華東螺紋鋼、熱卷利潤(rùn)最高時(shí)達(dá)到300元/噸和200元/噸，截至11月6日二者利潤(rùn)仍有235元/噸和144元/噸，本次利潤(rùn)高度超過上一次負(fù)反饋發(fā)生之初。因此若對(duì)比歷史數(shù)據(jù)，從粗鋼供給端似乎已經(jīng)滿足了再次發(fā)生負(fù)反饋的條件。

行業(yè)需求存改善預(yù)期

現(xiàn)實(shí)需求仍偏差。根據(jù)測(cè)算，1—10月，粗鋼需求累計(jì)同比下降3.9%，其中8—10月降幅分別為7.1%、8.9%和2.9%。上一次負(fù)反饋發(fā)生時(shí)5—7月粗鋼需求降幅分別為0.6%、2.7%和1.6%，本次需求降幅超過上次。9月底以來粗鋼表需快速恢復(fù)，11月初當(dāng)周粗鋼表需降幅收窄至-1.9%，仍高于當(dāng)周產(chǎn)量降幅。

回看上一輪負(fù)反饋發(fā)生始終，今年下半年國(guó)內(nèi)外需求經(jīng)歷了一波共振下行，負(fù)反饋發(fā)生之初庫存和價(jià)格均在相對(duì)高位。

國(guó)內(nèi)方面，基建投資增速（不含電力）于4月錄得6%增速后逐月回落，截至9月底已降至4.1%；地產(chǎn)投資于2月錄得-9%增速后逐月回落，并在5月以后穩(wěn)定在-10.1%附近，9月為-10.1%；制造業(yè)投資在3月錄得9.9%增速后在9月逐月降至9.2%。

社會(huì)消費(fèi)品零售總額年初以來逐月回落，由于內(nèi)需回落，下游主動(dòng)去原料庫存，連鎖反應(yīng)之下，貿(mào)易商也采取清庫策略。

海外方面，全球總需求于5月見頂回落。摩根大通全球制造業(yè)PMI由1月的50增至5月年內(nèi)最高峰51，之后便一路回落，7月降至榮枯線下方49.7，并在9月進(jìn)一步回落至48.7，10月抬升至49.4。

庫存方面，鋼材價(jià)格下跌之初鋼廠仍有利潤(rùn)，減產(chǎn)不多，各環(huán)節(jié)對(duì)未來仍抱有一定期待，仍有持貨意愿，弱預(yù)期帶來第一波價(jià)格下行。下跌中后期，隨著價(jià)格和需求的持續(xù)下行，各環(huán)節(jié)開始主動(dòng)去庫存，鋼廠也陷入虧損，減產(chǎn)開始增多，現(xiàn)實(shí)端進(jìn)入負(fù)反饋。

10月下旬，重點(diǎn)統(tǒng)計(jì)鋼鐵企業(yè)鋼材庫存量為1364萬噸，較10月上旬減少182萬噸，降幅為11.8%，較年初增加128萬噸，增幅為10.4%；較10月上旬減少64萬噸，降幅為4.5%；較去年同期減少13萬噸，降幅0.9%；較前年同期減少283萬噸，降幅17.2%。

價(jià)格方面，5月底螺紋鋼、熱卷全國(guó)均價(jià)都在3850元/噸附近，目前二者分別為3585元/噸和3592元/噸，較前期下跌7%。

年初以來海外經(jīng)濟(jì)也逐步見頂回落，美聯(lián)儲(chǔ)降息一波三折。9月以來，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策開始轉(zhuǎn)變，美聯(lián)儲(chǔ)也于9月開啟降息，國(guó)內(nèi)外政策同步見底。

展望本輪需求，9月底國(guó)內(nèi)政策已現(xiàn)，部分行業(yè)需求已有改善（如汽車和家電），各環(huán)節(jié)在經(jīng)歷了8—9月的快速去庫之后進(jìn)一步去庫的動(dòng)力減弱，但總需求依然偏弱，內(nèi)需實(shí)質(zhì)性的改善還需政策持續(xù)發(fā)力，而美聯(lián)儲(chǔ)降息到需求的改善也需要時(shí)間。相較上輪負(fù)反饋，目前鋼材基本面有相似之處（產(chǎn)量和需求），也有不同之處（庫存、預(yù)期、政策），不能簡(jiǎn)單類比，弱現(xiàn)實(shí)決定了鋼材價(jià)格上行空間有限，預(yù)期的改善且無法證偽下跌空間，因此我們認(rèn)為四季度鋼材價(jià)格上下空間均存不確定性。