政策控節(jié)奏：國內(nèi)減產(chǎn)和進口調(diào)節(jié)、替代有限

我們對于國內(nèi)食糖的觀點，大致可以從三個方面闡述，一是國內(nèi)減產(chǎn)幅度大于國際市場；二是商務部的進口節(jié)奏調(diào)節(jié)；三是淀粉糖的替代非常有限。

在撇開政策性的干預的情況下，供需基本面才是商品價格最重要的考量。從全球角度看，幾個主要產(chǎn)糖國并沒有出現(xiàn)大周期性的減產(chǎn)，巴西、印度、泰國、中國、歐盟等，除了中國出現(xiàn)了種植面積顯著性減少以外，其他幾個主產(chǎn)國并沒有減少，甚至稍有增加。這一結(jié)果就是使得全球的供需仍然是平衡。通過調(diào)研我們發(fā)現(xiàn)在新榨季，主產(chǎn)區(qū)中，廣西甘蔗種植面積或?qū)⒋蠓禄渲?，柳州下降最嚴重，降幅?5-40%左右；南寧地區(qū)及周邊降幅達到30%；崇左和來賓地區(qū)種植面積降幅在10%左右。種植面積下降是糖產(chǎn)量減少最直接的原因。我們對于國內(nèi)2015/16的白糖產(chǎn)量大致預期在950萬噸左右。

甘蔗種植的周期主要取決于種植利潤周期。一旦蔗農(nóng)發(fā)現(xiàn)無利可圖的時候，或者相比較其他作物，甘蔗種植收益相形見絀的時候，蔗農(nóng)就會考慮減少種植面積，或改種其他農(nóng)作物。近兩年，甘蔗收購價格逐步下降，但是種植成本卻沒有顯著的下滑，這部分甘蔗價格的下降，給蔗農(nóng)造成了實質(zhì)性的收入下降。根據(jù)我們?nèi)ツ暾{(diào)研所列的成本核算表，假如按照廣西平均畝產(chǎn)4.4噸計，本榨季400元/噸的甘蔗收購價，扣除成本等要素，農(nóng)民種植收入僅300元/畝左右，遠不如種植桉樹、香蕉、柑橘、火龍果、劍麻等作物。

顯然，對于近1500萬噸的消費量，僅僅靠配額內(nèi)194.5萬噸，是不能滿足需求的。就算沒有進口調(diào)節(jié)，國內(nèi)的糖價依然會高于國際市場。然而，我國當局在2015年對食糖進口節(jié)奏進行了適當?shù)恼{(diào)整，不至于國際原糖大量涌進國內(nèi)市場，不至于造成國內(nèi)糖價可能的坍塌。

在2015年三季度，我們對淀粉糖進行了摸底調(diào)研。從我們了解的情況來看，淀粉糖對高價白糖的替代空間，已經(jīng)非常有限了。淀粉糖對白糖的替代，在2009-2010年的糖牛市中，已經(jīng)基本接近飽和。

我們假設，新榨季產(chǎn)量在950萬噸左右，不考慮拋儲方式的供應，那么需要進口400-500萬噸，才能滿足國內(nèi)食糖的基本消費量。而進口量基本的總量控制會在390萬噸以內(nèi)。由此，我們可以猜測，2015/16榨季，國家拋儲或?qū)⑹且粋€大概率事件。

總體來說，國內(nèi)可以通過多個途徑來滿足國內(nèi)食糖的基本消費需求，糖價總體可控。

市場分析

整個2015年，相對于商品市場的弱勢來說，鄭糖算是相對強勢了。這背后的邏輯，主要還是減產(chǎn)和進口節(jié)奏調(diào)控?？偸悄芰罱潞霞s出現(xiàn)強勢上漲。近強遠弱的格局，時不時地發(fā)生?？梢哉f，減產(chǎn)和政策共同主導了2105年的鄭糖市場結(jié)構(gòu)化行情。從基本面的角度看，國內(nèi)鄭糖很難跌下去。展望2016年，我們認為政策主導的因子還會續(xù)存，對于未來的鄭糖展望，將定位于寬幅的震蕩，總體是以多頭為主導。我們認為，每一次南華商品指數(shù)企穩(wěn)反彈的時刻，就是鄭糖多頭行情展開的時候。鄭糖是商品市場內(nèi)基本面最好的品種。在任何商品指數(shù)反彈的時期里，鄭糖應該作為多頭配置品種。

圖：南華商品指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：南華期貨研究所

總結(jié)

國內(nèi)的鄭糖格局相對來說還是比較明確的，減產(chǎn)和進口節(jié)奏調(diào)節(jié)，導致了國內(nèi)白糖價格明顯高于國際市場。但是，國際市場上，總體的供應仍然充足。在2014年由于制糖企業(yè)虧損嚴重，農(nóng)民甘蔗款兌現(xiàn)有限，種植面積下滑。然而，2015年制糖企業(yè)基本上是盈利的，且在2015/16榨季初期，制糖企業(yè)就開始搶甘蔗。這完全是由于政策調(diào)節(jié)的結(jié)果，也是國家當局想要的結(jié)果，種植面積必須要上去。我們可以預期的是，2016/17榨季，種植面積將會大于當前榨季。從策略上來說，買近拋遠，將會是2016年的典型跨期策略。單邊策略方面，主要是考慮逢低做多為主。