我們可以舉些例子，比如說螺紋鋼在4000的時候供應(yīng)緊張，它可能漲，這個時候我們說它有投資價值，但絕對不是價值投資。因為螺紋鋼只有在2000多的時候，或者說2000以下的時候才是價值投資，它在4000的時候其實已經(jīng)遠遠高于它的終極成本，這個時候它能漲，只是說明它有成長空間，僅此而已，就像我們在一個人30歲的時候投資他，這絕對不是15歲時候的價值投資。豆粕在2600的時候我們可以預(yù)估它不會深跌了，為什么呢？因為它的成本就在這個附近，所以這就是價值投資。但如果豆粕漲到3500呢？如果它要上漲，我們說它有成長空間，它有投資價值，但不是價值投資。那么銀行股在15倍市盈率的時候，如果這個時候行業(yè)很好，利潤增長，我們也說它有投資價值，而它在5倍市盈率甚至市值跌破凈資產(chǎn)的時候就是價值投資。我們一定要搞清楚什么叫投資價值，什么叫價值投資。

商品的價值投資怎么做呢？我們一定要找到一個最關(guān)鍵的點，那就是終極成本。什么叫終極成本？就是一個商品的上游跟下游都不賺錢的時候的價格。我們要把它找出來，然后去布局它。打個比方，螺紋鋼在4000的時候，即便鋼廠不賺錢，賣礦的、賣炭的肯定是賺錢的，這個時候你感覺螺紋鋼的成本是4100，它現(xiàn)在是4000，好像低估了，那是不是要買螺紋鋼？其實不是?？赡墚敃r鐵礦石的利潤還有一兩倍，焦炭的利潤有百分之七八十，這個時候怎么可以輕易做多或做空呢？特別是輕易做多，肯定是有問題的。只有鐵礦石也不賺錢甚至虧損，焦炭也不賺錢甚至虧損，焦炭的源頭焦煤或者更源頭的原料也不賺錢甚至虧損的時候，那么這個時候螺紋鋼是多少？2000還是1800？這個時候去布局它，才是一個只輸時間不輸錢的布局，我們必須要找到它的終極成本。商品的價值投資有時候會出現(xiàn)在利空的時候，比如說2013-2015年資金比較緊張，工業(yè)品持續(xù)下跌，在這么大的利空背景下，就會有些品種被錯殺。如果錯殺接近成本或者低于成本，特別是我們說的終極成本被打破的時候，那就是一個非常好的商品價值的投資機會。這種機會不常出現(xiàn)，但從我們的統(tǒng)計來看，雖然對一個品種來說是不經(jīng)常出現(xiàn)的，可能十年就出現(xiàn)一次或者兩次，但是對50個品種來說，是不是每年都會有幾個品種呢？在年份好的時候可能有20個品種，在年份差的時候可能只有2個品種。也就是說螺紋鋼在1600多的時候，橡膠在9000或者10000的時候，農(nóng)產(chǎn)品在連年豐收價格持續(xù)下跌持續(xù)低迷的時候，都是我們?nèi)プ錾唐穬r值投資的好時機。

說完商品的價值投資，再說說股票的價值投資。和商品一樣，我們也要去找它的關(guān)鍵點，股票的關(guān)鍵點就是它的均衡成本。為什么商品可以找到終極成本，而股票找不到呢？為什么股票是均衡成本呢？因為商品在一個階段內(nèi)，它的生產(chǎn)成本是可以確定的，而股票因為凈資產(chǎn)利潤是每時每刻在變化的，這個月盈利，下個月可能就虧損，所以找它的均衡成本會更好一些。我們可以從市盈率、凈資產(chǎn)、ROE等角度去找股票的均衡成本。我們可以從不同的角度去找合理市盈率，不同的公司給出不同的合理市盈率。

