隨著行情的演繹，近期投資者分歧有所加大。部分投資者擔(dān)心4月決斷，因?yàn)椋海?）AI、機(jī)器人熱度下降、低位補(bǔ)漲，板塊輪動(dòng)到尾聲，當(dāng)沒有低位板塊可以輪動(dòng)時(shí)，可能會(huì)有調(diào)整；（2）4月季報(bào)盈利數(shù)據(jù)不確定、之前幾年Q1開門紅的數(shù)據(jù)Q2都沒能持續(xù)，這一次也有這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)；（3）4月美國(guó)對(duì)等關(guān)稅政策、出口數(shù)據(jù)下滑。但我們認(rèn)為，這一次4月決斷可能只會(huì)帶來小擾動(dòng)，因?yàn)椋海?）Q1躁動(dòng)，4月決斷，Q2休息的季節(jié)性規(guī)律在早期較為有效，但最近6年的統(tǒng)計(jì)顯示，投資者定價(jià)更提前了，4月決斷勝率約為50%。（2）之前兩年，大多數(shù)二級(jí)市場(chǎng)投資者預(yù)期是出口數(shù)據(jù)不可持續(xù)，所以出口的下滑有可能已經(jīng)提前定價(jià)了，類似2019年。（3）去年9月以來，地產(chǎn)銷售中樞逐漸震蕩企穩(wěn)，由此導(dǎo)致今年的Q2可能會(huì)和之前幾年不同。牛市核心趨勢(shì)關(guān)注居民資金和企業(yè)盈利，這些方面年度有望進(jìn)一步改善，季節(jié)性的擾動(dòng)可能會(huì)再次提供新的買點(diǎn)。

（1）市場(chǎng)有分歧的原因之一：季節(jié)性的4月決斷。上周市場(chǎng)有所調(diào)整，部分投資者擔(dān)心4月決斷提前到來。歷史上4月決斷，主要有兩個(gè)原因：（1）每年Q1的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)往往較容易超預(yù)期，背后可能的原因有年底年初政策密集、企業(yè)年度規(guī)劃年初做開門紅意愿強(qiáng)、二級(jí)市場(chǎng)投資者前一年過度線性外推等，由此導(dǎo)致Q2大多經(jīng)濟(jì)較難超預(yù)期。（2）年初居民資金較多，各類投資者交易活躍，業(yè)績(jī)真空期較長(zhǎng)，各類主題大多會(huì)較為活躍。由此導(dǎo)致4月往往市場(chǎng)存在季節(jié)性降溫的可能。但是需要注意的是，這只是季節(jié)性大概率事件。

其實(shí)觀察2009年以來的數(shù)據(jù)，能夠看到，這種季節(jié)性規(guī)律正在不斷變化，2009-2013年這種規(guī)律較為明顯，2月、3月、4月市場(chǎng)上漲概率分別為100%、60%和40%，并且4-6月的勝率都較低。但是之后的10年，2月和3月勝率在下降，4月勝率先下降（2014-2018）后上升（2019-2024）。如果以2019-2024年規(guī)律來看，1月和3月勝率最低，4-6月勝率逐漸上行，7-9月勝率再次下行。所以“4月決斷”可能正在逐漸失效。

（2）市場(chǎng)有分歧的原因之二：出口數(shù)據(jù)下滑和海外不確定性。出口下滑是投資者當(dāng)下較為一致的判斷，再考慮到4月美國(guó)的貿(mào)易政策，Q2是否會(huì)對(duì)股市產(chǎn)生影響？我們認(rèn)為，這種擔(dān)心沖擊可能較小，因?yàn)槊绹?guó)大選期間，中美關(guān)系的不確定性可能已經(jīng)定價(jià)充分了。參考2018-2019年，股市調(diào)整較大主要出現(xiàn)在2018年（貿(mào)易擔(dān)心的前期），2018年底-2019年出口數(shù)據(jù)真正下滑的時(shí)候，對(duì)股市已經(jīng)影響較小了。同樣，2023Q4-2024Q3，出口數(shù)據(jù)好，但由于提前擔(dān)心特朗普當(dāng)選，之前2年，大多數(shù)二級(jí)市場(chǎng)投資者預(yù)期是出口數(shù)據(jù)不可持續(xù)，所以出口的下滑有可能已經(jīng)提前定價(jià)了。

