升水與貼水是期貨交易中的一個重要概念。最初用于大宗商品的現(xiàn)貨市場，而后引申至期貨市場。當(dāng)現(xiàn)貨價格低于期貨價格，則基差（現(xiàn)貨價格減去期貨價格）為負(fù)，遠(yuǎn)期期貨價格高于近期期貨、現(xiàn)貨價格，稱為期貨升水，也叫現(xiàn)貨貼水。當(dāng)近期期貨價格、現(xiàn)貨的價格高于遠(yuǎn)期期貨價格，則基差為正，稱為期貨貼水，也叫現(xiàn)貨升水。

現(xiàn)在升貼水的范疇變得更加廣泛，既可以指商品現(xiàn)貨與交割月份間的價格關(guān)系，也可以用來表示實物交割中替代交割物與標(biāo)準(zhǔn)交割物間的價格關(guān)系，還可以指商品不同交割地之間的價格關(guān)系。升貼水反映某種商品在一定條件下與標(biāo)準(zhǔn)物的特定價格關(guān)系，所以升貼水的變化對期貨價格的影響非常大，投資者對升貼水的變化也非常敏感。

就國內(nèi)的期貨市場來看，升貼水可分為四類：第一，現(xiàn)貨價格與期貨價格間的升貼水；第二，替代交割物與標(biāo)準(zhǔn)交割物間的升貼水；第三，跨年度交割的升貼水；第四，不同交割地間的升貼水。

現(xiàn)貨與期貨價格間的升貼水

現(xiàn)貨與期貨價格間的升貼水，即基差升貼水，反映的是大宗商品現(xiàn)貨與期貨的價格差。這里的升貼水包含兩個市場間的運(yùn)輸成本以及持有成本。運(yùn)輸成本是指現(xiàn)貨與期貨市場間空間因轉(zhuǎn)換素。持有成本反映了期貨與現(xiàn)貨的時間價值因素，即不同交割月份間的持有成本。持有成本主要包含儲存費用、利息、保險（放心保）費。理論上持倉成本反映在不同交割月份的期貨價格上，通常遠(yuǎn)期月份期貨價格高于近期月份期貨價格，而近月期貨價格又高于現(xiàn)貨價格。隨著交割月份的日益臨近，持倉成本不斷降低，升貼水逐漸減少，現(xiàn)貨價格與期貨價格最終趨于統(tǒng)一。

替代交割物與標(biāo)準(zhǔn)交割物間的升貼水

替代交割物與標(biāo)準(zhǔn)交割物間的升貼水可以定義為：經(jīng)交易所批準(zhǔn)的替代交割物進(jìn)行交割時相對于標(biāo)準(zhǔn)交割物間的價格差，升貼水標(biāo)準(zhǔn)由交易所確定，通常的依據(jù)是替代交割物與標(biāo)準(zhǔn)交割物之間的質(zhì)量差異。換句話說，交易所通常遵循替代交割物與標(biāo)準(zhǔn)交割物在現(xiàn)貨市場上的價格關(guān)系，同時要確保標(biāo)準(zhǔn)交割物、替代交割物以及升貼水標(biāo)準(zhǔn)的科學(xué)性、嚴(yán)肅性和連續(xù)性。

目前，國內(nèi)期貨交易所在交割等級升貼水上較以往已經(jīng)出現(xiàn)較大改觀。替代交割物相對于標(biāo)準(zhǔn)交割物的升貼水標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計較為合理、比例適當(dāng)、替代交割物較明確。不過近期棉花倉單行情，以及玻璃交割的升貼水還是不盡如人意，過多的政策干預(yù)導(dǎo)致升貼水無法反映出商品真實的經(jīng)濟(jì)價格。

跨年度交割的升貼水

跨年度交割的升貼水是指交易所規(guī)定上一年度收獲的某種商品用于下一年度交割時的升貼水，相對于農(nóng)產(chǎn)品交割時升貼水較為普遍。交易所對不同商品規(guī)定的交割升貼水差異較大。對于跨年度交割的農(nóng)產(chǎn)品，如果單從倉儲費用來看，理應(yīng)是對現(xiàn)貨升水，但是由于跨年度交割時農(nóng)產(chǎn)品質(zhì)量將有所下降，在實際交割時常常采用對現(xiàn)貨貼水的方式?？偟膩碚f，只要跨年度交割的農(nóng)產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)符合期貨合約規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)，就應(yīng)允許進(jìn)行實物交割。如果跨年度交割的農(nóng)產(chǎn)品升貼水標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計不合理，有可能導(dǎo)致不合理的期貨價格出現(xiàn)。