比如說，第一類，一家公司在其領(lǐng)域里是壟斷的，有著高成長性，每年的利潤增長在百分之五六十，它的技術(shù)性是非常好的，有些技術(shù)可能是獨家或者領(lǐng)先的，那么這種公司就不能給它很低的市盈率，要給它較高的市盈率，比如40-60倍叫合理。在低于40倍的時候，如果它的壟斷、高增長和技術(shù)等特性沒有改變的話，我們可以認為它是低估的，而高于60倍則可以認為它相對高估。第二類，如果一個行業(yè)是由幾個公司集中的，比如說新能源汽車，至少在國內(nèi)，是由吉利這家公司相對集中的占領(lǐng)市場，它有競爭優(yōu)勢，它的商業(yè)模式也很好。這樣的公司因為它的集中性，所以給他20-40倍的市盈率是合理的。第三類，如果一個行業(yè)內(nèi)的公司是分散的，但龍頭企業(yè)比較明顯，也就是說這個行業(yè)里有很多的公司，但龍頭公司是比較有代表性的，且龍頭公司有定價權(quán)。比如茅臺，盡管在白酒行業(yè)中有很多高端品牌，但茅臺就是唯一的龍頭。當然有些行業(yè)可能不只一個唯一龍頭，而是有兩三個。從這個角度來講，這樣的行業(yè)我們可以給出的合理市盈率是10-30倍。第四類，有政策的保護，不可取代的行業(yè)，或者有一定的周期，比如銀行。銀行肯定是有政策保護，肯定是不可取代的，在十年內(nèi)我們肯定不會說騰訊支付取代了銀行，銀行在某些領(lǐng)域里面絕對是不可取代的，這是國家從金融安全的戰(zhàn)略去考慮的。它有什么周期呢？就是資金在松的時候、緊的時候，利息在高的時候、低的時候銀行的利潤是不一樣的，在不同的產(chǎn)業(yè)周期跟經(jīng)濟好不好的時候，銀行的利潤也是不一樣的，所以有一定的周期性。這樣的公司我們可以給7-15倍的市盈率。如果銀行股的市盈率低于5倍說明肯定是低估的，高于15倍就要分情況。對大部分銀行來說，高于15倍的市盈率基本上來說是高估的，除非我們賦予銀行新的使命和功能。第五類是地產(chǎn)，我們可以給10-20倍的市盈率。地產(chǎn)股，特別是持有了很多土地資源的地產(chǎn)股，給這樣的市盈率是比較合理的。

另外我們做了一個非常復(fù)雜的表格，在這個表格中，我們多維度對股票進行評估。剛剛只是從市盈率一個角度去評估，其實除了市盈率以外，還可以用動態(tài)市盈率、靜態(tài)市盈率、市凈率、凈利潤的成長率等等多角度評估。比如ROE，什么叫ROE？就是一家公司當年的凈利潤除以凈資產(chǎn)，凈利潤/凈資產(chǎn)的數(shù)值越大越好。打個比方，一家公司有一千億的凈資產(chǎn)，但今年的利潤是兩百億，那么它的ROE就是20%，說明這家公司的盈利能力很強，這就是一個好公司。所以，如果一家公司的ROE能夠達到20%甚至到30%我們就可以重點關(guān)注，當然越高越好。還有一點就是，這個數(shù)值是階段性的高還是可以持續(xù)一兩年甚至更久，如果是后者，更要密切關(guān)注。還有一個叫PEG，PEG就是市盈率/利潤增長率，這個數(shù)值要越小越好。比如說有一家公司，它的市盈率是10倍，每年的利潤增長是20%，數(shù)值就是10/20；另外一家公司的市盈率是20倍，利潤增長也是20%，那么數(shù)值就是20/20；還有一家公司的市盈率是40倍，它的利潤增長也是20%，那么數(shù)值就是40/20。在這樣的數(shù)值里面，我們要看到的就是數(shù)值越小越好，最好是小于1。數(shù)字越大我們越謹慎，數(shù)字越小越好。負數(shù)是不好的，負數(shù)說明利潤是負的。比如說數(shù)字是小于1的，我們就可以去關(guān)注。如果數(shù)字到了0.5，那更好。當然，我們還要區(qū)分不同行業(yè)，看這家公司屬于壟斷型、集中型、龍頭型還是分散型，然后再進行評估。在多維度評估以后，我們就可以給出一家公司估值是正常的、偏高估或偏低估還是高估或低估的，這樣就能對各個公司有一個相對好的均衡成本的評估。

