受歐洲、英國央行鷹派言論拖累，近期全球股市表現(xiàn)疲弱，納斯達(dá)克指數(shù)上周重挫2%，市場擔(dān)憂貨幣政策收緊將壓制權(quán)益市場表現(xiàn)。在全球市場疲弱的背景下，A股能否獨善其身，本文將著重探討這一問題。

在討論具體行情之前，首先給出一組有意思的數(shù)據(jù)。我們統(tǒng)計了上證綜指與10年期國債收益率60日相關(guān)系數(shù)，數(shù)據(jù)顯示自4月27日開始，兩者相關(guān)系數(shù)持續(xù)低于-0.8。這一數(shù)據(jù)暗示了這樣一個現(xiàn)象，二季度開始權(quán)益市場走勢完全由利率因子所主導(dǎo)，無風(fēng)險利率上行對應(yīng)著股價下跌，反之無風(fēng)險利率回落意味著股價回升。

造成這一現(xiàn)象的原因在于4月之后利率因子完全由監(jiān)管預(yù)期所主導(dǎo)，銀行“三三四”檢查啟動之后，市場對于委外贖回、銀行縮表的擔(dān)憂令國債收益率持續(xù)攀升，資金面的潛在隱患是股市調(diào)整的重要導(dǎo)火索。10年期國債收益率于5月23日見頂，并在6月12日之后加速回落，其間發(fā)生了兩個重要變化：一是6月上旬央行釋放流動性，同時監(jiān)管并未進(jìn)一步升級；二是同業(yè)存單利率開始調(diào)整，在資金面預(yù)期好轉(zhuǎn)之下，同業(yè)存單需求恢復(fù)，債市搶跑行情開啟。兩者為6月股市超跌反彈提供了相對適宜的環(huán)境，因而股債聯(lián)動緊密的背后體現(xiàn)是監(jiān)管政策對于市場情緒擾動。

如果默認(rèn)利率是影響權(quán)益市場的關(guān)鍵因素，那么7月A股市場將如何演繹？首先我們注意到6月20日國債收益率出現(xiàn)見底跡象，其背后有三方面原因，一是5月23日至6月20日國債收益率下行近19BP，這與3月利率回撤幅度相一致，由此可推斷利率繼續(xù)下行的空間有限。二是歐洲、英國央行先后發(fā)表鷹派言論，尤其是德拉吉講話中力挺通脹令歐美國債收益率飆升。三是6月22日之后央行暫停逆回購操作，市場對于7月資金面的分歧開始加劇。在上述背景下，從5月下旬開始由利率下移推動估值回升的邏輯面臨證偽。

同時值得注意的是，近期通脹類板塊表現(xiàn)強(qiáng)勢，而股債相關(guān)性也有松動的跡象，那么是什么原因?qū)е铝诉@一系列變動？我們認(rèn)為這與盈利端存有預(yù)期差有關(guān)。無論是從重卡銷量還是6月PMI數(shù)據(jù)，這些信號均指向由于供給側(cè)改革帶來行業(yè)集中度的提升，基本面短期無憂，這與市場上對于中期基本面走弱的主流判斷相背離。在中報即將披露之際，短期強(qiáng)勢的基本面與中期悲觀的預(yù)期促使不同類型投資者在市場上發(fā)出不同的聲音，具體表現(xiàn)為長端利率6月較弱以及通脹類板塊回升。

那么，盈利端對于市場的影響能否持續(xù)，我們認(rèn)為需要關(guān)注以下幾個因素。首先是需求端，目前工業(yè)企業(yè)利潤增速維持高位，一定程度表明供給擴(kuò)張受限，同時可以推斷利潤走弱與內(nèi)需轉(zhuǎn)弱的時間點同步，因而可關(guān)注房地產(chǎn)、汽車等下游行業(yè)銷售表現(xiàn)。其次是資金面，4月大宗商品同樣出現(xiàn)調(diào)整，其中或多或少與金融去杠桿有一定關(guān)系，因而監(jiān)管的節(jié)奏也將產(chǎn)生影響。在上述兩點出現(xiàn)變化之前，我們認(rèn)為市場短期仍有較強(qiáng)支撐。

綜上，由于外部擾動以及7月資金面的不確定性，前期利率下移對于市場的支撐有所弱化。而近期托底市場的力量轉(zhuǎn)向中報炒作，隨著中報陸續(xù)公布，通脹類板塊利潤高企為市場提供短線炒作的契機(jī)，在需求以及流動性出現(xiàn)變化之前，市場保持強(qiáng)勢。整體來看，多空因素均存在，近期高位振蕩可能性較大。