受到周一央行宣布定向降準消息影響，國債收益率繼續(xù)下挫至3.3%附近，短期國債市場保持反彈趨勢。但本次定向降準只是央行每年年初的常規(guī)考核內容，不代表央行的“寬松”態(tài)度，定向降準不宜被過度解讀。1月實體經濟表現(xiàn)強勁，加之國內通脹壓力得到緩解，短期國債收益率或將繼續(xù)上移，但受美聯(lián)儲加息預期影響，預計收益率上漲空間有限，收益率水平或將反復保持在3%—3.5%區(qū)間運行，單邊趨勢性交易機會仍需等待。

上周美聯(lián)儲主席耶倫在國會發(fā)表半年度貨幣政策證詞偏鷹派，會議紀要內容公布后，3月加息概率上升到34%，5月和6月加息概率分別上升至61.8%和77.5%。

由于汽油及其他商品、服務價格走高，美國1月CPI數(shù)據(jù)環(huán)比上漲0.6%，大幅高于預期，創(chuàng)2013年2月以來最大漲幅。同時1月CPI同比也上升至2.5%，基本已經達到美聯(lián)儲加息的要求。

但目前美國工資漲幅仍不明顯，且其勞動參與率數(shù)據(jù)仍偏低，加之特朗普政府提出的減稅、擴大基建投資、鼓勵制造業(yè)企業(yè)回流及貿易壁壘設置與美聯(lián)儲加息背道而馳，美聯(lián)儲加息速度或將弱于預期，且目前中美國債市場利差已回至正常偏高水平，短期美聯(lián)儲加息對中國國債市場影響有限。

從國內制造業(yè)PMI和其他各行業(yè)數(shù)據(jù)看，1月及2月初工業(yè)生產依舊強勁，1月全國粗鋼產量增速升至10%，發(fā)電耗煤增速繼續(xù)保持較快幅度上升，工業(yè)生產仍然較為強勁。盡管內需表現(xiàn)相對平淡，但1月以美元計價出口同比大幅回升轉正至7.9%。在中央連續(xù)強調供給側改革，當前經濟反彈屬于典型的庫存回補支撐，但庫存大幅上升也意味著對未來需求的透支，本輪經濟反彈的持續(xù)性不足。

在房地產投資大規(guī)模下降的背景下，地方政府也將保持經濟穩(wěn)定增長的目標轉向基建，其中PPP合作基建項目增長最為迅速。近期，各地23個已公布目標增速的省份計算的2017年固定資產投資目標規(guī)模已超過45萬億，在如此大規(guī)?；ǖ耐苿酉?，預計今年上半年實體經濟仍將保持穩(wěn)定。從央行市場操作上來看，盡管一方面上調了逆回購、MLF和SLF利率，但同時在市場中連續(xù)多日展開資金凈投放，目前貨幣政策以中性穩(wěn)健為主，短期將不會進行加息提準的操作。

綜上，上半年中國經濟有望保持穩(wěn)定，通脹短期回落有望改善貨幣緊縮預期。預計短期10年國債利率將維持在3.0%—3.5%，單邊趨勢性操作機會較低，目前10年期國債和5年期國債利差均處于歷史高位，可重點關注其中的套利機會。