商品價值投資評估好了，股票價值投資也評估好了，這個時候我們應(yīng)該怎么做呢？如果低估到一定程度，就可以逐步買入，比如1%、1%的買入。什么意思呢？就是雖然它低估了，但還是不能一次性地買進去，如果100%的買進去，明天萬一跌停就完蛋了。低估肯定有低估的原因，變好的過程的醞釀是否可能需要半個月甚至半年的時間呢？如果它給你半個月的時間，你就1%、1%的買個半個月；如果它給你半年的時間，你可以買半年。低估的原因如果是階段性的，那么它自然會維持一段時間；如果是突發(fā)性的，可能你買到的不多，但同樣風險也低。因為在突發(fā)情況下我們不能保證它后面不會再跌20%。另外一個是階段性的，比如說農(nóng)產(chǎn)品的低估，在持續(xù)半年以后，農(nóng)民才會不種它，那么這半年里面就可以一點一點建倉?？赡苣氵@個品種只買了10%，但買到的價格都是低位的，到后面只要有農(nóng)民不種了，價格一漲，這10%的倉位說不定就能給你的賬戶帶來20%甚至30%-50%的利潤能。所以說這是一種非常好的布局，至少是一種安全的布局，能夠抵抗長期橫盤以及短期大幅下挫。

高估的時候也是同樣的道理，在你認為高估的時候全部平倉是不合算的。我們看到很多股票，它的市盈率高的時候可能會更高，市盈率高可能是因為業(yè)績好了，所以它的價格繼續(xù)漲。所以即使在你認為高估的時候也要慢慢賣，不要一次性的全部賣掉。為什么會高估？既然它有高估的原因，那么這個原因可能會持續(xù)一段時間，你的平倉也許會平到更好的價格，或者平在一個比較均衡的價格里面。如果你持有多個品種，這個品種可能低估了你還在建倉，那個品種可能已經(jīng)高估了你在平倉，平完倉之后你還可以去買其它低估的品種，這樣一來你整個產(chǎn)品或者整個賬戶就能夠?qū)訉油七M、循環(huán)利用資金。但是，我們遇到突發(fā)情況的時候，比如說有一些突發(fā)的危機，那么你就要全部平掉。另外，如果宏觀面跟基本面邏輯發(fā)生變化也要全部平掉。我們可以打個比方，比如說2016年、2017年，如果供給側(cè)改革是黑色的核心動力，沒有發(fā)生改變的時候持有它的多單是沒有問題的，但到了2018年，供給側(cè)改革應(yīng)該不是它的核心動力的時候，它的邏輯發(fā)生變化的時候，你就不能以它作為持倉的依據(jù)，必須把市場上面的供求、庫存、消費等作為依據(jù)，這個數(shù)據(jù)發(fā)生變化的時候你該平倉就要平倉。另外，白馬股受到政策跟資金的青睞，如果你認為2018年這樣的情況會繼續(xù)延續(xù)，那么這個邏輯就沒有變。你持有的股票即便中間有些波動，沒有到底線也不用平倉，大概是這樣的一個情況。

前面講了我們的原理和邏輯，基本上把“道”和“術(shù)”講清楚了，大自然的盈利模式和策略體系最重要的就是要知道什么東西在自然規(guī)律和宏觀大勢下，在產(chǎn)業(yè)邏輯下，它可能往某一個方向演化的概率更高，甚至在某些成本支撐的情況下，它是一個不可逆的，只輸時間不輸錢的布局。但如果要做這樣一個體系，我一個人肯定是完成不了的。

所以我們要有一個研究團隊，這個研究團隊由我統(tǒng)籌，因為策略體系是我開發(fā)的，我開發(fā)出來之后就請我的同事協(xié)助我。劉健偉負責宏觀跟股票、翁建平負責宏觀跟商品、李燁負責股票、韓奕舒負責商品、唐正璐負責股指跟國債、傅旭鵬負責量化這一塊。品種跟方向還有安全點我們都可以通過宏觀產(chǎn)業(yè)和基本面規(guī)律分析找到，但是具體的進出場我們可以把它量化，把它拆分，把它的布局做的更加安全一些，利潤也盡量穩(wěn)一些，基本上我們的研究團隊是這樣的情況。

