上海新陽(300236)

投資要點：

上海新陽是我國領(lǐng)先的半導(dǎo)體專用化學材料生產(chǎn)企業(yè)， 多年來專注半導(dǎo)體行業(yè)所需化學品及配套設(shè)備的研發(fā)設(shè)計、生產(chǎn)制造和銷售服務(wù)，并通過產(chǎn)業(yè)投資逐漸將業(yè)務(wù)拓展到了市場空間更廣闊的電子化學品以及工業(yè)、 汽車等化學材料領(lǐng)域，為公司長期成長打開了市場空間。公司參與建設(shè)的大硅片項目切合我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，有望成為半導(dǎo)體產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移大潮中重要的受益者。

1.傳統(tǒng)封裝化學品保持穩(wěn)定，晶圓化學品快速放量：

公司的電子化學品主要面對半導(dǎo)體制造和半導(dǎo)體封裝企業(yè)， 公司傳統(tǒng)主力產(chǎn)品是引腳表面處理化學品，包括了純錫電鍍添加劑和去毛刺溶液等產(chǎn)品，目前已經(jīng)穩(wěn)定供應(yīng)包括長電科技、華天科技、通富微電等著名封測企業(yè)在內(nèi)的國內(nèi)超過 200 家客戶。由于電子化學品具有多品種，小批量的特點，需要下游客戶每個工廠逐一進行驗證，因此公司產(chǎn)品具有較高的技術(shù)門檻， 在引腳表面處理化學品領(lǐng)域已經(jīng)形成較高的壁壘。 公司晶圓化學品目前正處于快速放量的周期，隨著半導(dǎo)體制造和封裝產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移，為公司晶圓化學品提供了豐富的市場機會。 目前公司晶圓化學品已經(jīng)成功切入中芯國際、海力士、華力微的供應(yīng)鏈， 形成了批量供貨，未來隨著客戶驗證的逐步推進，將實現(xiàn)進一步的增長。先進封裝領(lǐng)域，TSV 封裝對電鍍液需求量巨大，隨著未來 TSV 先進封裝不斷放量，預(yù)期將給公司提供巨大的發(fā)展空間。同時公司依托下游半導(dǎo)體企業(yè)客戶資源， 拓展了晶圓劃片刀業(yè)務(wù)， 晶圓劃片刀是晶圓切割的消耗品，據(jù)測算市場空間超過 10 億，目前公司劃片刀產(chǎn)能達到 5000 片每月，月銷量達到2000 片，新陽劃片刀產(chǎn)品的順利進入市場，開啟了晶圓劃片刀進口替代的進程。

2.從半導(dǎo)體化學材料到工業(yè)化學材料，新陽擴張之路：

公司 2013 年發(fā)行股份購買資產(chǎn)，以 3.9 億對價收購考普樂 100%股權(quán)，將業(yè)務(wù)領(lǐng)域從半導(dǎo)體專用化學品拓展到了氟碳涂料領(lǐng)域，考普樂的氟碳涂料具有超強的耐候性，被廣泛用于大型高檔建筑等領(lǐng)域。并購?fù)瓿山?3年來，考普樂業(yè)績保持了穩(wěn)定成長。2015 年以來，國家對涂料開征消費稅，對考普樂的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生了一定影響，但鑒于考普樂的良好經(jīng)營能力，預(yù)期公司未來仍有望保持穩(wěn)定成長。2015 年公司向東莞精研投資 5000 萬元，持有東莞精研 20%的股權(quán)， 計劃新增 2400 噸高純氧化鋁產(chǎn)能。目前由于下游消費電子對藍寶石的需求尚未充分釋放，導(dǎo)致東莞精研完成 2015 年業(yè)績承諾有一定壓力。未來隨著消費電子對藍寶石的需求提升，預(yù)計東莞精研經(jīng)營將逐步走上軌道。同時公司投資設(shè)立新陽海斯積極布局汽車特種部件防腐耐磨表面處理材料市場?？梢钥吹焦玖⒆阌诎雽?dǎo)體領(lǐng)域， 將業(yè)務(wù)范圍向電子化學材料、各種工業(yè)領(lǐng)域化學材料不斷拓展。未來公司仍將持續(xù)在電子、工業(yè)、建筑、五金、汽車乃至航空航天化學品領(lǐng)域進行發(fā)展，打造更為豐富的新陽化學材料產(chǎn)品線。

3.國家產(chǎn)業(yè)投資方向，大硅片項目前景光明：

上海新陽參股設(shè)立了上海新昇發(fā)展 300 毫米大硅片項目，投資占比 38%。上海新陽計劃非公開增發(fā)募集 3億元對大硅片項目持續(xù)進行投資， 目前非公開發(fā)行已經(jīng)通過中國證監(jiān)會審核。 大硅片項目的牽頭人張汝京是中芯國際創(chuàng)始人，具備極其豐富的半導(dǎo)體行業(yè)經(jīng)驗，為項目的成功提供了技術(shù)保障。自 2014 年國家集成電路產(chǎn)業(yè)基金成立以來，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資明顯加速， 半導(dǎo)體制造向中國轉(zhuǎn)移的過程中，亟需上游硅片產(chǎn)業(yè)進行配套， 上海新昇項目達產(chǎn)后預(yù)計將達到 15 萬片/月的產(chǎn)能，填補了這個領(lǐng)域的空缺。 11 月 25 日上海新昇獲得了中央財政補貼和地方財政補貼共計 7.48 億元。我們認為獲得財政大額補貼一方面證明了上海新昇技術(shù)方案的出色水平，同時也印證了國家對半導(dǎo)體上游原材料配套重點支持的政策思路。 我們判斷未來大硅片項目有望得到國家多種形式的持續(xù)支持。目前上海新昇廠房已經(jīng)開始施工，預(yù)計 2016 年下半年大硅片產(chǎn)品就可以進行送樣。公司已經(jīng)和一些大客戶進行密切合作， 產(chǎn)品達標后有望快速切入下游客戶產(chǎn)業(yè)鏈。 我們看好大硅片項目的發(fā)展前景，上海新昇有望扛起 300MM 硅片國產(chǎn)化的旗幟。

4.給予上海新陽買入評級：

公司是國內(nèi)領(lǐng)先的半導(dǎo)體化學品廠家，立足半導(dǎo)體化學品進行了半導(dǎo)體領(lǐng)域以及化學品領(lǐng)域兩個方向的拓展，不考慮非公開發(fā)行因素，我們預(yù)計公司 15-17 年的 EPS 分別為 0.36、0.43、0.71 元。公司目前股價對應(yīng)15-17 年的估值分別為 122 倍、101 倍和 61 倍，鑒于半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移的趨勢明確，未來公司將獲得更多發(fā)展機會，給予買入評級。

5.風險提示：

1、晶圓化學品拓展遇阻

2、大硅片項目投產(chǎn)晚于預(yù)期

3、公司非公開發(fā)行的不確定性風險