3月初黑色商品開始了近一個(gè)月的下跌行情，其中螺紋鋼主力合約較月初高點(diǎn)最多時(shí)下跌近700個(gè)點(diǎn)，3月下旬恐慌情緒已經(jīng)在期現(xiàn)市場(chǎng)蔓延，但始終依然有堅(jiān)定的看多者，及心存疑慮的苦苦堅(jiān)守者，他們內(nèi)心的聲音是供需關(guān)系真的有這么弱嗎？

記者對(duì)近期所見所聞進(jìn)行總結(jié)，得到結(jié)論如下，需求受政策及資金面的擾動(dòng)表現(xiàn)略低于預(yù)期，而供給因?yàn)閺U鋼的過量添加有所上升，供需緊平衡的狀態(tài)有所改善；但黑色期現(xiàn)市場(chǎng)暴跌更多的要?dú)w因與國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)、基建投資下滑導(dǎo)致的宏觀預(yù)期悲觀，以及國(guó)內(nèi)金融去杠桿、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與全球貿(mào)易戰(zhàn)等黑天鵝事件對(duì)資金面與市場(chǎng)情緒造成的影響。

短期基本面：高庫存、緩需求、緊資金

在探討宏觀、金融等主因之前，我們先對(duì)目前的供需基本面情況做個(gè)簡(jiǎn)單的梳理。高庫存、緩需求、緊資金可以說是對(duì)前一階段鋼材暴跌基本面情況的很好概括。

高庫存，這里的高指的是貿(mào)易商庫存高，因?yàn)?7年11月份的暴漲使得貿(mào)易商看好后市而大量加杠桿節(jié)前囤貨。貿(mào)易商積極囤貨是高庫存的主觀原因，更重要的是，17至18限產(chǎn)季鋼廠在煉鋼的各個(gè)環(huán)節(jié)增加大量廢鋼，導(dǎo)致最終鐵水產(chǎn)量降低而粗鋼產(chǎn)量上升的局面。西本新干線首席研究員邱躍成向記者表示，18年春節(jié)假期結(jié)束后，黑色系大類里面上漲的最快的其實(shí)是廢鋼的價(jià)格。而最終導(dǎo)致的高庫存的結(jié)果，成為表面上壓制鋼價(jià)的最主要原因。

緩需求，一方面是因?yàn)閮蓵?huì)召開及環(huán)保因素，對(duì)節(jié)后工地開工進(jìn)度有所壓制，其中兩會(huì)因素對(duì)北方的施工影響更為主要。但隨著兩會(huì)的結(jié)束，貿(mào)易商依然反映下游拿貨偏弱，稍高一點(diǎn)的價(jià)格就表示觀望，這與資金面的緊張是密不可分的。

需要強(qiáng)調(diào)的是，房地產(chǎn)、基建投資逐步下滑，對(duì)當(dāng)下鋼材需求存量的影響很小，3、4月份的供需矛盾并不大。近期主流平臺(tái)檢測(cè)到的成交量反映下游需求也都處在合理的區(qū)間內(nèi)，中天鋼鐵杭州地區(qū)銷售負(fù)責(zé)人也董赟表示，近期杭州地區(qū)的出庫量也基本維持在2萬噸以上的水平。

緊資金，還款時(shí)間、下跌爆倉等問題導(dǎo)致加了杠桿的貿(mào)易商急于低價(jià)甩貨回款，信貸政策的收緊導(dǎo)致下游工廠及工地開工緩慢、采購謹(jǐn)慎。在這次的下跌行情中資金面通過影響市場(chǎng)情緒與下游需求對(duì)行情起到了不小的推動(dòng)作用，而資金面也是國(guó)家宏觀調(diào)控及全球經(jīng)濟(jì)情況向上游傳導(dǎo)的重要途徑，后文也將主要從宏觀和產(chǎn)業(yè)的角度去分析此次黑色下跌的原因。

總體來看，短期的供需變化不具備導(dǎo)致如此大級(jí)別下跌行情的基礎(chǔ)，對(duì)宏觀預(yù)期的悲觀導(dǎo)致金融力量把黑色商品做為空頭選擇，而現(xiàn)貨上貿(mào)易商因?yàn)橘Y金壓力的砸價(jià)出貨，造成了期現(xiàn)貨價(jià)格輪番下跌的局面。下面本文將從宏觀的角度梳理看空黑色的原因。

去杠桿與供給側(cè)改革對(duì)需求的抑制逐步顯現(xiàn)

從長(zhǎng)期宏觀的因素來看（同時(shí)這也是空頭堅(jiān)定做空，技術(shù)破位后多頭不敢集中力量還擊的主要原因），國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)、基建投資下滑是看空黑色的直接原因；而環(huán)保、供給側(cè)改革、信貸政策對(duì)傳統(tǒng)下游需求的抑制作用也逐步顯現(xiàn)出來，這符合國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、發(fā)展高端制造業(yè)的戰(zhàn)略思想，因此需求的下滑或成為一種長(zhǎng)期趨勢(shì)；另外，貿(mào)易戰(zhàn)等全球不確定性因素的加入，也讓本來報(bào)以希望的出口價(jià)格支撐蒙上陰影。

黑色商品的供需關(guān)系從2016的需求上升、供給下降，到2017年的需求平穩(wěn)，供給下降，而對(duì)于2018年，恒大集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平表示供需關(guān)系將是需求略降、供給基本平穩(wěn)或略有上升。因此供需的缺口在縮小，黑色商品價(jià)格大概率承壓。