最終我們要去找安全的機會，并且去擁抱驚喜。經(jīng)過我剛才的解釋和匯報，大家應(yīng)該有感受到，首先我們要講清楚什么是真正的價值投資，如果你是去追逐它的投資價值，這個事情是說不清楚的。你認為茅臺在1000的時候有投資價值，在500的時候也有投資價值，在800的時候也有投資價值，確實是沒有錯，它確實有投資價值。為什么？因為這家公司還在35歲，甚至有時候它會被錯殺一下，但是我個人覺得它不是價值投資，除非它的價格現(xiàn)在跌50%，那我認為它勉強可以算一個價值投資。但是，有些公司就不一樣了，比如有一個銀行股現(xiàn)在的市盈率是5倍，這個銀行是不可能倒閉的，而且這個銀行還有政策支持，因為現(xiàn)在國家對金融的監(jiān)管比較嚴，可能對大銀行是利好，對一些小的金融機構(gòu)是利空，從這些角度來講，它算是一個價值投資?；蛘咭粋€大型的國有央企，它現(xiàn)在的市值低于它的凈資產(chǎn)，可能是因為這個產(chǎn)業(yè)最近出現(xiàn)一些小問題，你會看到有一些政策開始去扶持它，那么這時候也是價值投資。

再從商品的角度來講，假設(shè)我們布局了十個商品，又布局了十支股票，例如鐵礦石，我從450開始布局，一手一手買入，當它上漲漲破某個價格的時候，我再一手一手的平掉。鐵礦石可能會從400漲到1000，這時候我肯定會去擁抱這個驚喜。也就是說，我們從450開始布局鐵礦石多單，即便它跌到350，理論上來說，我們的賬戶也是安全的，因為我們給每一個品種分配了資金上限。

我們有那么多品種，也許今年我布局了十個品種，有三個品種讓我浮虧，但是我要告訴自己，我找到了終極成本，或者我找到了均衡成本，只要宏觀面基本面沒有發(fā)生變化，這些我只要持有，是只輸時間不輸錢的。而另外的七個品種，有四個品種可能是略賺，還有三個品種可能給我?guī)眢@喜。就像豆粕一樣，在春節(jié)前一手一手的買入，過了一個春節(jié)馬上漲了很多，如果持有豆粕10%的倉位，那么對你的賬戶或者基金產(chǎn)品帶來十幾個點的收益。這個收益對基金產(chǎn)品來說是一個非常好的收益，對個人賬戶來說，這樣的收益也是不錯的，當然如果是個人賬戶，持有的倉位可能會更重一些。

總之，首先我們要分散品種，其次我們不知道哪個品種可能會帶來驚喜，但是任何一個品種帶來驚喜，我們都要接受它，并且在它帶來驚喜的時候我們盡量要多賺錢。所以，從這些角度來講，大自然策略最關(guān)鍵的就是，第一，從原理上來看，它是一個虧錢可能性比較小，一個相對來說比較好的安全布局，并且是比較分散的，是多面開花的，如果有一朵花或者幾朵花開放，就能夠讓我們有一個較好的回報，這個驚喜也是能夠抓住的。第二，如果發(fā)生突發(fā)事件，我們也能有一個比較好的防范和把握，這樣才能把這個策略長期持續(xù)運作下去。不管是任何朋友，如果對這個策略邏輯感興趣，可以自己去深入的思考，在這樣的原理下去尋找一個真正的價值投資的方法，分清楚什么叫價值投資，什么叫投資價值，什么時候應(yīng)該去兌現(xiàn)價值，而不是一直傻乎乎的持有著。

商品的價值投資要注重它的終極成本，股票的價值投資要注重它的均衡成本，終極成本可能在一個階段里面很少會變化，但是它的均衡成本可能在每個季度甚至每天都有一些變化，所以從這個角度來講，我們要分批的去處理股票跟期貨。期貨我可能只用20%的資金，股票可能用80%的資金，也許最后，期貨賺的錢要比股票賺得多，因為期貨畢竟是有杠桿的。所以我們安全布局的時候也要考慮資金分配，不能說期貨用90%的資金，股票用10%的資金，期貨這邊不停地去做布局，萬一時間很長，期貨看上去只持有了50%-60%的倉位，但實際上很有可能對賬戶造成比較大的問題。如果期貨只放20%的資金，即便這20%的資金一半用掉了，對整個賬戶來說也只有10%的持倉，即便全部用掉了，對整個賬戶來說也只有20%的持倉。因為你買的時候已經(jīng)有終極成本在做你的安全邊際，即便20%全部買了，對整個賬戶的風險也是比較小的。

