七禾網(wǎng)10、就您看來，內(nèi)盤（中國(guó)大陸市場(chǎng)）和外盤（中國(guó)大陸以外的市場(chǎng)）的行情波動(dòng)差異大不大？差異主要體現(xiàn)在哪些方面？

孔令洲：以前中國(guó)市場(chǎng)相對(duì)封閉，其波動(dòng)性和國(guó)外相關(guān)性較低。近年可以看到中國(guó)和國(guó)外相關(guān)程度越來越高，中國(guó)股市打個(gè)噴嚏，全球股市也會(huì)跟著下跌。期貨市場(chǎng)上，因?yàn)橐恍┢谪洰a(chǎn)品在中國(guó)的交易量比例大，所以中國(guó)期貨品種發(fā)生波動(dòng)，很多外國(guó)期貨市場(chǎng)同類產(chǎn)品也會(huì)發(fā)生波動(dòng)。但是中國(guó)除了和國(guó)外相關(guān)性較大的產(chǎn)品外，也有交易量比較小的品種或是自成體系的品種，它們和外盤的相關(guān)性低一些。

行情波動(dòng)程度如何？是否存在差異？我認(rèn)為這要分品種和策略，比如有些策略是內(nèi)外盤套利，可能就是看同一個(gè)品種在內(nèi)外盤的價(jià)差，如果有差異，這種策略就會(huì)力求去減小差異，隨著策略的使用會(huì)使市場(chǎng)更有效，差異減小，這也會(huì)引起內(nèi)外盤相關(guān)程度增加。

夏威：國(guó)內(nèi)很多市場(chǎng)實(shí)際還是屬于受限制的狀態(tài)，比如白糖，并不是內(nèi)外盤輪動(dòng)的市場(chǎng)，如果出口配額放松的話，也許會(huì)有巨大的套利空間。從交易的微觀結(jié)構(gòu)上，海外期貨市場(chǎng)的隔夜持倉量是當(dāng)日交易量的數(shù)倍，而中國(guó)市場(chǎng)的隔夜持倉量很小，當(dāng)日交易量很大。

七禾網(wǎng)11、用在外盤（中國(guó)大陸以外的市場(chǎng)）的盈利策略能否直接用到內(nèi)盤（中國(guó)大陸市場(chǎng)）？為什么？

孔令洲：簡(jiǎn)單地說，驅(qū)動(dòng)策略的因子在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)是不一樣的，而找到這些因子的量化方法是一致的。假設(shè)因子1在國(guó)外市場(chǎng)有效，可能在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)不一定有效。如果因子2可能在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有效，關(guān)鍵就是怎么找到這些因子。量化的方法可以通過系統(tǒng)分析找到這些因子，找因子的方法對(duì)于國(guó)內(nèi)和國(guó)外市場(chǎng)都是一致的。

七禾網(wǎng)12、總體來說，您覺得內(nèi)盤（中國(guó)大陸市場(chǎng)）更容易賺錢，還是外盤（中國(guó)大陸以外的市場(chǎng)）更容易賺錢？為什么？

夏威：從中長(zhǎng)期看，兩邊是差不多的，在市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)不同狀態(tài)下得到的中長(zhǎng)期收益是非常類似的，但是如果市場(chǎng)波動(dòng)比較大，我們的機(jī)會(huì)會(huì)增多，當(dāng)出現(xiàn)大行情時(shí)，套利和趨勢(shì)的機(jī)會(huì)就會(huì)更多。前段時(shí)間國(guó)內(nèi)市場(chǎng)行情波動(dòng)非常大，所以國(guó)內(nèi)的機(jī)會(huì)更多。

孔令洲：從中長(zhǎng)期看，兩邊都是有機(jī)會(huì)的，而且我們的策略是很分散的，分散在不同市場(chǎng)，策略相關(guān)程度比較低的情況下，對(duì)整體策略的穩(wěn)定性會(huì)有很大的提高，單獨(dú)中國(guó)市場(chǎng)來說，因?yàn)槭袌?chǎng)的有效性不像國(guó)外那么高，有些策略的收益會(huì)更好，夏普率更高。

七禾網(wǎng)13、貴公司的量化策略庫大約包含多少個(gè)策略？一個(gè)產(chǎn)品一般同時(shí)配置多少個(gè)品種、多少個(gè)策略？品種搭配和策略搭配的原則是怎樣的？

孔令洲：我們做趨勢(shì)是把市場(chǎng)二十幾個(gè)活躍的期貨合約放在一個(gè)盤子里做一個(gè)策略——趨勢(shì)策略。國(guó)內(nèi)的某些程序化交易者可能對(duì)單一產(chǎn)品（比如白糖）配一個(gè)趨勢(shì)策略，再配一個(gè)回歸策略，再加套利策略。我們整體的策略使用和國(guó)內(nèi)不太一樣，我們的一個(gè)策略幾乎覆蓋國(guó)內(nèi)所有兼容性比較強(qiáng)的品種，統(tǒng)一稱為一個(gè)策略。

