6月各項(xiàng)重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，其中投資增速繼續(xù)回落和不及11.8%的M2成為上周五期債價(jià)格大幅反彈的重要?jiǎng)恿?。信貸、社融強(qiáng)勁增長、規(guī)模以上工業(yè)增加值好于預(yù)期等數(shù)據(jù)顯示出經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的態(tài)勢。期債爭議焦點(diǎn)在于央行是否降準(zhǔn)以及投資回落是否會(huì)造成經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大風(fēng)險(xiǎn)。目前情況來看，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)但仍有較大壓力，多空雙方爭議將會(huì)持續(xù)。央行上周末未進(jìn)行降準(zhǔn)，本周期債仍將維持區(qū)間振蕩。

　　從基本面來看，6月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示出我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革影響開始顯現(xiàn)，但投資持續(xù)回落加劇市場擔(dān)憂。二季度GDP增長6.7%，持平于一季度，國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進(jìn)，但市場對新的核算法存在質(zhì)疑，三季度經(jīng)濟(jì)下行壓力仍大。具體來看，6月投資同比從5月的7.5%降至7.4%，民間投資繼續(xù)大幅回落，整體投資雖不及預(yù)期但并未明顯失速。6月房地產(chǎn)投資增速環(huán)比近“腰斬”，新屋銷售額及開工增速創(chuàng)今年新低，房地產(chǎn)繼續(xù)處于去庫存階段。信貸、社融強(qiáng)勁增長，M1—M2剪刀差擴(kuò)大，表外轉(zhuǎn)表內(nèi)、直融比例增大等現(xiàn)象持續(xù)。規(guī)模以上工業(yè)增加值好于預(yù)期，地區(qū)分化加大。

　　從政策面來看，積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策是市場一致認(rèn)同的，但貨幣政策仍存靈活空間。市場對貨幣政策松緊的判斷存在較大爭議，這也是近期期債價(jià)格區(qū)間振蕩的主要原因。M2繼續(xù)低于12%水平，市場擔(dān)憂年末能否完成13%目標(biāo)，部分機(jī)構(gòu)預(yù)測央行將因此進(jìn)行至少一次降準(zhǔn)，但我們認(rèn)為目前仍有半年時(shí)間。前期央行基于對沖外匯占款減少而進(jìn)行降準(zhǔn)，且改革初期基于去產(chǎn)能和降民間杠桿導(dǎo)致的貨幣擴(kuò)張減緩并不會(huì)長期持續(xù)，高速增長的M1提高了M2增長的潛在空間。在今年5月中旬，央行已提前就二季度、三季度M2同比增速下降作出判斷，并表示第四季度M2增速會(huì)有所反彈。因此，在第四季度前，央行為達(dá)到M2目標(biāo)而進(jìn)行降準(zhǔn)的可能性較低。從貨幣政策目標(biāo)來看，控制金融風(fēng)險(xiǎn)和維持市場流動(dòng)性是近期主要任務(wù)。這兩方面都不支持貨幣政策寬松化，降息可能性較低。

　　除了貨幣政策之外，期債爭議的另一個(gè)焦點(diǎn)是對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革初期，投資增速出現(xiàn)較快速度回落，特別是6月民間投資增速轉(zhuǎn)負(fù)，房地產(chǎn)投資增速大幅回落，“三駕馬車”中僅剩消費(fèi)保持穩(wěn)步增長的態(tài)勢。市場擔(dān)憂消費(fèi)貢獻(xiàn)的增長難以彌補(bǔ)投資迅速下滑。我們認(rèn)為，投資者不必對目前的投資增速回落過于擔(dān)憂。首先，從細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)來看，占比最大的制造業(yè)投資放緩是投資表現(xiàn)低迷的主要原因，其直接原因是去除過剩產(chǎn)能，這符合供給側(cè)改革的預(yù)期。其次，從時(shí)間來看，政府計(jì)劃的五年化解過剩產(chǎn)能的時(shí)間較長，減緩了政策對于投資的沖擊。最后，由于前期制造業(yè)投資的高基數(shù)，去產(chǎn)能初期表現(xiàn)出投資較快回落。隨著時(shí)間推移，其回落速度將會(huì)趨緩。

　　國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢總體平穩(wěn)，國內(nèi)商品及股票市場也顯示出投資者對經(jīng)濟(jì)緩慢筑底的判斷。投資增速下滑需要關(guān)注，但不必過分擔(dān)憂。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)壓力仍然較大，新的增長點(diǎn)能否支撐有待觀察。國際市場避險(xiǎn)情緒明顯緩解，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)改善，國債收益率攀升。此外，國債收益率曲線持續(xù)走平，期限利差重新降至今年低位，市場短期資金利率保持平穩(wěn)，短端利率制約中長端利率下行。因此，我們維持十年期國債收益率2.8%為今年底部的觀點(diǎn)。盤面來看，T1609提前開始移倉，多空爭奪激烈，短期進(jìn)入?yún)^(qū)間振蕩，2.8%仍為近期爭奪關(guān)鍵位置。