把握遠(yuǎn)月合約逢低布局多單時(shí)機(jī)

進(jìn)入8月中下旬，大商所LPG期貨主力合約移倉至PG2410，作為新的倉單注冊(cè)周期的首個(gè)合約，PG2410由于不再受到交割因素掣肘，定價(jià)邏輯更多錨定海外氣源，整體估值相對(duì)偏強(qiáng)。步入“金九”時(shí)節(jié)后，基于如下幾大因素影響，液化氣期現(xiàn)價(jià)格定價(jià)邏輯有望發(fā)生進(jìn)一步改變。

燃燒淡季趨近尾聲

夏季是傳統(tǒng)淡季，但今年國內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)走出了“淡季不淡”行情。雖然相較其他季節(jié)，市場(chǎng)交易活躍度仍有一定程度下降，整體銷量環(huán)比、同比降幅在3%~10%，但市場(chǎng)主要的支撐點(diǎn)體現(xiàn)在供應(yīng)端，整體呈現(xiàn)供需緊平衡，局部地區(qū)甚至需大于供。淡季臨近尾聲，隨之而來的將是下游需求回升以及業(yè)內(nèi)人士心態(tài)上的轉(zhuǎn)變。具體表現(xiàn)仍然聚焦如下方面：供應(yīng)、需求、國際市場(chǎng)。

從供應(yīng)端來看，未來兩個(gè)月，國內(nèi)開停工企業(yè)均存，同時(shí)有企業(yè)自用增多減少商品外放，市場(chǎng)供應(yīng)量預(yù)期仍為收緊狀態(tài)，明顯變化集中在山東地區(qū)：因區(qū)內(nèi)部分下游順酐裝置即將投產(chǎn)，目前已進(jìn)入備料狀態(tài)，故民用氣陸續(xù)停發(fā)，后期若裝置運(yùn)行平穩(wěn)，市場(chǎng)供應(yīng)將出現(xiàn)較大缺口，支撐價(jià)格上行。另外，華東、華北地區(qū)均有裝置計(jì)劃檢修，供應(yīng)端存在減量。從需求端來看，隨著秋季到來，天氣轉(zhuǎn)涼，燃燒端消費(fèi)能力將呈上升趨勢(shì)，餐飲服務(wù)場(chǎng)所瓶改管進(jìn)程仍需持續(xù)關(guān)注。國際市場(chǎng)方面，國際原油作為大宗商品的風(fēng)向標(biāo)，在過去五年，與國內(nèi)液化氣走勢(shì)關(guān)聯(lián)密切，相關(guān)系數(shù)一度高達(dá)0.9，但今年以來這一數(shù)值下降明顯，LPG市場(chǎng)走勢(shì)更貼合自身基本面變化。即便如此，我國作為世界第一的液化氣進(jìn)口大國，全球市場(chǎng)變化傳導(dǎo)效應(yīng)也不容忽視。

現(xiàn)貨保持升水格局

今年國內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)展現(xiàn)出異乎尋常的平穩(wěn)，這一情況源自下游化工的持續(xù)發(fā)展淡化了其原本鮮明的季節(jié)性，同時(shí)LPG自身基本面波動(dòng)在節(jié)奏上與原油出現(xiàn)分化，也一定程度對(duì)沖了價(jià)格波動(dòng)程度。臨近9月末，本輪倉單注冊(cè)接近到期，三季度市場(chǎng)走出波動(dòng)區(qū)間的形勢(shì)并不明朗，而盤面又一直維持對(duì)現(xiàn)貨貼水格局，我們注意到今年倉單注冊(cè)規(guī)模顯著低于往年同期，交割矛盾并不突出。鑒于海外市場(chǎng)年末旺季預(yù)期有望進(jìn)一步升溫，年內(nèi)新增化工產(chǎn)能投放會(huì)對(duì)國內(nèi)總需求起到較好的托底作用，故隨著交割行情逐步落地，充分計(jì)價(jià)了這一壓力的遠(yuǎn)月合約價(jià)格重心或再度上移。

