受深港通開通利好刺激，本周以來上證指數維持振蕩上行趨勢，昨日上證指數一度突破3300點，創(chuàng)下本輪反彈新高。10月至今，上證指數已累計上漲近10%，而創(chuàng)業(yè)板僅累計上漲0.5%，無力突破橫盤走勢，后市二八行情有望延續(xù)。

盈利改善是核心驅動力

隨著上證指數振蕩攀升，市場情緒再度樂觀起來。從經濟數據上看，10月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長9.8%，比9月加快2.1個百分點，主營業(yè)務收入增長5.4%，比9月加快1.5個百分點，10月末產成品庫存增長-0.3，降幅比9月收窄0.5個百分點。房地產銷售回落而投資回升，地產帶動固定投資小幅反彈，低庫存和盈利改善支撐工業(yè)產出。

企業(yè)盈利改善有助于提高投資者風險偏好，本輪反彈的核心驅動力就是估值修復。目前滬深300指數、萬得全A、中證1000等指數成分股TTM估值分別較2011年至2014年的長期均衡值高出24%、60%、73%。因此，在房地產調控持續(xù)加碼、債市去杠桿的背景下，股市吸引力有所提升。

值得注意的是，經濟有再度走弱的風險。盡管11月汽車銷量增速保持穩(wěn)定，但主要30個城市地產銷量增速逐旬下滑，這表明終端需求偏弱。本輪經濟短期回穩(wěn)主要體現(xiàn)為庫存周期，地產、汽車、家電、煤炭等行業(yè)已從被動去庫存轉向主動補庫存，但若地產銷售、發(fā)電增速等繼續(xù)下滑，未來或將較快轉為被動補庫存，而庫存回補力度有限，也制約未來經濟改善。

貨幣政策邊際收緊延續(xù)

政策層面，穩(wěn)增長壓力減輕后，防風險、去杠桿、抑制資產泡沫恐成主線。10月底中央政治局會議指出，要堅持穩(wěn)健的貨幣政策，在保持流動性合理充裕的同時，注重抑制資產泡沫和防范經濟金融風險。這是管理層自2014年提出“抑制資產價格泡沫”以來，首次在貨幣政策定調中強調“抑制資產泡沫”， 表明貨幣政策已由此前的穩(wěn)增長下的適度寬松轉為中性穩(wěn)健。

供給側改革使得大宗商品市場升溫，但價格的持續(xù)回升加大四季度通脹壓力。此外，市場普遍預期美聯(lián)儲將于12月加息，上周美元指數一度突破102創(chuàng)13年新高，新興市場貨幣普遍貶值，人民幣兌美元匯率跌破6.9，短期資金流出壓力仍未緩解。從貨幣市場上看，Shibor連漲14日，利率中樞抬升也表明貨幣政策回歸中性穩(wěn)健。從央行公開市場操作上看，抑制泡沫、去杠桿、防風險政策意圖明顯，在資金面偏緊情況下央行多采取逆回購而無意降準，公開市場投放資金期限不斷拉長。與此同時，中國銀監(jiān)會全面修訂《商業(yè)銀行表外業(yè)務風險管理指引》，對表外業(yè)務風險進行全覆蓋，年內貨幣政策預期基本落空。

此外，周日意大利修憲公投。意大利總理倫齊暗示若公投失敗將辭職，而這將引發(fā)該國提前大選，反歐盟的五星政黨掌權的概率增加，其承諾當選后將立即展開退歐公投。公投之前最后一份民調顯示，反對陣營已經領先支持陣營10個百分點。

綜上所述，當前商品房銷售正在加速回落，地產投資進入下行周期，明年經濟仍有較大下行壓力。同時，大宗商品價格過快上漲對A股周期板塊有正面影響，但由漲價引起監(jiān)管加碼或者流動性收緊，反彈恐隨之終結。考慮到周日意大利公投，短線投資者宜逢高減倉。