陽光私募用業(yè)績贏得關注《上海金融報》：晨星(中國)9年來首次頒發(fā)年度對沖基金獎，此舉對陽光私募的發(fā)展有什么意義?

楊玲 ：晨星一直以來是業(yè)界最被認可的基金評價機構， 星石投資(博) 在2007年成立、發(fā)行首只產(chǎn)品后不久，就有晨星的分析師和我們聯(lián)系，提出了業(yè)績跟蹤的要求，而在當時陽光私募還不受關注;2009年3月，星石旗下 星石1期 -7期被晨星選擇成為MSCI對沖基金指數(shù)的樣本基金，這是國內(nèi)陽光私募首次入選MSCI對沖基金指數(shù)。該指數(shù)由摩根士丹利資本國際公司與晨星于2008年9月聯(lián)手發(fā)布，從全球8500只對沖基金中選擇了300只作為樣本基金，是全球?qū)_基金行業(yè)中使用最普遍且最受認可的對沖基金指數(shù)系列;2012年，晨星在內(nèi)地首次頒發(fā)年度對沖基金獎，星石1期獲得年度對沖基金獎，這不僅僅是對星石的表彰，更是國際基金評級機構對國內(nèi)陽光私募這一群體的接受和肯定。

《上海金融報》：星石1期獲得晨星頒發(fā)的首個年度對沖基金獎，您認為獲獎最重要的原因是什么?

楊玲：晨星年度基金獎的評選標準是“不僅是在當年度具有良好的回報，并且長期業(yè)績表現(xiàn)突出、與持有人的利益保持一致?！边@其實與星石投資創(chuàng)立的初衷不謀而合。我們最初創(chuàng)立星石時，就是希望為中國的投資者打造一款追求絕對回報、追求長期收益的理財類產(chǎn)品。

按照我們的設想，星石產(chǎn)品在過去5年通過不斷的探索和實踐，逐漸形成了自己的風格，也就是在嚴格控制下行風險的基礎上，為投資者獲取合理的長期回報、實現(xiàn)穩(wěn)健的資產(chǎn)增值。以星石1期為例，從2007年成立至今，在同期指數(shù)被腰斬的情況下，實現(xiàn)了近60%的凈值增長，期間無論是2008年的金融海嘯，還是2011年的“股債雙熊”，都為投資者實現(xiàn)了資產(chǎn)的保值增值。晨星此番授予星石1期年度對沖基金獎，正是對星石在中國國情下踐行絕對回報的肯定。

《上海金融報》：我們很好奇，在2008年、2011年市場出現(xiàn)大幅虧損的背景下，特別是2011年股債雙熊的背景下，星石是如何實現(xiàn)保值增值的呢?

楊玲：我們有一個“收益風險配比模型”，這一模型是我們的行業(yè)研究員從行業(yè)入手，各自獨立地得出30多個大類行業(yè)及其子行業(yè)的景氣度趨勢的評估結(jié)果，宏觀策略組再根據(jù)宏觀經(jīng)濟與政策形勢的評估結(jié)果導入模型糾偏，從而得出證券市場未來6個月的潛在收益與潛在風險的對比關系。我們根據(jù)這個結(jié)果決定未來投資組合的資產(chǎn)配置，即倉位配置。

這個模型在運行初期，只能對大的收益風險變化提出預警。從2007年至今，根據(jù)模型基本判斷股市是長周期向下趨勢，因此在過去五年我們一直采取防御性的戰(zhàn)略。防御性戰(zhàn)略的一個特點就是“看不清楚就不做”，這種操作方法不會犯大錯，但對于中小的階段性變化不太靈敏。

最近一兩年，隨著我們投資研究人員增加到20人左右，人員磨合也漸入佳境，我們在模型的關鍵環(huán)節(jié)進行了優(yōu)化，該模型的靈敏度和前瞻性也大幅提升，使我們在回避風險的同時，也能夠捕捉到一些中小機會。比如2011年股債雙熊的背景下，我們總體上保持低倉位，但四季度我們觀察到市場風險有一個釋放，短期內(nèi)可能會有一些機會，就小幅參與了兩次機會，最終實現(xiàn)了絕對收益。

《上海金融報》：依賴模型是否意味著星石對人才的需求相應降低?在投研團隊建設上，星石是如何實踐的?