對(duì)于供需關(guān)系的變化，敦和資管首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐小慶在有關(guān)會(huì)議上表示，其背后的原因其實(shí)是企業(yè)、政府、居民不同部門增、去杠桿的結(jié)果。2018年基建、房地產(chǎn)投資預(yù)期的下滑是國(guó)家對(duì)居民與政府部門去杠桿造成的。具體來說，就是限制居民加杠桿買房子，以及收縮國(guó)家財(cái)政政策從而減少基建項(xiàng)目的投資。

中泰證券鋼鐵行業(yè)首席分析師篤慧表示“宣布地產(chǎn)見頂?shù)挠肋h(yuǎn)都是央行”。房地產(chǎn)真正的調(diào)控是從2017年3月份開始，壓縮房貸總量，提高房貸利率。預(yù)計(jì)2018年房地產(chǎn)投資依然會(huì)維持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，跟去年差不多，但對(duì)整個(gè)工業(yè)金屬拉動(dòng)作用會(huì)比較小。因?yàn)榻衲攴康禺a(chǎn)投資里面更多是價(jià)的因素，量跟去年持平。也就是去年假設(shè)是7%的房地產(chǎn)投資，今年也是7%的房地產(chǎn)投資，去年7%的拉動(dòng)作用比今年7%的作用大得多。

而對(duì)于體現(xiàn)政府部門去杠桿的財(cái)政政策收縮，混沌天成研究院院長(zhǎng)葉燕武表示，2018年鐵路、公路和水路建設(shè)計(jì)劃均不及2017年，且基建投資增速已經(jīng)出現(xiàn)明顯的下行趨勢(shì)。

政府與居民去杠桿通過房地產(chǎn)與基建影響黑色系商品的需求，使得2017年供需緊平衡的情況得到緩解。而近期上下游工業(yè)增速的背離、M1-M2差值的由證轉(zhuǎn)負(fù)、以及銅與原油的價(jià)格比這些指標(biāo)也反映出了這種趨勢(shì)。

徐小慶表示，雖然1、2月份的工業(yè)增速超出預(yù)期，但把這個(gè)數(shù)據(jù)分解來看，增長(zhǎng)的主要來自在于上游鋼鐵、電力、煤炭等行業(yè)，而下游的增長(zhǎng)相對(duì)有限。因此，這種不均衡的增長(zhǎng)實(shí)際上會(huì)導(dǎo)致上游供給與下游需求缺口的收斂。而M1-M2價(jià)差的見頂與銅油比的走弱也都往往對(duì)應(yīng)工業(yè)品價(jià)格的走弱。

政府與居民去杠桿、黑色商品供需緊平衡得到緩解、鋼材與煤炭等價(jià)格下跌，政策調(diào)控的目的何在，其背后對(duì)于國(guó)家經(jīng)濟(jì)及產(chǎn)業(yè)的影響將如何，這種趨勢(shì)會(huì)持續(xù)嗎？徐小慶表示，中國(guó)發(fā)展高端制造業(yè)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的決心堅(jiān)定，而房地產(chǎn)與基建投資的過快增長(zhǎng)，將推升包括資金、原料在內(nèi)各方面成本的上升，對(duì)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型不利。而過高的居民杠桿也存在較高的金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)會(huì)抑制消費(fèi)。

因此，作為國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型重要政策的供給側(cè)改革今年更多的可能體現(xiàn)在對(duì)工業(yè)品需求上的影響，而非是前兩年的供給端。而在金融去杠桿方面，相關(guān)政策也收緊對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)的貸款。徐小慶表示，最近我們看到了國(guó)債利率上行與商品價(jià)格下跌這樣背離的情況，其原因正是國(guó)家限制資金進(jìn)入產(chǎn)能過剩行業(yè)，導(dǎo)致資金衰退式過剩，而商品價(jià)格也因?yàn)樾枨蟮囊种贫＼洝?/p>

但對(duì)黑色商品短期的價(jià)格也不必過于悲觀，徐小慶認(rèn)為，其或?qū)⒊尸F(xiàn)抵抗式下跌的情況。因?yàn)槎唐趤砜?，外需依然?duì)價(jià)格有支持，最近鋼材中表現(xiàn)較好的熱軋卷板也正是因?yàn)榈搅顺隹诖翱诖蜷_的位置。

任澤平同樣看好外需的支撐，他表示，這一輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使得歐美企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表已經(jīng)修復(fù)的較為健康。而從國(guó)內(nèi)來看，目前工業(yè)產(chǎn)能的利用率維持較高的水平，2018年至2019年的最大亮點(diǎn)可能來自于產(chǎn)能投資。

總的來說，從中長(zhǎng)期宏觀來看，黑色商品的空頭趨勢(shì)可以確立，但基本面卻不至于導(dǎo)致短期如此大的跌幅，這其中突發(fā)黑天鵝事件也發(fā)揮了巨大的作用，23日凌晨貿(mào)易戰(zhàn)消息的傳出正是導(dǎo)致23日螺紋鋼期貨主力合約跌停的關(guān)鍵因素。

國(guó)內(nèi)宏觀預(yù)期偏弱導(dǎo)致空頭有底氣打壓遠(yuǎn)期價(jià)格使得期貨維持貼水現(xiàn)貨，而貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致外需的不確定使得空頭把價(jià)格進(jìn)一步的下壓。但遠(yuǎn)期經(jīng)濟(jì)預(yù)期與現(xiàn)實(shí)供需關(guān)系還是存在一定的差距，這個(gè)差距要么維持原地等待時(shí)間來揭曉答案，要么就要?jiǎng)×艺鹗幈舜藸砍兜淖呦蛞恢隆?/p>