內(nèi)部整合+外延并購齊頭并進，雙通道推進業(yè)績改善公司2015 年底進行資產(chǎn)置換，今年凈利潤已扭虧為盈。通過置出虧損最大的駿泰漿紙（14/15 年虧損2.94 億元/2.79 億元），置入岳陽安泰、岳陽恒泰及宏泰建筑，三者分別經(jīng)營造紙及化工、房地產(chǎn)開發(fā)、建筑安裝工程，三家公司2016H1 分別貢獻凈利潤192/595/176 萬元。同時，公司擬以6.46 元/股增發(fā)3.55 億股募集23 億元資金，其中9.34 億元用于收購凱勝園林100%股權(quán)，其余用于補充流動資金及償還銀行貸款。凱勝園林2014/2015 年收入5.31/5.40 億元，凈利潤0.72/0.80 億元，承諾2016/2017/2018 年凈利潤1.09/1.31/1.45 億元。

背靠誠通集團，后續(xù)融資接單潛力巨大

公司收購凱勝園林后，將成為國內(nèi)首個央企背景的園林公司，融資+拿單能力預計將大幅提升。公司實際控制人為國務院國資委下屬的中國誠通集團，是國資委首批中央企業(yè)建立和完善國有獨資公司董事會試點企業(yè)和國有資產(chǎn)經(jīng)營公司試點企業(yè)。2016年在國務院國資委的支持下，成立誠通基金管理有限公司，總規(guī)模3500 億元，首期1000 億元。我們預計這一背景將從兩個方面推進公司的發(fā)展：1）憑借誠通集團的信用背書以及誠通集團強大的資金運營能力，公司融資成本將有所降低，且融資能力增強；2）憑借地方政府及其他央企對誠通集團的信任，凱勝園林在和政府的合作、PPP訂單競爭、與其他央企合作方面優(yōu)勢顯著。

首批國改試點/員工持股，激發(fā)經(jīng)營內(nèi)生動力

公司實際控制人誠通集團一直作為國資委對央企進行重組的重要平臺，近年來國資國企改革進程加速推進。2016 年2 月中國誠通被確定為中央企業(yè)國有資本運營公司試點，探索國資運營模式、增強國資整體功能和效率。誠通基金間接持股公司，背靠誠通集團的強大資源背景，有望獲得持續(xù)的資本運作，為公司發(fā)展帶來重大機遇。同時公司積極推行員工持股計劃，管理層和核心骨干總計223 人認購不超過0.39 億元、610 萬股公司股票，員工與公司利益綁定統(tǒng)一，進一步激發(fā)團隊動力。

唯一園林上市央企，首次覆蓋給予“增持”評級我們預測公司2016-18 年歸屬上市公司股東凈利潤為0.84/2.75/4.16 億元，若此次增發(fā)明年初完成足額募集，那么2016-18 年完全攤薄的EPS 為0.06/0.20/0.30 元。公司收購凱勝園林后成為國內(nèi)唯一的園林央企，具有持續(xù)的業(yè)績高增長和國企改革預期，類比云投生態(tài)（目前2017 年43 倍PE）等國企背景企業(yè)估值，可給予公司17年45X-50X 估值，對應合理估值區(qū)間9.00-10.00 元。首次覆蓋，給予“增持”評級。

風險提示：宏觀經(jīng)濟放緩風險；市場競爭加劇風險；造紙業(yè)務繼續(xù)虧損風險。