我們可以去看最近很多品種的走勢，有沒有發(fā)現(xiàn)某些品種是比較抗跌的，比如說同樣是工業(yè)品，鋁比較抗跌，為什么鋁比其它品種相對抗跌？或者為什么棉花比其它品種相對抗跌？為什么橡膠雖然價格低，但又跌了這么多？我們就要去思考，鋁是不是跟它的成本很接近了，如果鋁的成本是1萬3千多，它現(xiàn)在的價格是1萬4或者1萬3千多，那么它的跌幅就很難下去了。比如棉花，如果它的成本是1萬4千多，它總是在1萬4到1萬5之間來回，那它往下走的概率也是比較低的，因為它有終極成本支撐。

回到螺紋鋼，它利潤那么多，它的終極成本又只有2000或者2000多，那么它在4000的時候跌到3000有什么不可以？因為跌到3000的時候它可能還有利潤，這時候就不要去講它有投資價值。所以它從4000跌到3500的時候去抄底，跌到3300的時候去抄底，跌到3000的時候抄底，這時候不是它的成本來支撐你去買入？如果你認為它跌到3300跌不動了，也可能是它的高庫存變成了低庫存，你要從供求關(guān)系的角度去買入它。我剛才說，你肯定不是因為它的商品屬性，不是因為螺紋鋼能夠蓋房子去買入它，而是因為它的供求屬性去買入它，也就是說，它的高庫存變成低庫存，而且供應(yīng)變少，需求又在增加，這個時候就可以去買入它。從博弈屬性的角度來講，你今天看到有一筆大資金進場，那么你跟著這筆大資金做一把，因為技術(shù)圖形有些變化，那這個就是博弈屬性，所以我們可以從各個角度去思考。但是我們大自然策略盡量從商品屬性和供求屬性來布局商品，來布局期貨，然后從資本屬性和利潤屬性來布局股票，由此做一個安全布局，層層推進。如果這十支股票和十個期貨布局好之后，其中有三個、四個，或是一個、兩個能給我們驚喜，我們就把這個驚喜抓住，給賬戶帶來一些利潤。

今天我們的大自然策略就分享到這里，有一些朋友可能有問題，我們來解答一下。有個朋友問，人民幣的升值和中美的貿(mào)易沖突，也就是貿(mào)易戰(zhàn)有沒有關(guān)系？我可以簡單講一下，因為這和宏觀也有關(guān)系，應(yīng)該說人民幣的升值是一個比較好的現(xiàn)象。我們一定要搞清楚一個貨幣的本質(zhì)，美元是靠軍事威懾、國際規(guī)則來決定美元是一種國際貨幣，但是人民幣為什么有越來越多的人接受？這就是我剛談到的由商品屬性和資產(chǎn)屬性決定的。我們中國的貨幣價值是靠大量的財富，實實在在的財富支撐的，只要實實在在的財富不停地生產(chǎn)出來，實實在在的財富越來越多，我們的貨幣就會有支撐。在貿(mào)易戰(zhàn)里面，為什么我們的人民幣會漲？也就是說，可能國際的聰明資金都知道最終人民幣會更好一些，中國在貿(mào)易戰(zhàn)里面勝出的概率會更高一些。美國挑起這個貿(mào)易戰(zhàn)的核心原因是什么？核心的原因不是因為美國牛，而是因為美國不牛。因為美國現(xiàn)在的經(jīng)濟和中國比要差很多，美國的潛力、美國的成長要比中國差很多，那么它現(xiàn)在其實是想用一個假裝強硬的方式來向中國要一點好處。就像一個40歲的，以前很強壯，家里武器也比較多的人，走到一個20歲，正在成長的的人面前秀肌肉，雖然20歲的人現(xiàn)在看上去比40歲的人弱，但假以時日他一定會比40歲的人強。40歲的人現(xiàn)在到20歲的人前秀肌肉，說你要聽我的，不聽就打你，20歲的人如果向他妥協(xié)，就是把家里的一些東西送給他，或者便宜的賣給他，這就是中美貿(mào)易戰(zhàn)的本質(zhì)。這是我個人的觀點，也就是說，對一個20歲的優(yōu)秀的強壯的未來有前途的小伙子來說，他不用擔心那個40歲甚至50歲的，看上去很強壯，好像還有點武器的中年男人的威脅?，F(xiàn)在的威脅，我們最好是妥善解決，如果實在是解決不好，那也沒有關(guān)系，最終肯定是我們勝出。