夏威：目前我們?cè)趪?guó)內(nèi)和國(guó)外還有兩套儲(chǔ)備策略沒有展開，主要是目前交易的資金量還沒有讓我們把它打開。因?yàn)橛行r(shí)候有些策略會(huì)被過度追捧，使得它的周期性得以體現(xiàn)（周期性效果變差），我們會(huì)在市場(chǎng)過熱時(shí)減少配置，就是在它失效的時(shí)候配置其他的策略，所以儲(chǔ)備策略庫的存在是非常必要的。我們不是僅有“一招仙”，而是掌握了很多科技武器，有海陸空三軍聯(lián)合打擊，一支部隊(duì)受到損失，還有其他部隊(duì)來彌補(bǔ)。還有我們?cè)谶M(jìn)行動(dòng)態(tài)的配置和監(jiān)控時(shí)，實(shí)際上是用監(jiān)控策略有效性的一種方式，我們對(duì)任何一個(gè)策略集群和它下面的子策略集群都是有動(dòng)態(tài)的趨勢(shì)跟蹤和監(jiān)控的。當(dāng)我們發(fā)現(xiàn)它的運(yùn)行狀態(tài)和原先設(shè)計(jì)有一定差別的時(shí)候，就會(huì)做出調(diào)整。

七禾網(wǎng)14、貴公司在研發(fā)和使用量化策略時(shí)，更追求策略的普適性（盡量適合更多的市場(chǎng)更多的品種），在獨(dú)特性（為某個(gè)品種量身定做）方面是否也會(huì)考慮？

夏威：有這種考慮，因?yàn)橛行C(jī)會(huì)只發(fā)生在特定的市場(chǎng)和特定的時(shí)間，但仍然要符合一定的普適規(guī)律。

孔令洲：相對(duì)來說，普適性的策略更多一些，獨(dú)特性的策略也會(huì)考慮。但是具有獨(dú)特性的策略的穩(wěn)定性或是有效性可能只存在某一特定時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)一旦改變可能就馬上無效，所以我們這類策略的比例會(huì)非常少。

七禾網(wǎng)15、貴公司的介紹資料中表示：自有的量化模型理論上可以分散化地管理100億人民幣以上的投資。請(qǐng)問如何估算出100億這個(gè)規(guī)模的？如果管理100億，收益率和現(xiàn)在相比會(huì)不會(huì)有所下降？

夏威：我們計(jì)算策略承載規(guī)模有兩個(gè)方式，一是同類的資產(chǎn)配置的容量有多少，我們尋求很安全的邊界，這是粗略的計(jì)算法。全球的趨勢(shì)跟蹤模型在國(guó)際市場(chǎng)容量超過1000億美元。我們?cè)谌虻目偭磕軌蜻_(dá)到市場(chǎng)整體容量的5% 到10%是沒什么問題的。同樣按照交易量和持倉量計(jì)算，可以相應(yīng)探知國(guó)內(nèi)的容量大約是多少，再根據(jù)這個(gè)劃分相應(yīng)的策略可能適應(yīng)的容量大小，計(jì)算大概的有效規(guī)模。還有一種更科學(xué)的方法就是根據(jù)科學(xué)實(shí)驗(yàn)的方式，在策略回溯測(cè)試的時(shí)候，用交易量秩序的算法計(jì)算出以夏普比率為指標(biāo)的盈利性，當(dāng)然也可以是其他指標(biāo)，盈利性加上容量、資金量，和這個(gè)市場(chǎng)之間會(huì)有一定關(guān)系。如果量過大也許會(huì)導(dǎo)致交易失效，因?yàn)楸┞读私灰讬C(jī)會(huì)，或者是因?yàn)榱鲃?dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致失效，若市場(chǎng)流動(dòng)性很小，參與的時(shí)候，交易機(jī)會(huì)可能瞬間就結(jié)束了，而100億可能要10分鐘、30分鐘甚至長(zhǎng)得多的時(shí)間才能消化掉，這時(shí)候市場(chǎng)價(jià)格會(huì)滑動(dòng)，這種價(jià)格滑動(dòng)會(huì)侵蝕盈利性。當(dāng)總量上升的時(shí)候，我的盈利性一定會(huì)下降，當(dāng)資金容量加到一定得情況，夏普比率等指標(biāo)會(huì)突然惡化，惡化之前我們會(huì)往前找一個(gè)安全邊際，能夠把市場(chǎng)規(guī)模大致算出來，但是這個(gè)規(guī)模不是一成不變的，市場(chǎng)參與人群增減都會(huì)發(fā)生變化。通過科技手段計(jì)算出容量，意味著我們知道這個(gè)市場(chǎng)的上限在哪里，要躲開這個(gè)上限，不去觸碰它。

孔令洲：收益率下降或管理規(guī)模上不去的主要原因是市場(chǎng)容量問題，交易會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，沖擊很大的話收益率自然會(huì)下降，以前2塊就能交易買單，現(xiàn)在因?yàn)閮r(jià)格滑動(dòng)要在2.2塊才能交易，所以交易成本增高了。我們對(duì)交易的每一個(gè)產(chǎn)品都有嚴(yán)格的控制，計(jì)算每天的交易量，不能超過市場(chǎng)的10%，這樣對(duì)市場(chǎng)的沖擊比較小。關(guān)于管理規(guī)模的估算，我們可以通過計(jì)算市場(chǎng)上整體交易量，再加上我們的某些交易限制，比如每個(gè)品種只能交易10%的當(dāng)日總體交易量，再加上交易多少個(gè)品種，就能粗略估算出策略對(duì)市場(chǎng)沖擊較小的情況下能滿足的最高管理規(guī)模上限。

