投資期貨可以獲得更多的黃金頭寸

　　假設(shè)投資者預(yù)計(jì)持有黃金十年，并在十年末賣掉以獲得收益，那么，究竟哪種投資途徑能有更優(yōu)的成本效率。是購(gòu)買實(shí)物金屬，并持有到期再出售較為合理？還是投資黃金期貨以獲得相同的頭寸？抑或是持有黃金ETF獲得更好的成本收益回報(bào)？

　　實(shí)物黃金投資成本

　　實(shí)物黃金提供了最直接的黃金頭寸。實(shí)物金屬的直接持有成本較易計(jì)算。假設(shè)現(xiàn)以超過現(xiàn)貨4美元（大約為35個(gè)基點(diǎn)）的價(jià)格購(gòu)買黃金，此外還需為黃金儲(chǔ)備支付保費(fèi)，這大約為每年30個(gè)基點(diǎn)。10年后，以屆時(shí)的黃金現(xiàn)貨價(jià)格出售。綜合來看，投資實(shí)物黃金的總成本為3.3%。如果在期初以足額的美元購(gòu)買400盎司的黃金，那么在10年期后，以屆時(shí)的現(xiàn)貨價(jià)格換算累計(jì)凈收益，則相當(dāng)于最終持有了386.8盎司黃金。

　　黃金期貨投資成本

　　期貨合約則更加復(fù)雜。當(dāng)投資者購(gòu)買期貨產(chǎn)品時(shí)，幾乎不用支付購(gòu)買費(fèi)用（僅僅為10或20美分）。但是，期貨交易卻要支付一定的傭金，這大約為0.25美元/盎司。因此，投資期貨可以獲得更多的黃金頭寸，但是，相應(yīng)地成本卻更高。這是因?yàn)椋S金期貨市場(chǎng)具有期貨升水的特征，即與短期合約相比，長(zhǎng)期合約的價(jià)格更高。

　　對(duì)于黃金市場(chǎng)期貨升水的原因，有一個(gè)較為簡(jiǎn)單的解釋。與期貨投資的主流操作不同，黃金期貨合約的出售者并不期待從金價(jià)下跌中獲利（即以投機(jī)為目的），而是以套利交易為主要目的。套利者同時(shí)參與黃金現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)，并從兩個(gè)市場(chǎng)的黃金價(jià)格中賺取價(jià)差：同時(shí)購(gòu)買黃金現(xiàn)貨、出售期貨合約，并儲(chǔ)備實(shí)物黃金。黃金期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格則通過持有成本模型（cost of carry）聯(lián)系起來。上述交易的“持有成本”主要為利息費(fèi)用以及儲(chǔ)備成本。因此，按持有成本模型，期貨價(jià)格應(yīng)比現(xiàn)貨價(jià)格高，二者差異即為持有成本。在不久之前，黃金期貨升水大約為80個(gè)基點(diǎn)。目前，該升水變?yōu)?5個(gè)基點(diǎn)。這就是持有期貨合約的成本。

　　現(xiàn)在，來看一個(gè)具體的例子。交割時(shí)間為2016年12月的期貨合約在目前來說還有1年左右到期。黃金現(xiàn)貨價(jià)格為1135美元/盎司，而購(gòu)買期貨時(shí)需在現(xiàn)貨價(jià)格的基礎(chǔ)上再額外支付4美元。在接近2016年12月時(shí)，則需要出售該合約并買入下一份到期日更遠(yuǎn)的合約（以到期日1年期為例），即對(duì)黃金期貨進(jìn)行滾動(dòng)展期。在每次展期交易中，還要再支付交易傭金。此外，購(gòu)買期貨合約的溢價(jià)（4美元）將會(huì)浪費(fèi)掉。當(dāng)要出售期貨合約時(shí)，期貨價(jià)格基本等于現(xiàn)貨價(jià)格。