現(xiàn)在還有幾個簡單問題，第一個問題是投資機會，第二個問題是終極成本，第三個問題是橡膠，這三個我都談一下。橡膠，大部分的生產(chǎn)企業(yè)繁榮成本在1萬到1萬2，但是在非洲或是在某些地方，可能連1萬都不到?；旧先绻鹉z跌破1萬1，平均來講整個行業(yè)的利潤可能就很少了。對中國的一些生產(chǎn)橡膠的企業(yè)來說，可能跌破11000、跌破10500，利潤就沒有了，所以，在1萬左右應(yīng)該會有一個強支撐。當然，歷史上也有好多次跌破1萬，可能因為人工便宜或者其它原因，它的成本是1萬，所以跌破1萬很正常。那么以前的1萬我們當成現(xiàn)在的1萬1，那么這個1萬1有沒有可能會被擊破？是有可能的，但它擊破的時間應(yīng)該不會太長。但是橡膠有一個重大的問題，它遠月是升水的，我們要去做一個長期布局，最好它遠月是貼水的，比如豆粕，你認為它在2700有買入的價值，買了之后如果它不漲，你把它換到遠月去，遠月還便宜50塊錢。那么如果橡膠你認為1萬1有買入價值，你買了之后它不漲，你換到遠月去是1萬4，你就已經(jīng)虧了3000塊了。所以橡膠這個品種，如果遠月升水這么多，用我們的邏輯去做要謹慎謹慎再謹慎，橡膠問題就回答到這里。

對于機會問題，我在春節(jié)前就說過，我認為世界上有三大價值洼地，第一個價值洼地是杭州的房子，第二個價值洼地是中國的白馬股，第三個價值洼地是世界的農(nóng)產(chǎn)品。當然了，過了一個春節(jié)之后，有些農(nóng)產(chǎn)品的上漲就已經(jīng)印證了我說的第三點，至于第一點和第二點，我希望大家拭目以待，看看到底是我說錯了，還是我水平不夠，或是被我蒙對了。

最后一個問題是終極成本的含義，終極成本的含義我剛才已經(jīng)簡單的談過了，就是一個商品它的成本，比如螺紋鋼，如果它現(xiàn)在的成本是3000，這是根據(jù)鐵礦石現(xiàn)在的價格和焦炭現(xiàn)在的價格算出來的成本，它低于3000的時候能不能買？要考慮的是，在鐵礦石和焦炭還有利潤的情況下，螺紋鋼要用終極成本去買是很難的，如果你用供求關(guān)系去買，那就要去分析它的供求。如果用終極成本去買，就要讓焦炭跟鐵礦石都不賺錢，這時候螺紋鋼的成本就不是3000了，可能是2000、2200或是1800。那么這時候就要去看當時的匯率情況、當時的國際運費情況和當時的電費情況來去確定焦炭跟鐵礦石不賺錢的成本是多少，然后我們再看螺紋鋼當時的終極成本是多少。比如在2015年底的時候，你算出來螺紋鋼的終極成本是1800到2000，低于2000或者低于1800時去買入，哪怕它跌到1600，而且它遠月是貼水的，這時候你的布局就相對安全。而且你可能只被套牢了2-3個月，后面直接漲到將近5000，這就是我對終極成本的一個評估或者定義。你評估豆粕時候要去考慮大豆，要去考慮豆油，一個一個都考慮，才能夠算出豆粕的終極成本。

今天就談到這里，非常高興和大家分享了大自然的投資策略，希望大家能多多批評指正，謝謝大家！

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