化工需求形成托底效應(yīng)

年初以來，下游制丙烯毛利持續(xù)走弱，市場(chǎng)需求偏弱，二季度后終端產(chǎn)品價(jià)格率先走高，從而毛利水平有所修復(fù)。今年我國丙烷脫氫PDH裝置仍處投產(chǎn)高峰，全年計(jì)劃投產(chǎn)約611萬噸產(chǎn)能，預(yù)計(jì)至年末國內(nèi)總產(chǎn)能增長至2479萬噸/年，上半年已投產(chǎn)或試運(yùn)行總量約在316萬噸，從投產(chǎn)進(jìn)度來看明顯好于過去兩年，延期程度顯著降低，側(cè)面反映了化工市場(chǎng)預(yù)期回暖。上半年國內(nèi)LPG進(jìn)口量1719萬噸，較去年同期增加11.8%，基本對(duì)應(yīng)PDH新產(chǎn)能規(guī)模，充分反映了進(jìn)口氣源需求增量主要由其驅(qū)動(dòng)的特點(diǎn)。當(dāng)前丙烷與原油比價(jià)已從偏低位置回到相對(duì)中性的水平，丙烷與石腦油價(jià)差也從上半年的低位區(qū)間回升至目前偏中性的位置，因此在下半年剩余PDH項(xiàng)目投產(chǎn)之前，化工需求短期或面臨壓力，但當(dāng)前計(jì)劃內(nèi)檢修項(xiàng)目數(shù)量有限，大量進(jìn)口氣尚未令國內(nèi)市場(chǎng)形成供應(yīng)過剩。

聚焦北美去庫持續(xù)性

今年中東地區(qū)整體出口平穩(wěn)，伊朗新建碼頭帶來的出口增量已被市場(chǎng)消化，因此國際市場(chǎng)供給增量上仍以美國為主。截至2023年年末，美國貨源已占我國進(jìn)口總量的60.6%,成為國內(nèi)第一進(jìn)口來源。上半年美國天然氣減產(chǎn)使得二季度丙烷產(chǎn)量有所回落，目前美氣市場(chǎng)仍在劇烈波動(dòng)，負(fù)反饋效應(yīng)下產(chǎn)量預(yù)期有所上調(diào)。從EIA最新預(yù)估來看，美國四季度PG產(chǎn)量暫難恢復(fù)至年初高位，而明年有望再度增長。短期在夏季颶風(fēng)干擾因素逐步消退后，環(huán)比回落的產(chǎn)量和良好的出口將使得其高位庫存出現(xiàn)階段性緩解，而三季度以后這一改善趨勢(shì)能否持續(xù)將很大程度影響國際市場(chǎng)價(jià)格后續(xù)走向。

展望后市，市場(chǎng)有望迎來一個(gè)供需雙縮的小幅調(diào)整：國內(nèi)化工需求承壓和燃?xì)馔局鸩介_啟將推動(dòng)下游開工率下調(diào)，相應(yīng)北美市場(chǎng)寬松程度削弱會(huì)使需求走弱難以推動(dòng)國產(chǎn)氣價(jià)大幅下行，建議重點(diǎn)關(guān)注進(jìn)口到岸和化工需求走弱間變化節(jié)奏錯(cuò)配的可能。同時(shí)9月老倉單注銷后，LPG自身基本面在海外供給低于去年同期而國內(nèi)新化工項(xiàng)目上馬背景下，供需格局整體偏緊，現(xiàn)貨波動(dòng)區(qū)間在冬季向上突破的可能性較高，上下游可能通過價(jià)格先行走高致化工持續(xù)虧損，從而壓縮需求后形成新的平衡。投資者可關(guān)注遠(yuǎn)月旺季合約受國際原油擾動(dòng)回落后逢低布局多單的機(jī)會(huì)。