楊玲：恰恰相反，以我多年從業(yè)經(jīng)驗來看，對于陽光私募而言，要想成功，必須一靠“聚攏人才”，二靠“讓人才專注”。因此，我們尤為看重團隊建設。在初創(chuàng)期的一兩年，投資上主要依靠一兩個明星基金經(jīng)理，我們的精力也有相當大的部分傾斜到拓展資產(chǎn)管理規(guī)模上。隨著公司管理規(guī)模和平臺的逐步擴大，公司不斷廣納賢才，從打造明星基金經(jīng)理向打造明星投研團隊發(fā)展。

為了讓優(yōu)秀投資研究人員全心投入工作，我們對優(yōu)秀員工實行了三層激勵：第一層是在行業(yè)里有相當競爭力的固定工資;第二層是獎金池，我們拿出幾乎一半的利潤作為獎金池，按照員工對公司發(fā)展的貢獻發(fā)放;第三層是股權激勵，我們已經(jīng)進行了兩輪員工入股計劃，目前的股東達到10名，今后也會每三年進行一次新的入股計劃。

中國式對沖基金或現(xiàn)爆發(fā)式增長《上海金融報》：我有個疑問，晨星(中國)此次頒發(fā)的是對沖基金獎，但目前中國的陽光私募可以算作對沖基金嗎?

楊玲：對沖基金(HedgeFund)，本意為“風險對沖過的基金”，是利用期貨、期權等金融衍生產(chǎn)品以及對相關聯(lián)的不同股票進行實買空賣、風險對沖，以此在一定程度上規(guī)避和化解投資風險。經(jīng)過幾十年的發(fā)展，對沖基金的范圍已不僅僅包括那些試圖通過規(guī)避(或控制)風險來獲得收益的投資基金，而通指那些基于最新的投資理論和復雜的金融市場操作技巧并充分利用各種金融衍生產(chǎn)品的杠桿效用，承擔高風險、追求高絕對收益的投資模式，因此用“絕對收益基金”的稱呼可能更貼切。

國內(nèi)陽光私募的誕生之初就是模仿國外對沖基金而設計的，比如靈活的投資策略、倉位限制，以追求絕對收益為目的，靠業(yè)績提成作為主要的贏利來源，需要跟投一定比例的資金，只能面向特定的投資者銷售等。但由于國內(nèi)資本市場目前缺乏豐富的金融衍生產(chǎn)品，而且對做空和做杠桿限制較多，所以目前的陽光私募還只能算作中國式的對沖基金，或者說是中國對沖基金的雛形。相信未來伴隨著國內(nèi)資本市場的發(fā)展，陽光私募一定可以演進成為中國的對沖基金。

《上海金融報》：那么現(xiàn)階段陽光私募在中國該如何做實現(xiàn)對沖?有哪些對沖工具?

楊玲：國內(nèi)由于對沖市場比較小，交易對手比較單一。因此如果想放杠桿去實現(xiàn)對沖的收益，結(jié)果是大家都想往一個方向放杠桿，算下來對沖套利收益還不足以支付杠桿成本。目前國內(nèi)很多機構在做對沖基金的研究，但基于上述現(xiàn)狀，都不是特別成功。

不過，我們認為在中國現(xiàn)階段還是有路徑可以實現(xiàn)對沖套利的，以星石的實踐來看，首先是投資方法。我們用長周期投資的辦法來對沖掉中短周期政策等非主要因素對股市的干擾。具體來說，就是先去判斷基于經(jīng)濟運行基本面的股市的長周期，這種長周期一般不會受到政策或是擾動因素的影響;然后再根據(jù)股市長周期的判斷結(jié)果來制定這個階段下的風險偏好程度;最后根據(jù)長周期的不同階段，來制定不同的投資策略，包括階段性的板塊和個股以及持股平均周期。

其次是基金經(jīng)理的考核方法。我們對基金經(jīng)理的考核上也和此前在公募做相對回報產(chǎn)品不一樣，考核的是基金經(jīng)理是否突破下行風險線，如果基金經(jīng)理突破了下行風險線，在此基礎上，再去考核其收益。

最后是現(xiàn)金資產(chǎn)的優(yōu)化收益。我們不斷尋找鎖定期很短的低(無)風險套利機會，比如2007年、2008年我們用現(xiàn)金倉位去捕捉打新、分離式可轉(zhuǎn)債、增發(fā)等機會。2008年上半年，這樣的低風險套利每個月有2%左右的收益，但2008年下半年收益逐步收窄至消失;而2011年資金市場緊張、回購利率高企，我們轉(zhuǎn)做二級市場回購等相關無風險資金拆借操作，也獲得了不錯的收益。

《上海金融報》：您認為目前中國陽光私募的對沖基金之路，主要的障礙有哪些?

