融資融券是非常重要的因素，如果未來股市出現下跌，2008年的下跌我印象中江西銅業(yè)的凈資產是7.5元，一種是大量的杠桿交易在里邊，隨著越來越多公募基金和私募基金承接市場之后，投資者是非專業(yè)化的，但是公募基金私募基金的申購和贖回是受投資的影響。中國大部分是鎖定期，一年的封閉格式的，所以公募基金的下跌在中國可能不會出現，但是杠桿就不一樣了，所以融資余額是中國未來股市漲跌的重要因素，杠桿式的資金隨著它的下跌會出現多米諾的效應，這是需要提防的因素。

2015年上半年信托到期的壓力比較大，這部分資金實際上通過借新債還舊債，現在可以看到很少的資金流入到實體經濟，到下半年可以看到，下半年信托到期的情況就比較少了，這時候再寬松的信貸，我們預計會有很多資金流向實體經濟。這些資金一旦流進實體經濟，商品很重要的就是重建庫存的階段，商品上漲：一類是需求爆發(fā)增長的時候商品增長，還有一類是溫和上漲，我的商品在重建庫存。回想2014年螺紋鋼的暴跌，不要認為那是需求不好，其實2014年螺紋鋼的暴跌更多的是因為去庫存，螺紋鋼的庫存一直處于下降，之前螺紋鋼由于貿易商的存在，低息資金的存在，整個貿易環(huán)節(jié)囤積了大量螺紋鋼的庫存。在2014年由于高息的原因，導致大量貿易商倒閉，所以不斷在去庫存階段，我認為到目前為止去庫存階段基本結束。所以融資商已經消滅殆盡，2015年如果我們資金重新進入到實體經濟，重建庫存可能是大概率的事件。

所以這時候看供需平衡表過剩不是那么嚴重，就會導致商品上漲，銅從2014年開始是下跌過程，因為它的過剩量始終不是那么大，當一個商品過剩量不是很大的時候，非常容易通過建立庫存這個階段就讓過剩變得短缺。未來所有可存放的商品在重新建庫存的階段很有可能是逆平衡表而動。2013年鐵礦石當時的平衡表已經變化了，2014年由于去杠桿，整個過剩量大幅增加，導致鐵礦石呈現大幅暴跌，銅始終沒有出現大幅暴跌，因為它的過剩量不大。今年鋁錠就需要注意，因為它的過剩量在縮小，最近出來一個消息，很多人買國內的鋁錠，倫敦的鋁錠價格未來很可能有爆發(fā)式的增長，因為它的結構優(yōu)問題，整個鋁錠的庫存正在從過剩轉為平衡略微有缺口。

從儲蓄方面，從2014年到現在大幅增長，從流動性來看，大家從價值角度來看股市可能不是那么合理，但是從資金和政策的角度來看，股市是非常難以見頂的。我們做投資可能對A股比較小心，我們更多配置在H股和B股，這會起到非常好的作用，我們可以通過A股、B股的比價就可以看到，B股和H股還只有兩分之一到三分之一的價值，隨著人民幣國際化和逐步可兌換化，大量的資金一定涌入到H股和B股，很多國有企業(yè)已經逐步開始了。比如B股轉H股過程中，B股都會暴漲，H股和A股創(chuàng)業(yè)環(huán)保對比一下，包括之前平安信托，之前H股大幅低于A股，一度漲得超過A股。未來所有國有企業(yè)貨幣進出的開放，國有企業(yè)手里AB股股權會做套利的，賣出A股買入B股同樣是我的股份，我們之前一直把他們割裂，因為人民幣是不可兌換的，第二個很多國有企業(yè)的股權被國資委嚴格控制，隨著資金開放，隨著國資委對國有企業(yè)改革的開放程度，這塊的限制已經越來越少了，這塊未來差價的縮小是必然的趨勢。全球在倫敦、香港兩地市場交易的股票幾乎沒有像中國有這樣差價的，有微小的差價都會瞬間彌補，這塊我認為是很大的蛋糕。存款余額增加6.3萬億，流入股市的是1.5萬億，如果從資金的角度看，我們不能輕易說股市見底。

總結：美元從整個競爭的格局來看，單看美國美元一定是貶值的，他也是采取原來的QE，如果對比各個區(qū)域來說，美元難以說它的牛市就結束了。原油價格第二三季度由于美國的煉廠會大幅開工，依舊以反彈為主。房地產走熊的趨勢不可逆轉?！耙粠б宦贰笔欠浅Ｐ枰３志璧?，如果從整個設計來說是非常好的，如果真的能按照計劃實施，“一帶一路”完全可以對沖中國房地產的頹市，但是變量就在于此。

