近期，中國(guó)銀行間市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的資金偏緊格局，“錢(qián)荒”引發(fā)的擔(dān)憂拖累中國(guó)股市大幅下挫，對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的擔(dān)憂不斷升溫，銅博士不可避免受到牽連，倫銅下探至6602美元的近三年來(lái)新低。

需求淡季不淡

分析近期中國(guó)銀行間市場(chǎng)“錢(qián)荒”產(chǎn)生的原因，資本超預(yù)期外流、金融機(jī)構(gòu)資金期限錯(cuò)配、央行對(duì)銀行間流動(dòng)性的趨緊未采取及時(shí)措施被認(rèn)為是主要原因。特別是央行此次行動(dòng)上的遲緩被進(jìn)一步解讀為政策態(tài)度的轉(zhuǎn)變，未來(lái)一段時(shí)間實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性將處于緊縮格局的預(yù)期在市場(chǎng)蔓延，從而可能對(duì)中國(guó)下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成拖累，中國(guó)銅需求前景再次陰云籠罩。

然而，從近期中國(guó)銅需求的實(shí)際表現(xiàn)來(lái)看，淡季不淡正被逐步確認(rèn)。機(jī)構(gòu)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示6月貿(mào)易商出貨量雖然出現(xiàn)了環(huán)比下滑，但下滑幅度并不明顯，低于歷史季節(jié)性淡季到來(lái)的影響。具體下游需求方面，線纜相關(guān)行業(yè)帶動(dòng)的銅桿需求最為強(qiáng)勁，而空調(diào)制造淡季效應(yīng)拖累銅管需求下滑，漆包線、銅板帶需求表現(xiàn)不理想，綜合來(lái)看，由于銅桿需求在中國(guó)銅需求占比較高，總體需求仍顯穩(wěn)定。

另外，從表觀消費(fèi)量的角度來(lái)觀察，2013年1-5月份經(jīng)庫(kù)存調(diào)整后得到的中國(guó)精銅表觀消費(fèi)量同比增速為10.80%，顯示中國(guó)實(shí)際銅需求增長(zhǎng)仍維持穩(wěn)定。其次，1-5月中國(guó)銅材產(chǎn)量增速為21.23%，遠(yuǎn)高于去年10%的增長(zhǎng)水平，對(duì)中國(guó)銅消費(fèi)保持穩(wěn)定提供了進(jìn)一步的佐證。最后，終端下游汽車(chē)、房地產(chǎn)建設(shè)活動(dòng)等數(shù)據(jù)也對(duì)中國(guó)銅消費(fèi)增長(zhǎng)提供了很好的支持。

去庫(kù)存步伐好于預(yù)期

在上半年中國(guó)銅需求總體保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，國(guó)內(nèi)去庫(kù)存步伐好于預(yù)期。一方面，上期所銅庫(kù)存高位回落。截至6月21日，上期所銅庫(kù)存較年初高點(diǎn)減少58382噸。另一方面，保稅區(qū)銅庫(kù)存加速減少。據(jù)估計(jì)目前中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存約為40萬(wàn)噸-50萬(wàn)噸左右，相比年初時(shí)的高點(diǎn)90萬(wàn)噸-100萬(wàn)噸已下降一半左右?，F(xiàn)貨市場(chǎng)指標(biāo)方面，長(zhǎng)江有色市場(chǎng)現(xiàn)貨銅升貼水報(bào)價(jià)月均值從2012年12月的-154元上漲至262元(去年5月是147元)，近期現(xiàn)貨升水有所回落，但與進(jìn)口銅近期流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的速度加快有關(guān)。綜合來(lái)看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)去庫(kù)存步伐好于預(yù)期，目前市場(chǎng)供需表現(xiàn)略顯偏緊格局。

國(guó)內(nèi)進(jìn)口有望增加

國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)的偏緊以及價(jià)格的回落推動(dòng)國(guó)內(nèi)外價(jià)格水平變化差異，滬倫銅比值改善中國(guó)銅進(jìn)口套利條件。近期套利窗口的開(kāi)啟首先推動(dòng)保稅區(qū)銅庫(kù)存流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，最明顯的證據(jù)是保稅區(qū)銅到岸升水從今年3月份的60美元/噸快速上升至近200美元/噸。隨著中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存的下降，中國(guó)買(mǎi)盤(pán)將逐步傳導(dǎo)到倫敦金屬交易所(LME)市場(chǎng)。中國(guó)5月精銅進(jìn)口環(huán)比增加26.8%至23.22萬(wàn)噸，顯示中國(guó)進(jìn)口在持續(xù)下滑之后轉(zhuǎn)而增加，且隨著外管局20號(hào)文對(duì)銅融資操作的影響明確，基于進(jìn)口貿(mào)易的銅融資操作將明顯增加。我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月中國(guó)銅進(jìn)口環(huán)比增加趨勢(shì)不變，這將有利于改變LME銅庫(kù)存持續(xù)增長(zhǎng)的格局。

顯然，LME銅庫(kù)存近期的增長(zhǎng)主要原因在于中國(guó)凈進(jìn)口量的大幅下降(1-5月份同比降幅為54萬(wàn)噸左右)，但這種趨勢(shì)在未來(lái)幾個(gè)月將有望改變。與此同時(shí)，在此輪LME銅庫(kù)存增加的過(guò)程中，庫(kù)存增量主要集中在比利時(shí)安特衛(wèi)普、馬來(lái)西亞柔佛和美國(guó)新奧爾良三地區(qū)倉(cāng)庫(kù)的事實(shí)值得關(guān)注，目前其占LME銅庫(kù)存之比已達(dá)到88%左右。如果LME銅庫(kù)存轉(zhuǎn)而下行，如此集中的庫(kù)存布局將進(jìn)一步擴(kuò)大銅庫(kù)存下降對(duì)LME現(xiàn)貨升貼水及價(jià)格的影響。

從大周期來(lái)看，在全球銅礦供應(yīng)預(yù)期增速回升、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下移導(dǎo)致中國(guó)銅需求增速難于大幅回升的背景下，銅市的供需格局于悄然發(fā)生了明顯的變化；另外，美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松政策逐步退出路線圖逐步明朗，金融屬性與商品屬性均利空銅價(jià)。但從短期來(lái)看，全球銅礦供應(yīng)的改善仍需要下半年的供應(yīng)數(shù)據(jù)逐步驗(yàn)證，而廢銅作為重要的原料已明顯受到銅價(jià)下挫的沖擊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在政府主動(dòng)調(diào)控下增速回落不必過(guò)分擔(dān)憂，目前銅價(jià)對(duì)利空消息存在反應(yīng)過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)，短期不建議過(guò)分悲觀。預(yù)計(jì)倫銅重返6800美元上方運(yùn)行的可能性更大，7500美元一線是重要阻力位。