（3）之前3年持續(xù)弱的房地產(chǎn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累有望逐步結(jié)束。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)層面，之前3年比較大的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)是地產(chǎn)，目前來看，商品房銷售已經(jīng)逐漸企穩(wěn)，雖然沒有二手房銷售那么強(qiáng)，但底部逐漸顯現(xiàn)，投資增速依然較低，但考慮到投資是滯后指標(biāo)，股市是領(lǐng)先指標(biāo)，股市是否存在下滑風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)關(guān)注銷售。

之前3年，地產(chǎn)銷售，都是在房地產(chǎn)放松政策之后1個(gè)季度有回升，隨后快速下滑。但從去年9月以來，地產(chǎn)銷售雖然有波動(dòng)，但中樞正在逐漸震蕩企穩(wěn)。由此可能會(huì)導(dǎo)致今年Q2市場(chǎng)走勢(shì)和之前3年有較大的差異。

（4）短期A股策略觀點(diǎn)：有望逐漸開啟牛市第二波上漲，兩會(huì)前后季節(jié)性因素影響和4月決斷影響下的調(diào)整可能都是投資機(jī)會(huì)。股市正在由牛市初期進(jìn)入牛市中期。主要證據(jù)有：（1）之前逆勢(shì)拖底的ETF資金走弱后，股市賺錢效應(yīng)依然較強(qiáng)，說明存量投資者對(duì)股市牛熊周期的態(tài)度已經(jīng)改善，不需要外部力量干擾也能比較健康。（2）大部分行業(yè)盈利雖然尚未改善，但庫存周期、產(chǎn)能周期大多都在低位，較難再有超預(yù)期的盈利下滑。我們認(rèn)為穩(wěn)增長(zhǎng)和AI等產(chǎn)業(yè)變化帶來的中長(zhǎng)期盈利預(yù)期企穩(wěn)短時(shí)間內(nèi)較難證偽。（3）之前交易擁擠的AI階段性降溫后，股市通過高低切依然維持較強(qiáng)的熱度，這是牛市的典型特征。綜合來看，我們認(rèn)為1月中旬以來的上漲是牛市的第二波上漲，時(shí)間和空間都還處在初期，兩會(huì)期間的分歧期已經(jīng)接近結(jié)束，下一個(gè)可能有分歧的時(shí)間大概率是4月季報(bào)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露期。分歧可能會(huì)帶來小波動(dòng)，但除非出現(xiàn)黑天鵝式的宏觀沖擊，否則或難改牛市第二波上漲的趨勢(shì)。

未來1個(gè)月配置建議：銀行鋼鐵建筑(破凈個(gè)股政策性驅(qū)動(dòng)估值修復(fù)) > 地產(chǎn)消費(fèi)(3-4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然有往上波動(dòng)的可能) > 港股互聯(lián)網(wǎng)（海外波動(dòng)加大，中國(guó)資產(chǎn)配置意愿上升）。2024年10月以來的震蕩期，市場(chǎng)風(fēng)格偏向小盤低價(jià)策略，這種現(xiàn)象的一種解釋是，流動(dòng)性充裕但盈利較弱，所以投資者偏向博弈性風(fēng)格。其實(shí)如果觀察歷次牛市（2005-2007、2014-2015、2019-2021），不管是否是盈利驅(qū)動(dòng)的牛市，低價(jià)策略都容易在指數(shù)大幅上漲的后期至震蕩初期有較強(qiáng)的超額收益。而一旦市場(chǎng)進(jìn)入震蕩期后期，低價(jià)策略大多會(huì)失效，指數(shù)新一輪中樞回升，大多不是由低價(jià)策略帶動(dòng)的。對(duì)于大小盤風(fēng)格來看，牛市期間的每一次震蕩，大概率是大小盤風(fēng)格轉(zhuǎn)變的拐點(diǎn)，震蕩結(jié)束后，新的上漲波段大概率大小盤風(fēng)格和之前不同。比如2020年7-9月震蕩期之前的4-7月，市場(chǎng)風(fēng)格偏小盤，但2020年8月-2021年初，風(fēng)格轉(zhuǎn)向大盤。2014年14-15年1月震蕩期之前的9-12月，市場(chǎng)風(fēng)格偏大盤，之后的2015年1-6月，風(fēng)格轉(zhuǎn)向小盤。站在當(dāng)下來看，我們認(rèn)為市場(chǎng)震蕩末期，在新一輪上漲之前，大概率會(huì)提前觀察到風(fēng)格轉(zhuǎn)向大盤。建議成長(zhǎng)內(nèi)部轉(zhuǎn)配港股互聯(lián)網(wǎng)，價(jià)值內(nèi)部關(guān)注指數(shù)權(quán)重（銀行）、破凈類價(jià)值股（鋼鐵）。