關于未來資產配置和對沖套利方面，我們排序了一下：美元、股指、買港股拋A股，買原油拋產成品、買鎳拋玻璃和螺紋。美元的資產還是排在首位，包括在美國的中概股都是好的，當當網的市值才四五十億，我們需要更多的關注跟美元有關的資產。然后是股票，A股現在跟上證50、跟ETF套利我認為機會越來越多，波動越來越大，特別是上證50期權隨著準入制度越來越寬松，可交易的機會越來越多。債權只能算是一部分配置，不宜過多。然后是工業(yè)商品，我們非常不主張在已經難以忍受的成本區(qū)域做空，我們算的這些工業(yè)品的成本不是簡單的成本，也就是說企業(yè)能夠忍受的極限成本，之前的幾個產品都達不到，比如鐵礦石，之前到370的時候，可以看到除了澳大利亞的礦停產之外，包括FMG在45的時候已經卡得非常難受，都會有停止它的擴張計劃。鐵礦石最近會有20%的大幅反彈。在當時階段，我們主張采取波動性的縫低少量買入，現在看來取得比較好的回報。

貴金屬跟美元更多的是反向的走勢，如果美元看強勢，貴金屬我認為可能不具備很好的投資價值，但是我們可以關注鉑金類的，鉑金和黃金的套利，以及鉑金的走勢，最近南非的局勢非常動蕩，鉑金的產量都集中在南非，單一地區(qū)的局勢緊張有可能導致這一個品種價格大幅下降，錫都集中在印尼，印尼一個國家的政策都足以導致錫的價格上漲或者暴跌。國內的房地產我認為就不要配置了。

股指目前我覺得也高了，但是股指有那么大的流動性等候著，如果股指出現任何大幅恐慌性的下跌都是配置好的機會，選擇相應的工業(yè)品對沖。買港股拋A股，我建議如果你一定要配置股票的時候是否可以有更多的選擇，現在國內的A股除了銀行的估值還在可投資范圍內，其他的股票都已經完全非理性了，但是非理性不代表泡沫就馬上會破滅。泡沫最大的問題就在于你不知道它持續(xù)多久，也不要輕易做空。

第二季度最近原油已經顯得強勢了，為什么我們很少談策略，只談關注的方向，因為我們很少用靜態(tài)的策略，我們的策略緊隨著價格和研究的調整結構關注的，在45的時候有機會買大量的原油，拋PTA，PTA即使遇到這樣的爆漲，相對原油這樣的漲勢，PTA都是偏弱的，所以它是動態(tài)的配置過程。最近原油我不希望簡單說是買原油拋成品，對沖和套利有很大區(qū)別，我認為對沖更多的是你只能吃那么一小段，采用波動性的策略更加安全，我們今年受到重創(chuàng)的白糖，其實白糖的套利虧錢是非常正常的，任何投資基金總會遇到虧錢，問題是要了解是怎么虧的。白糖在國家政策非常不明朗的情況下，限制進口，你的虧錢就是非常正常的。我們更多的商品，比如說鎳，銅是非常成熟的套利產品，依舊可以依據原油的模式。

所以我們套利機會并不是現在提供什么套利機會，而是你建立什么套利的模式，套利的模式已經建立就等著價差出現，你要了解出現價差的原因，比如白糖我們也做了套利，也虧了，但我們做得非常少，因為價差做進去之后它沒有按照我們的邏輯開始縮小，它在持續(xù)擴大，市場上就會有謠傳限制進口，一旦有謠傳就要停，它已經完全打破你的邏輯，白糖是邏輯的問題，不是基本面的問題，整個進口，原來商品的套利主要的邏輯是物流，當物流被中斷的時候，整個套利的邏輯已經被打亂。當然這個品種非常好，現在政策不明朗，如果一旦恢復可能又出現巨幅的價差。

買鎳拋玻璃或者螺紋這是大的概念，鎳已經漲了很多，接近8%，我們對于未來房地產的開工非常不看好，現在整個刺激房產和基建，而房產和基建對不銹鋼的用量是比較有利的，我們現有的裝璜，不銹鋼的使用和基建不銹鋼的使用可能還能夠持續(xù)，但是我們看到新屋開工率這塊兒很難逆轉，這樣買鎳對沖玻璃，或者螺紋也許是不錯的選擇。對沖不是比價的關系，有人拿黃金和白銀的比價來探討對沖我認為有一定的問題，它的好處是它有止損，更多的是必須了解你買黃金拋白銀背后的邏輯是什么，或者買白銀拋黃金背后的邏輯是什么。我們最早做買鋁拋銅或者買銅拋鋁，實際上鋁和銅之間有非常大的替代。銅在很高價格的時候，現在有銅高鋁，鋁高銅，現在很多銅的電纜里面都加鋁，這兩者表面沒有關系，實際有一定聯系的對沖，完全沒有聯系的對沖必須以宏觀背景為依托，如果整個宏觀不好，我研究下來這個商品的基本面優(yōu)于那個商品的基本面，但是黃金和白銀可能更加危險一點。謝謝大家！