周一晚間央行超預期降準，市場反應相對冷淡。次日國債期貨高開低走，10年期國債收益率下行3BP后，近日又回至2.89%附近。春節(jié)以來，受逆回購逐步到期、債市供給增加、信貸投放分流、通脹風險抬升和政策刺激加碼等因素影響，短期短端利率下行空間有限，債市或維持弱勢格局。

　　降準釋放流動性效果有限

　　央行時隔四個月后再次降準超預期，共釋放6000億—7000億元資金，緩解了短期逆回購到期資金緊張壓力，周二、周三銀行間市場主要回購利率均有所下降。

　　然而3月有超過1.3萬億的逆回購到期，且本周逆回購到期數(shù)量就達到1.16萬億，降準過后央行公開市場操作已經(jīng)連續(xù)兩日暫停，截至周四央行公開市場共計凈回籠5000億元。隨著逆回購逐漸到期，降準釋放的流動性會逐步被稀釋掉，說明本輪央行以降準來替代逆回購釋放流動性，以保持市場間流動性相對寬松，同時說明央行無意加大放水力度，從而限制短期短端利率下行空間。

　　PMI下滑，大宗商品反彈

　　國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)顯示，2月官方制造業(yè)PMI 49.0，預期為49.4。2月財新制造業(yè)PMI 48.0，預期48.4。2月中國官方和財新制造業(yè)PMI均有所下滑，且低于預期。一方面，受國內春節(jié)因素影響，部分企業(yè)停工減產(chǎn)，制造業(yè)生產(chǎn)和市場需求均有所回落。另一方面，也反映了目前實體經(jīng)濟下行壓力較大，穩(wěn)增長需發(fā)力。

　　從分項數(shù)據(jù)來看，生產(chǎn)和新訂單下滑較為明顯，顯示經(jīng)濟仍處在低迷狀態(tài)，工業(yè)產(chǎn)出難見起色。新出口訂單小幅回升，可能與人民幣貶值利好出口有關。工業(yè)品價格反彈明顯，2月以來焦煤、螺紋鋼和鋼材等工業(yè)品價格反彈明顯，企業(yè)補庫意愿加強，有利于緩解通縮局面。整體來看，經(jīng)濟仍處在低迷狀態(tài)，基本面對債券仍有支撐?？紤]到目前一線房價和大宗商品價格仍保持上漲趨勢，通縮壓力下降，股市觸底反彈，PMI下滑對于債市利好有限。

　　人民幣匯率再現(xiàn)貶值壓力

　　近期公布的一系列數(shù)據(jù)顯示美國經(jīng)濟總體表現(xiàn)搶眼，雖然2月PMI初值低于預期，但是1月核心PCE物價指數(shù)達到1.7%、2月ADP就業(yè)人數(shù)好于預期，支撐美元指數(shù)走強。同時隨著美國核心通脹有所回升，美聯(lián)儲加息預期再度升溫。

　　1月中國信貸規(guī)模的高速擴張和央行超預期降準，導致貨幣供給增加，稀釋人民幣購買力。疊加美元指數(shù)走強，人民幣貶值壓力增加，近期在岸人民幣匯率跌破6.55關口。若人民幣貶值一致預期加強，央行貨幣政策空間將再度受限，債市收益率面臨上行壓力。

　　綜上分析，周一降準雖超預期，但從總量上看，此次降準只是對沖流動性壓力，是“補水”，而非“加水”，對債市利好有限。再次降準或致使人民幣貶值壓力進一步加大，也可能加劇房地產(chǎn)過熱，從而進一步限制未來貨幣寬松空間。近期全球風險偏好提升，利率處于歷史低位，債市收益率易升難降。現(xiàn)階段債市利空利多因素錯綜復雜，期債弱勢局面或將延續(xù)。