南國(guó)置業(yè)(002305)

毛利率下滑及稅金大增拖累業(yè)績(jī)： 8 月 22 日公司發(fā)布半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 6.05 億，同比增 4.7%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)-1.21 億，去年同期為 1.17 億元。本期業(yè)績(jī)由正轉(zhuǎn)負(fù)主要由毛利率下滑及稅金大增導(dǎo)致，其中毛利率由 52.6%下滑至 45.0%，營(yíng)業(yè)稅金由 0.46億元上升至 2.78 億元，上漲幅度達(dá) 503%。 分產(chǎn)品看，物業(yè)銷售收入基本與去年同期持平，毛利率下滑 8.8 個(gè)百分點(diǎn)至 46.4%，物業(yè)出租及管理收入同比增幅達(dá) 33.67%，毛利率上升 2.9 個(gè)百分點(diǎn)達(dá) 38.6%。 公司稅金大增主要是前期集中拿地導(dǎo)致土地增值稅大增，而結(jié)算竣工集中于年末，考慮到公司可結(jié)算資源豐富，權(quán)益面積達(dá) 180 萬(wàn)平米， 2015 年在建項(xiàng)目 8 個(gè)預(yù)計(jì)有 6 個(gè)項(xiàng)目竣工，隨著稅金影響減弱結(jié)算面積增加全年有望扭虧為盈維持平穩(wěn)增長(zhǎng)。

負(fù)債攀升，定增補(bǔ)血：上半年末公司凈負(fù)債率攀升至 219%的高位，有息負(fù)債達(dá) 81 億元，其中短期有息負(fù)債 54 億元，而貨幣資金僅19 億元，現(xiàn)金流承受一定壓力， 5 月份公司公告定增預(yù)案融資 15.5億元，有望緩解資金壓力。

銷售表現(xiàn)靚麗，運(yùn)營(yíng)規(guī)模提升： 上半年漢口城市廣場(chǎng)項(xiàng)目銷售業(yè)績(jī)位居武漢市商業(yè)地產(chǎn)銷售榜首，西匯城市廣場(chǎng)二期和雄楚廣場(chǎng)進(jìn)入武漢商業(yè)地產(chǎn)銷售業(yè)績(jī)前五位。 此外，公司投入運(yùn)營(yíng)的項(xiàng)目達(dá)到十三個(gè)，累計(jì)運(yùn)營(yíng)面積由 2014 年的 60 萬(wàn)平米上升至 70.87萬(wàn)平方米，物業(yè)出租及管理收入同比增幅達(dá) 33.67%。 公司商業(yè)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)近年快速發(fā)展，多年的商業(yè)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)與資源有望為公司推進(jìn)商業(yè)運(yùn)營(yíng)輸出及轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)奠定基礎(chǔ)。

成立北京、南京及成都區(qū)域總部： 2015 年上半年，公司除了深耕的湖北區(qū)域市場(chǎng)及已進(jìn)入的成都市場(chǎng)，目前已成立北京、南京及成都區(qū)域總部， 公司拓展戰(zhàn)略以重要城市、城市重要交通節(jié)點(diǎn)（重點(diǎn)在軌道交通沿線）、具有重大影響力的城市綜合體項(xiàng)目為主要方向， 依托中國(guó)電建在北京、上海、南京等重點(diǎn)城市資源， 以項(xiàng)目合作的方式進(jìn)入國(guó)內(nèi)如上海、北京、南京等一、二線城市。 公司將充分利用控股股東及實(shí)際控制人在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶來(lái)的溢價(jià)資源，在地鐵上蓋物業(yè)開發(fā)、中高端養(yǎng)老地產(chǎn)、文化地產(chǎn)與商業(yè)地產(chǎn)結(jié)合領(lǐng)域?qū)ふ倚碌睦麧?rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。 上半年公司與中印文化簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，與央企子公司中印文化的合作標(biāo)志著公司開始涉足文化產(chǎn)業(yè)細(xì)分市場(chǎng)，中印文化有強(qiáng)大的資源，南國(guó)有強(qiáng)大的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，可以很好的整合互補(bǔ)，攜手探索產(chǎn)業(yè)+商業(yè)的模式。

互聯(lián)網(wǎng)+全方位推進(jìn)： 公司上半年與武漢房融簽訂合作協(xié)議，合作將涉及互聯(lián)網(wǎng)金融、互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)等方面，整合公司線上線下資源、打造全方位金融云平臺(tái)，與房融的合作標(biāo)志著公司開始涉足互聯(lián)網(wǎng)金融及商業(yè)地產(chǎn) O2O 領(lǐng)域。此外公司以雄楚廣場(chǎng)項(xiàng)目為試驗(yàn)點(diǎn)，將營(yíng)銷與新型傳播媒介接軌，搭建帶客通等全民經(jīng)紀(jì)人平臺(tái)，并加強(qiáng)電商分銷、二手房中介聯(lián)動(dòng)等新型營(yíng)銷方式，將傳統(tǒng)渠道的線上推廣轉(zhuǎn)化為渠道帶客。同時(shí)，開通微信服務(wù)公眾號(hào)，搭建品牌對(duì)外展示平臺(tái)，通過(guò)信息推送、組建微信群、帶客通平臺(tái)等形式加強(qiáng)公司內(nèi)部員工、公司與社會(huì)大眾投資人的聯(lián)系，為產(chǎn)品推廣提供更大的平臺(tái)。

維持推薦評(píng)級(jí)： 考慮到公司可結(jié)算資源豐富，權(quán)益面積達(dá) 180 萬(wàn)平米， 2015 年在建項(xiàng)目 8 個(gè)預(yù)計(jì)有 6 個(gè)項(xiàng)目竣工，隨著稅金影響減弱結(jié)算面積增加全年有望扭虧為盈維持平穩(wěn)增長(zhǎng)，我們維持公司 15-16 年 EPS 分別為 0.43、 0.60 元、 RNAV 約 6.10 元的預(yù)測(cè)，此外公司 5 月公告定增預(yù)案，定增價(jià) 5.64 元， 截止 8 月 21 日股價(jià)6.05 元， 我們維持推薦評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 銷售不及預(yù)期、 業(yè)績(jī)持續(xù)下滑、 新業(yè)務(wù)和項(xiàng)目合作推進(jìn)放緩。