12月份，在控制影子銀行規(guī)模、加強同業(yè)業(yè)務監(jiān)管、推動金融機構(gòu)降杠桿等政策背景下，銀行間資金再度緊張。“錢荒”大有卷土重來之勢，國債利率升勢之猛烈令人驚嘆，國債期貨由此大幅下跌。截至12月20日，TF1403合約當月下跌了1.27%，這也是該合約掛牌后連續(xù)四個月收陰。

央行每年年底都會適度投放資金。因此，2014年1月央行會針對春節(jié)資金需求相機而行，銀行間資金會適度寬松，但資金緊張局面難有趨勢性扭轉(zhuǎn)。中短期內(nèi)國債期貨跌勢放緩，但是反彈高度有限。

“錢荒”大有卷土重來之勢

12月份，資金面偏緊的局面愈演愈烈。12月18日，銀行間市場上最具代表性的7天Shibor加權(quán)平均值達到了6.3%，并在19日進一步突破了7%。盡管中國人民銀行通過官方微博提到，已連續(xù)三天通過SLO累計向市場注入超過3000億元流動性，但目前銀行體系超額備付已逾1.5萬億元，為歷史同期相對較高水平。12月20日，央行通過SLO注入流動性后，市場緊張局面并未得到緩解。貨幣市場基準利率先是大幅下跌，隨后又反彈超過19日水平，再創(chuàng)6月“錢荒”以來新高。

資金成本是影響利率產(chǎn)品，特別是國債價格變動的最主要原因。2002年1月—2013年12月，5年期國債收益率與銀行間7天Shibor呈現(xiàn)0.47的中度正相關(guān)。銀行間7天Shibor往往領(lǐng)先于5年期國債收益率出現(xiàn)拐點。

在央行出于調(diào)控房地產(chǎn)市場、穩(wěn)通脹、控制影子銀行規(guī)模等政策目的下，銀行間資金緊張局面仍將持續(xù)。特別是在追求非標資產(chǎn)高收益率的過程中，銀行會將更多資金投向平臺和地產(chǎn)，從而減少對債券的配置。

長期資金成本將居高難下

展望未來，筆者認為政策面、基本面相結(jié)合的因素將繼續(xù)驅(qū)動資金利率高居不下。

一是信貸資源或者流動性錯配問題依舊突出。信貸數(shù)據(jù)和融資數(shù)據(jù)顯示，11月新增社會融資規(guī)模達1.23萬億元，較10月份多增加3700億元。表內(nèi)外信貸活動均進一步擴張。其中，人民幣貸款、企業(yè)債、委托貸款和信貸貸款反彈勢頭最為強勁。在完善信貸結(jié)構(gòu)之前，央行適度偏緊的貨幣政策難以扭轉(zhuǎn)。

二是伴隨2014年利率市場化推進加快，市場供求關(guān)系決定中國長期被壓制的資金成本將回歸本源，即資金利率將會出現(xiàn)明顯上漲。導致長期利率被壓制的原因就是人口基數(shù)龐大帶來的高儲蓄效應，政府主導的高速增長的投資，人為壓低居民儲蓄的使用成本。隨著人口紅利的消失，社會總儲蓄增長未來也將明顯放緩，銀行只好提高利率吸引有限的流動性。因此銀行短久期負債和長久期資產(chǎn)的不良信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整也需要較長時間。

三是海外實際利率將也回歸正?；?。美聯(lián)儲12月19日宣布削減100億美元國債和MBS，拉開了海外主要經(jīng)濟體貨幣正?；男蚰?。未來美元實際利率的上升也將帶動人民幣實際利率上升。