楊玲：我認為大致存在三大障礙，其中最主要的就是立法方面。近年來，陽光私募發(fā)展相對較快，但依舊沒有一個規(guī)范的法律框架，讓私募行業(yè)“有法可依、有矩可循”，營造一個“公正、公平、公開”的穩(wěn)定的法律環(huán)境。正在修改的新《基金法》首次將 私募基金 納入監(jiān)管，其推出或?qū)橹袊柟馑侥枷蛑鴮_基金之路發(fā)展提速。

此外，投資者對“絕對回報”的認識不清，以及市場上仍缺乏足夠的金融衍生品，也在不同程度上影響到陽光私募的對沖基金之路。

《上海金融報》：您認為陽光私募寫入《基金法》對私募行業(yè)將有什么樣的影響?私募基金對監(jiān)管層和制度方面又有什么建議和要求?

楊玲：隨著新《基金法》的出臺，私募基金萬億規(guī)模三五年內(nèi)肯定能看到。

我個人認為，監(jiān)管的關鍵是需要一套系統(tǒng)的法律，能夠覆蓋目前大部分的資產(chǎn)管理機構和產(chǎn)品。如果違規(guī)，需要有懲罰機制來處置。但更重要的是要有公示，讓投資者在做選擇時有比較明確的判斷依據(jù)，以便更好地決定是否繼續(xù)投資。

這里需要指出的是，我們應該界定合格(特定)投資者和普通投資者。適合普通投資者的產(chǎn)品，應該事先監(jiān)管比較嚴格，讓投資者不需要很多信息、不需要自己做很多判斷，簡單陳述即可;對于適合合格(特定)投資者的產(chǎn)品，監(jiān)管上應該相對寬松，采取事后備案制比較合理。但是如果發(fā)生違規(guī)，除了一定的處罰，更重要的是要有公示，把判斷權交給客戶。中國的合格投資者完全有此判斷能力。

需要說明的是，公示不能和信息披露混為一談，各家資產(chǎn)管理機構未必一定要把自己的個股、持倉等做公示，可以根據(jù)各自的風格，有不同的披露尺度和范圍。公示更重要的內(nèi)容是機構的合規(guī)運作、業(yè)績記錄、自我陳述和實際所為是否一致。這樣做，既能達到有效的監(jiān)管，又能讓資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展得更快、更好。

《上海金融報》：最后能為我們暢想一下未來中國式對沖基金的格局將會怎么樣嗎?

楊玲：我認為，目前陽光私募的競爭遠未到白熱化的程度，還有巨大的市場空間給新進者。而在未來格局上，我認為主要有三點：首先，分工化。強迫專業(yè)人員去做大而全的企業(yè)，精力肯定會被分散，不容易發(fā)揮自己的最大優(yōu)勢，因此未來陽光私募還是將專注在投資方面，而將后臺方面比如賬戶管理分包給銀行、信托或者中登機構;銷售方面交由私人銀行、券商財富管理中心或第三方銷售機構。此外，規(guī)模大的私募可以自己做交易系統(tǒng)，比較小的則可以依附在主經(jīng)紀商下。

其次，風格化。不止是相對公募基金和一對多，還相對其他私募基金，風格是其競爭力的第一法寶。

第三，淡化規(guī)模。私募基金不會像公募那樣規(guī)?；l(fā)展，不同的投資風格有不同的規(guī)模，高頻交易承受的規(guī)模不會很大，而配置型、全覆蓋、投資集中度不高的可以承受較大的規(guī)模。但總的來說，私募基金肯定不會把追求規(guī)模作為第一目標。

鏈接：對于此次晨星9年來首度向中國的陽光私募頒發(fā)“年度對沖基金基金獎”，晨星(中國)分析師孫振寧表示，主要基于兩個方面的考慮：一方面，中國陽光私募市場發(fā)展迅猛發(fā)展，從2007年以來，每年成立的基金數(shù)量破百，目前已經(jīng)超過了1000只，投資顧問也已經(jīng)超過了300家，資產(chǎn)管理規(guī)模也達到了1500億元，已經(jīng)成為中國資本市場上一股不可忽視的力量;另一方面，經(jīng)過數(shù)年的發(fā)展，這一市場已經(jīng)開始走向成熟，除了陸續(xù)開始出現(xiàn)不同策略或是具備完善做空機制的對沖基金外，市場上也出現(xiàn)了一批堅持自己風格、力圖追求長期回報的資產(chǎn)管理團隊。

晨星年度基金獎在全球都堅持一致的評選標準，簡而言之就是必須在當年度具有良好的回報，并且長期業(yè)績表現(xiàn)突出、具備持續(xù)性，與持有人的利益保持一致。具體來看，評選過程主要包括定量和定性兩個部分，分為三個階段：第一階段是通過定量分析為主的前期篩選，確定入圍即提名名單;第二階段是對進入提名名單的基金進行定性分析和評分，期間輔以問卷的方式對招募說明書的陳述、基金管理團隊等公開披露的信息進行核實;第三階段是綜合定量分析和定性分析的結(jié)果，確定最終獲獎者。