七禾網(wǎng)16、大陸市場(chǎng)滬深300股指期貨受限后，股票和股指期貨的量化對(duì)沖還能不能做？怎么做？

孔令洲：國(guó)內(nèi)做股票和股指中性策略，如果策略使用滬深300或中證500成分股，在申請(qǐng)?zhí)妆ｎ~度后影響也不會(huì)特別大，因?yàn)橘I的股票只要是成分股，賣空相對(duì)應(yīng)的股指期貨還是可以做的。因?yàn)楝F(xiàn)在市場(chǎng)流動(dòng)性比較差，所以在股指上是有一定的負(fù)基差，會(huì)引發(fā)一定的問題，賣空股指，隨著時(shí)間的流失，負(fù)基差可能會(huì)使策略不斷地?fù)p失錢。因?yàn)榍捌谑袌?chǎng)限制比較多引起交易量的降低，又引發(fā)了市場(chǎng)有效性的降低，受限后股票中性策略運(yùn)行的情況會(huì)差一點(diǎn)。但中國(guó)股票市場(chǎng)中性策略是有周期性的，原始動(dòng)力在于減小現(xiàn)貨和期貨的價(jià)格差距，有一定的邏輯基礎(chǔ)，所以不可能長(zhǎng)期無效。如果投資經(jīng)理使用的是成分股之外的市場(chǎng)中性策略，因?yàn)槊刻?0手的交易限制，則策略很難做大規(guī)模。

夏威：股指受到限制肯定對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性有影響，實(shí)際上不光是套利策略，其他交易策略也一樣會(huì)受到影響，因?yàn)?strong>交易的對(duì)手變少了，那么它交易的價(jià)位能夠承載的流動(dòng)性都變少了。對(duì)于我們這種多策略集群影響并不是很大，我們?cè)诠芍钙谪浬先绻蛔鎏桌P只做趨勢(shì)盤倉位是很少的，目前大概只有個(gè)位數(shù)的持倉，意味著量還可以做上去，但是如果還要繼續(xù)增長(zhǎng)則要看監(jiān)管層的后續(xù)政策。

七禾網(wǎng)17、滬深300股指期貨受限，貴公司在策略上做了哪些調(diào)整？會(huì)不會(huì)導(dǎo)致貴公司的收益率下降？

夏威：與很多量化投資管理人最大的差別，我們本身是多策略多市場(chǎng)的，受到的影響非常小，比如把其中一套股指策略停下來，它所占的5%-10%的配比瞬間就分給了其他策略，對(duì)我們整體收益率的影響幾乎是看不出來的。

七禾網(wǎng)18、您如何看待 2016年大陸市場(chǎng)在股票、股指期貨、商品期貨等領(lǐng)域量化交易的盈利機(jī)會(huì)和收益可能？

孔令洲：前段時(shí)間由于股指的限制和股票市場(chǎng)的擠壓，股票市場(chǎng)中性策略表現(xiàn)不好，但我相信在2016年或是以后隨著股指的打開，表現(xiàn)會(huì)更好。

以前大家對(duì)商品期貨策略的關(guān)注相對(duì)較少，隨著股票策略的無法使用，很多投顧會(huì)進(jìn)入商品期貨市場(chǎng)，市場(chǎng)波動(dòng)會(huì)因此加大，對(duì)管理人的素質(zhì)會(huì)要求更高，收益率穩(wěn)定性可能會(huì)降低。

夏威：QDII現(xiàn)在不太可能會(huì)擴(kuò)大規(guī)模，做內(nèi)外盤套利可能會(huì)遇到比較大的挑戰(zhàn)；另外量化套利畢竟是可能一邊在虧錢一邊在賺錢，所以保證金的調(diào)配也是一個(gè)問題，比如外盤在虧錢，那么QDII額度怎么樣讓它再出去，這是很難處理的。

債券方面，今年以來處于降息周期可能有一個(gè)好的趨勢(shì)行情，去年年底到今年年初市場(chǎng)過熱可能導(dǎo)致行情一步到位了，我們認(rèn)為省級(jí)以下評(píng)級(jí)的債券可能有比較大的風(fēng)險(xiǎn)。量化交易需要考慮的不僅是市場(chǎng)本身，還有流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，還有發(fā)生負(fù)基差等，這都是比較大的挑戰(zhàn)。

我們剛才談到的股市策略、股市和期貨策略、商品策略、債券策略、內(nèi)外盤套利策略，基本都是我們對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的觀點(diǎn)，但是從我們自己的角度來看，量化策略只要運(yùn)用地好，策略搭配得好還是能夠穩(wěn)定持續(xù)地獲得任何一個(gè)單一市場(chǎng)不太相關(guān)的絕對(duì)收益。