交割地之間的升貼水

交割地之間的升貼水是指同一商品在不同交割地點的價格關(guān)系。期貨交易所通常指定一個基準(zhǔn)交割地，如果在其他地方交割，就要以基準(zhǔn)交割地為標(biāo)準(zhǔn)實行升貼水。通常交割地之間的升貼水標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計主要依據(jù)兩個交割地之間的運(yùn)輸費用以及當(dāng)?shù)厣a(chǎn)水平來確定。交易所目前在這個環(huán)節(jié)上做得比較好，升貼水標(biāo)準(zhǔn)制定得比較合理。近期熱議的LME鋁的交割時升水也可以歸為此類。但是LME鋁背后的升水問題更加復(fù)雜。其中，出庫時間過長，導(dǎo)致現(xiàn)貨短缺，是造成升水的重要原因。

升貼水里有多少“水”

事實上，由于受供求等因素的影響，現(xiàn)貨與期貨的基差變化復(fù)雜多樣，就像LME鋁，現(xiàn)貨升水因素復(fù)雜多樣，升貼水很難精確預(yù)估。升貼水的幅度以及背后的原因是非常值得探討的，因為升貼水與期貨價格緊密相關(guān)。例如，當(dāng)現(xiàn)貨市場需求旺盛或供應(yīng)減少時，現(xiàn)貨價格往往就會高于期貨價格，從而使現(xiàn)貨升水提高，持倉成本與運(yùn)輸成本基本可以忽略，有時甚至可以反過來形成負(fù)的持有成本與運(yùn)輸成本。即現(xiàn)貨、近月期貨價格高于遠(yuǎn)月期貨價格，此時現(xiàn)貨升水為正。

升貼水期貨價格有什么影響呢？或者可不可以把升貼水作為一個指標(biāo)來運(yùn)用呢？答案是肯定的。升貼水是反映現(xiàn)貨市場與期貨市場價格關(guān)系的紐帶，升貼水信息對發(fā)揮期貨市場套期保值與價格發(fā)現(xiàn)的功能是非常有益的?，F(xiàn)貨市場升水較高，表明現(xiàn)貨供應(yīng)緊張，有供不應(yīng)求的趨勢，投資者可以預(yù)期近期的期貨價格有很大可能上升。如果現(xiàn)貨市場貼水較高，說明現(xiàn)貨市場供應(yīng)充足，需求疲軟，期貨價格有很大可能繼續(xù)跟進(jìn)下行。升貼水可能會在不同的時間段合約的任何時間發(fā)生，因為升貼水結(jié)構(gòu)實際上反映的是特定時間段內(nèi)的供求關(guān)系。掌握升貼水波動的規(guī)律，可以更好地幫助套期保值者利用某一商品現(xiàn)貨與期貨價格之間的關(guān)系，減少價格波動所引發(fā)的風(fēng)險。

正是因為影響升貼水的因素相當(dāng)復(fù)雜，升貼水隨時都在波動。期貨市場和現(xiàn)貨市場的價格往往受同一因素影響，但升貼水的變化往往是不同的，不管是方向上，還是幅度上。如果很好地把握升貼水的波動規(guī)律，投資者將有利可圖。不過這種交易要求巨大的初始投資額度，以及較專業(yè)的升貼水判斷。

總而言之，升貼水是反映一定條件下某種商品特定的供需價格關(guān)系。如果投資者對某一特定商品的一般性升貼水水平運(yùn)動方式一無所知，其決不可能就是否接受或放棄某一現(xiàn)貨或期貨價格、是否或何時以及在哪一個交割月份進(jìn)行保值、何時退出期貨市場等問題做出正確判斷。因此，重視對升貼水的研究，完善升貼水制度，無論對投資者，還是對整個期貨市場的健康發(fā)展都是有益的。