由于國(guó)內(nèi)貨幣政策的穩(wěn)定以及國(guó)債自身品種的特性，國(guó)債期貨近期呈現(xiàn)滯漲的特點(diǎn)。上周人民幣匯率突然貶值，國(guó)債期貨因此受到壓制，面臨回調(diào)壓力。

　　8月11日，央行大幅上調(diào)美元兌人民幣中間價(jià)，美元兌人民幣中間價(jià)由上一工作日的6.1162調(diào)整至6.2298，上調(diào)了0.1136，人民幣相對(duì)美元貶值了1.86%。這是美元兌人民幣20多年來(lái)最大的單日漲幅。其后兩天，美元兌人民幣匯率分別上調(diào)了0.1008和0.0704，上調(diào)幅度分別為1.62%和1.11%。截至8月19日，美元兌人民幣匯率為6.3963，匯率較8月10日上調(diào)了4.58%。

　　在判斷上調(diào)美元兌人民幣中間價(jià)對(duì)債券的影響之前，我們先來(lái)分析一下此次中國(guó)人民銀行上調(diào)美元兌人民幣中間價(jià)的原因。眾所周知，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）是由四部分組成的，即消費(fèi)（C）、投資（I）、政府購(gòu)買（G）和進(jìn)出口（X-M）。其中，政府購(gòu)買因?yàn)檎冀?jīng)濟(jì)總量的比重較小，我們很少考慮。一般情況下，在研判一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的狀況時(shí)，我們更多考慮的是消費(fèi)、投資和進(jìn)出口。這也就是我們通常所說(shuō)的“三駕馬車”。

　　當(dāng)前有兩方面重點(diǎn)值得關(guān)注。一方面是投資。投資一直是近些年拉動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最主要的原動(dòng)力。從房地產(chǎn)投資到基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)一直是經(jīng)濟(jì)的命脈所在。但是通過(guò)這些年的投資，投資過(guò)熱問(wèn)題已經(jīng)開始困擾中國(guó)經(jīng)濟(jì)。鋼鐵、化工、白色家電產(chǎn)能都出現(xiàn)了嚴(yán)重的過(guò)剩。因此，這時(shí)候再依靠投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)只能是飲鴆止渴。

　　另一方面是國(guó)內(nèi)消費(fèi)。雖然人均收入逐年提升，但是由于社會(huì)保障體制不健全，加之中國(guó)人的消費(fèi)習(xí)慣（樂(lè)于儲(chǔ)蓄），短期寄希望消費(fèi)代替投資成為拉動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的主要?jiǎng)恿σ膊滑F(xiàn)實(shí)。那么，出口就成為了提振國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的希望了。其實(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要問(wèn)題在于，前些年過(guò)熱的投資增速?zèng)]有與之相匹配的國(guó)內(nèi)消費(fèi)作為鋪墊。由于國(guó)內(nèi)消費(fèi)潛力已經(jīng)飽和，過(guò)剩的產(chǎn)能急需國(guó)外市場(chǎng)消化。但是，人民幣的持續(xù)升值使原本質(zhì)量上不占優(yōu)勢(shì)的中國(guó)制造出口受阻，這造成了過(guò)去幾年的產(chǎn)能過(guò)剩。今年國(guó)家推出了“一帶一路”戰(zhàn)略，并且成立了亞洲投資銀行，其主要目的就是將國(guó)內(nèi)的過(guò)剩產(chǎn)能向中亞、西亞地區(qū)投放。為了使中國(guó)的產(chǎn)品更具競(jìng)爭(zhēng)力，降低利率可以看成這一戰(zhàn)略的配套政策。

　　筆者認(rèn)為，通過(guò)降低利率達(dá)到刺激出口是此次央行上調(diào)美元兌人民幣中間價(jià)的主要目的。另外，通過(guò)調(diào)整匯率來(lái)輔助貨幣政策也是央行考慮的一個(gè)重要因素。人民幣相對(duì)美元貶值，會(huì)造成以人民幣計(jì)價(jià)的商品相對(duì)貶值，中國(guó)市場(chǎng)對(duì)外的吸引力下降，外資將流出國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，回流至美國(guó)。這一舉措拓寬了未來(lái)國(guó)內(nèi)貨幣政策的空間，央行可以在不增加M2的前提下，降低融資水平。不過(guò)，短期內(nèi)外匯占款的下降會(huì)造成國(guó)內(nèi)流動(dòng)性暫時(shí)性的緊張，利率水平將提升，進(jìn)而將壓制國(guó)債期貨的價(jià)格。