　　在目前的“新常態(tài)”世界中，黃金期貨在接近到期日時(shí)會(huì)進(jìn)入現(xiàn)貨升水?，F(xiàn)貨升水與期貨升水相反，指期貨合約價(jià)格低于現(xiàn)貨價(jià)格。賣掉一份現(xiàn)貨升水的期貨合約比出售期貨升水合約的成本更大——以2015年12月的合約來看，將額外產(chǎn)生80美分的成本。因此，每次展期的總成本大約為5美元（4美元溢價(jià)加現(xiàn)貨升水成本）。若是持有期貨頭寸10年，則需展期交易9次。假設(shè)每次展期交易的成本不變，在投資期末，則會(huì)有4.4%的總累計(jì)成本。在投資期末，對(duì)最后一份合約平倉(cāng)并不再買入新合約，則期貨頭寸終止。最終，將所有累計(jì)凈收入按現(xiàn)價(jià)折算，則相當(dāng)于將獲得約382.6盎司的黃金。

　　實(shí)物黃金投資成本低于黃金期貨

　　在持有期均為2015—2025這十年的前提下，投資實(shí)物黃金的最終價(jià)值為386.8盎司，而投資黃金期貨合約的最終價(jià)值為382.6盎司。黃金期貨價(jià)值略低于實(shí)物價(jià)值，但二者的差異不算明顯。需要注意的是，上述分析是以目前的市場(chǎng)情況為前提，即黃金期貨價(jià)格遠(yuǎn)低于正常時(shí)期的水平。若是市場(chǎng)恢復(fù)正常，則投資期貨的成本將會(huì)更高。

　　當(dāng)然，投資期貨的方法可以更加復(fù)雜。如果投資者善于跟蹤市場(chǎng)情況，有一定的策略交易知識(shí)，并且運(yùn)氣稍稍好一點(diǎn)，那么，在期末，可能達(dá)到零黃金頭寸敞口，甚至獲得盈利。顯然，這種方法并不適用于大部分投資者。

　　相比黃金期貨，投資實(shí)物黃金還有另一個(gè)優(yōu)勢(shì)。期貨交易存在對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)（counterparty risk），期貨合約的交易者在進(jìn)行平倉(cāng)或?qū)嵨锝桓顣r(shí)，可能會(huì)由于對(duì)手方未能履行期貨合約的交割義務(wù)而造成經(jīng)濟(jì)損失。在短時(shí)期內(nèi)，黃金期貨市場(chǎng)上的對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)還不算太大。但是，以未來10年的時(shí)間來看，黃金市場(chǎng)可能會(huì)進(jìn)入永久性的現(xiàn)貨升水，一旦事實(shí)如此，那么，投資期貨合約將變得沒有價(jià)值。

　　黃金ETF

　　與實(shí)物黃金不同，黃金ETF可以通過保證金購(gòu)買，這點(diǎn)和期貨投資相似。ETF使得投資者獲得黃金頭寸，但同時(shí)又避免了諸如存儲(chǔ)費(fèi)用、保險(xiǎn)費(fèi)用等持有黃金現(xiàn)貨的成本。投資者每年按基金的費(fèi)用比率支付一定份額的投資價(jià)值。費(fèi)用比率（expense ration）是基金收取的用以支付管理成本的花費(fèi)。

全球最大的黃金ETF——SPDR Gold Shares ETF收取0.4%的費(fèi)用比率，這意味著投資者需要每年對(duì)一筆2萬美元的投資支付80美元的管理費(fèi)用。此外，買賣ETF還需要繳納一定的傭金。雖然大多數(shù)在線傭金都在10美元以下，但對(duì)于活躍的交易者來說，傭金費(fèi)用可以累計(jì)。對(duì)于經(jīng)紀(jì)人協(xié)助交易、自動(dòng)電話指令和特殊指令類型，經(jīng)紀(jì)人所收取的傭金將會(huì)更高，甚至可以達(dá)到25美元。