摘要:消費(fèi)升級(jí)過程中,渠道主動(dòng)選擇盈利能力更強(qiáng)的產(chǎn)品,可能推動(dòng)高端白奶市場(chǎng)16、17年增10-15%,僅考慮伊利蒙牛低端白奶體量,市場(chǎng)就有一倍增長(zhǎng)空間。隨著滲透放緩,未來白奶市場(chǎng)可能主要通過不斷升級(jí)產(chǎn)品提價(jià)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng),其中,渠道管控能力及產(chǎn)品研發(fā)實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)將勝出,我們繼續(xù)看好伊利。

預(yù)計(jì)16、17年高端白奶市場(chǎng)收入(高乳蛋白純牛奶)同比增10-15%,仍有至少1倍空間。我們以每毫升含有3.2克以上蛋白質(zhì),終端零售價(jià)大約每升在12元以上的,價(jià)格高于蒙牛、伊利普通包裝的純常溫牛奶,定義為高端白奶。估算2015年高端白奶市場(chǎng)收入約200億元(報(bào)表口徑),同比增約17%,動(dòng)力主要來自消費(fèi)升級(jí),替代普通純牛奶。15年國(guó)內(nèi)國(guó)際原奶價(jià)格下降,推動(dòng)了高端白奶銷售均價(jià)下行,高端白奶相對(duì)普通純奶的性價(jià)比凸顯,加速了消費(fèi)升級(jí),低端被高端替代,未來再衍生出新的超高端替代高端,可能是滲透放緩消費(fèi)升級(jí)背景下,白奶市場(chǎng)增長(zhǎng)的主要邏輯。參考蒙牛2015年純奶及低端風(fēng)味奶約有100億元收入,假設(shè)伊利規(guī)模相當(dāng),高端白奶的升級(jí)空間就有一倍。

競(jìng)品式微,伊利高端白奶份額有望持續(xù)提升。2015年,蒙牛特侖蘇收入約81億元(報(bào)表口徑),同比約增8%,估計(jì)16年份額降至37%,上市10年多,特侖蘇可能已經(jīng)步入成熟期,預(yù)計(jì)16年特侖蘇同比增長(zhǎng)5%。特侖蘇之后,伊利金典市占率第二,由于渠道扎實(shí)、業(yè)務(wù)管控能力強(qiáng),金典14、15年增長(zhǎng)顯著快于特侖蘇,同比增速分別達(dá)60%、17%。從商超渠道數(shù)據(jù)看,預(yù)計(jì)金典16年增長(zhǎng)仍將快于主競(jìng)品,同比增速可達(dá)20%,市占率將由26%升至28%。

由于消費(fèi)者信賴度高,進(jìn)口奶定價(jià)又多處于特侖蘇、金典及低端白奶之間的空白帶,進(jìn)口品牌15年增速仍快,同比增長(zhǎng)21%,份額已由14年的14%提升至15%,估計(jì)16年將進(jìn)一步升至16%。但進(jìn)口奶品牌數(shù)量眾多,營(yíng)銷投入單薄,可能難有單一廠商能夠脫穎而出。

投資建議:繼續(xù)看好伊利。純牛奶是同質(zhì)化產(chǎn)品。只有通過塑造產(chǎn)品品牌形象、強(qiáng)化產(chǎn)品當(dāng)中的某種特性:高蛋白、質(zhì)量穩(wěn)定安全(進(jìn)口品牌)、有機(jī)等,才可獲得更高的附加價(jià)值。除了收入提升帶動(dòng)的自然消費(fèi)升級(jí),低奶價(jià)背景下,普通純牛奶由于渠道盈利能力差、性價(jià)比低,也存在經(jīng)銷商主動(dòng)淘汰低端加強(qiáng)高端白奶鋪貨的升級(jí)動(dòng)力。在白奶滲透逐步完成,量的增長(zhǎng)動(dòng)力逐步減弱的過程中,不斷研發(fā)高端品替代低端,推動(dòng)產(chǎn)品均價(jià)提升,可能成為純奶的主要增長(zhǎng)方式。在高端白奶市場(chǎng),我們?nèi)匀豢春靡晾?因其管控終端、洞察市場(chǎng)、產(chǎn)品研發(fā)能力極強(qiáng)。在特侖蘇增長(zhǎng)可能持續(xù)放緩,進(jìn)口雜牌可能陷入混戰(zhàn)的背景下,伊利可以通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí),在可能出現(xiàn)的新超高端市場(chǎng)占據(jù)新的有利位置。加上本身品牌綜合實(shí)力強(qiáng),各業(yè)務(wù)線市占率可能持續(xù)超越對(duì)手,凈利率有望再創(chuàng)新高,繼續(xù)看好伊利。

風(fēng)險(xiǎn)提示:食品安全黑天鵝事件、原料價(jià)格波動(dòng)。